加密云游

编者按：本文深入剖析了大卫·贝利及其控制的 Nakamoto Holdings（$NAKA）背后令人咋舌的资本运作。从借壳上市时的疯狂拉升，到散户入场后的暴跌 99%，再到利用一地鸡毛的上市公司高溢价收购自己的私人资产，是一场经过精密设计、利用信息差与规则漏洞进行的财富转移。
这是一篇关于贪婪、合规游戏与网红资本主义的残酷调查。它警示我们当信仰被包装成金融产品，当去中心化的口号遇上中心化的贪婪，散户往往是那最后的一道退出流动性。读懂这个故事，或许能让你在下一次大佬喊单时，多一份清醒，少一份盲从。
以下为全文内容：
今天早上，大卫·贝利（David Bailey）利用一家市值已蒸发 99% 的上市公司，以 4 倍于当前股价的溢价收购了他自己创立的两家私人公司——且完全无需经过股东投票。
最惊人的是什么？早在散户投资者买入第一股之前，这场资产转移大戏就已经被锁定了。
要理解这是怎么做到的，必须从头说起。
2025 年 5 月，一家名为 KindlyMD 的僵尸企业宣布与大卫·贝利创立的比特币储备工具 Nakamoto Holdings 合并。
股价在几天内从 2 美元飙升至 30 多美元，散户蜂拥入场。比特币网红们弹冠相庆，贝利甚至将自己比作摩根家族、美第奇家族和罗斯柴尔德家族。

九个月后，股价跌到了 29 美分，而贝利刚刚用这只股票买下了自己的公司。
拉盘 (The Pump)
其机制设计得相当精妙。
KindlyMD 原本是纳斯达克上一家无人问津的微盘股。Nakamoto Holdings 通过反向并购上市，背后有 5.1 亿美元的 PIPE（私募股权投资）融资和 2 亿美元的可转债支持。
账面上看，这似乎是一个比特币储备巨头的诞生，新一代比特币网红争先恐后地告诉你为什么要买入 $NAKA（当然，理由是为了拥有更多比特币）。
几天内，NAKA 的市净率（Multiple-to-NAV）达到了惊人的 23 倍，这意味着投机者为了公司持有的每 1 美元比特币，支付了 23 美元的价格。
迈克尔·赛勒（Michael Saylor）的微策略（MicroStrategy）从未达到过这种溢价。区别在于，微策略拥有多年的运营历史、产生实际收入的软件业务，以及一位没有在交易结构上做手脚以便在后端中饱私囊的 CEO。

内部人士知道散户不知道的秘密。PIPE 投资者——包括臭名昭著的 BIP-110 反对者 Udi Wertheimer、Jameson Lopp 和 Adam Back——是以每股 1.12 美元的价格拿到筹码的。而散户的买入价则是 28 美元、30 美元、31 美元甚至更高。
这种信息不对称从第一天起就植入在了架构之中。
6 月，贝利以每股 5.00 美元的价格完成了另一笔 5150 万美元的 PIPE 融资。第二批投资者虽然进场成本远低于散户，但仍远高于 1.12 美元的地板价，他们最终也被收割了。
贝利庆祝融资完成，称仅用了不到 72 小时，且投资者需求极其强劲。
让我们仔细看看这一策略。
砸盘 (The Dump)
到了 9 月，NAKA 已经暴跌了 96%。
早期以 1.12 美元获得股份的 PIPE 投资者在 8 月合并完成后终于可以套现，他们也确实这么做了。
贝利的回应对于一位上市公司 CEO 来说相当奇葩，他告诉那些只是来做波段的股东赶紧走人。
于是他们真的走了。
股价持续下跌。跌破 1 美元。跌破 50 美分。跌破 30 美分。一家持有约 5,765 枚比特币（价值超过 5 亿美元）的公司，现在的市值却不到 3 亿美元。

市场对 Nakamoto 的估值甚至低于其资产负债表上的比特币价值，这足以说明投资者如何看待包裹在这些比特币外面的管理团队和公司架构。

债务螺旋
当股价崩盘时，贝利像个在赌场地板上借钱的赌徒一样频繁更换贷款方。
最初的资本结构包括来自 Yorkville Advisors 的 2 亿美元可转债，转股价格为 2.80 美元。随着 NAKA 股价跌穿这一价格，可转债成了可能吞噬股权的债务。因此，10 月 3 日，Nakamoto 从 Two Prime Lending 借了一笔 2.03 亿美元的定期贷款，用于赎回 Yorkville 的票据及利息。
四天后，10 月 7 日，他们又以 7% 的利息从 Antalpha 借入 2.06 亿美元的 USDT 来偿还 Two Prime。Antalpha 的贷款期限仅为 30 天（可选择延长 30 天）。他们在一周内用定期贷款置换了可转债，然后又用 30 天的过桥贷款置换了定期贷款。
原计划是将这笔过桥贷款转换为 Antalpha 的 2.5 亿美元 5 年期担保可转债。用新的可转债还过桥贷，过桥贷还定期贷，定期贷还旧可转债。
但那笔 2.5 亿美元的可转债从未按 Antalpha 的条款落地。
12 月 16 日，Nakamoto 以 8% 的利息从 Kraken 借入 2.1 亿美元 USDT，并以其国库中的比特币作为 150% 的超额抵押。

算算这笔账：贷方拥有价值 3.15 亿美元的比特币作为 2.1 亿美元贷款的担保。如果 NAKA 股价归零，Kraken 拿走抵押品。如果比特币下跌 33%，Kraken 依然毫发无损。在这场大戏的每一个阶段，贷方都受到了严密保护，而普通股股东却承受了反身性崩盘的全部冲击。
每一笔新贷款都在收紧绞索。
倒计时
12 月 10 日，纳斯达克通知 Nakamoto，因股价连续 30 个工作日低于 1 美元，面临退市风险。公司必须在 2026 年 6 月 8 日之前重新合规，即连续 10 个交易日收盘价高于 1 美元。
现在的股价是 29 美分。

一旦退市，Nakamoto 将无法进行 ATM（市价）发行，无法发行可转债，也无法将股票作为收购货币。贝利在这个壳子里组装的一切，都依赖于一个目前无法维持的纳斯达克上市地位。
会计灾难
11 月，Nakamoto 向 SEC 提交了 12b-25 表格，承认因合并带来的会计复杂性无法按时提交季度财报。初步数据揭示了真相：
Nakamoto 收购案造成 5975 万美元亏损（支付价格高于净资产价值）
数字资产未实现亏损 2207 万美元
出售比特币造成 141 万美元已实现亏损
再融资轮动造成 1445 万美元的债务清偿亏损
单季度亏损约 9700 万美元，仅部分被或有负债的 2180 万美元会计收益抵消。这家本应是完美的比特币储备工具的公司，连账本都无法按时提交。
劫案
这把我们带回到了今天早上。
Nakamoto 宣布签署最终合并协议，收购 BTC Inc 和 UTXO Management。BTC Inc 拥有《比特币杂志》（Bitcoin Magazine）并运营比特币大会。UTXO 管理着一家专注于比特币的对冲基金。
贝利是买方 Nakamoto 的董事长兼 CEO。
他也是卖方 BTC Inc 和 UTXO 的创始人。
他是买家，是卖家，也是批准条款的 CEO。
但在收购前几周，他悄悄将 CEO 头衔交给了 Brandon Greene，在他自己和他即将用股东权益购买的实体之间，制造了一层薄得不能再薄的隔膜。
今早的交易完全通过 Nakamoto 的股票进行融资，根据原始营销服务协议中嵌入的看涨期权，股票定价为 1.12 美元。而 $NAKA 现在还在拼命想爬回 0.29 美元。
贝利的公司获得的股票估值几乎是当前市场价格的四倍。BTC Inc 和 UTXO 的证券持有人将获得 3.636 亿股，按市场价格计算，交易价值为 1.073 亿美元。
但这些股票是以 1.12 美元发行的，这意味着交易是在 NAKA 股价高飞时构建的，而当股价崩盘时，条款从未调整。
别管合同上的虚构定价了。真正重要的是，3.636 亿股新股刚刚进入了流通盘。无论文件上写的是 1.12 美元还是 0.29 美元，现有股东都被这个数量稀释了。1.12 美元的标签是对卖方的礼遇，稀释却是实打实的。
无需额外的股东批准，因为看涨期权早就被植入到了最初的合并文件中，而股东们在 NAKA 股价还在 20、30 美元时就投票通过了这些文件。
批准这些条款的散户投资者根本不知道，他们授权了未来以锁定的高溢价收购贝利的私人业务，而与此同时，他们手中的股票正在灰飞烟灭。
自利交易的架构
退一步看，整个架构简直优雅得令人窒息。

贝利创建了 Nakamoto Holdings。通过 KindlyMD 将其并入一个上市壳公司，在此过程中筹集了 7.1 亿美元。在散户的热情推动下，股价被炒到 NAV 的 23 倍。PIPE 投资者以 1.12 美元入场，而公众支付的价格是这个数字的 20 到 30 倍。股价随后暴跌 99%。
在此期间，公司在一周内换了三个贷款方，试图管理 2 亿美元的债务，而这些债务的结构原本是在股价远高于当前水平时转换为股权的。
现在，随着这一地鸡毛的股价跌至 30 美分以下，贝利正利用这个被掏空的工具，按照股价还在百倍高位时商定的条款，吞并他的私人帝国。最初的 KindlyMD 合并就是特洛伊木马，收购 BTC Inc 才是真正的有效载荷（payload）。
贝利从一开始就告诉过我们。在最初的新闻稿中，他说 Nakamoto 将收购 BTC Inc，取决于审计和看涨期权的行使。MSA 是公开提交的，期权条款也披露了。一切在法律上都是合规的，也是完全透明的——就像所有复杂的金融工程一样，真相被埋藏在没人会读的文件堆里。
这个运营《比特币杂志》、组织全球最大比特币大会、将自己定位为比特币运动领袖的人，建立了一家上市公司，摧毁了 99% 的股东价值，现在却用它来溢价收购自己的企业。
他曾自比美第奇家族。至少美第奇家族在从中抽成之前，还为佛罗伦萨创造了价值。
Nakamoto 就是当网红文化遭遇公开股票市场时发生的怪胎。
退出流动性
大卫·贝利从六大洲的 200 多名投资者那里筹集了 7.1 亿美元。他向他们许诺了摩根、美第奇、罗斯柴尔德那样的未来，一个建立在比特币之上的金融王朝。他告诉他们，Nakamoto 将把比特币带到全球资本市场的中心。他说他们的名字将在历史上回响。
但他交付的是 99% 的亏损。
他将 PIPE 定价为 1.12 美元，而散户买入价为 28 美元。他在股东未理解授权内容的情况下，将收购自己公司的看涨期权植入文件中。他在一周内轮换了三个贷款方，以防 2 亿美元债务压垮股权，在此过程中积累了 1400 万美元的债务清偿损失。他从本应只囤不卖的国库中亏本出售比特币。他甚至无法按时提交季度财报。而当股价最终跌至 29 美分时……
当废墟清理完毕，信任他的散户投资者被洗劫一空时，他行使了那个看涨期权，利用投资者投资的残骸，以四倍于市场价的价格买下了自己的私人帝国。
贝利持有 1100 万股，成本 1.12 美元。Adam Back 持有近 900 万股。Balaji、Lopp、Yusko、Salinas、吴忌寒，他们所有人的入场价格，是教师、卡车司机或首次投资者永远无法获得的。这些人是塑造比特币叙事的人。他们运营会议、出版杂志、管理基金、发布推文。他们是信仰的供应链，将怀疑者变成信徒，将信徒变成接盘侠。
现在，贝利拥有了《比特币杂志》、比特币大会和一家对冲基金，所有这些都装进了一家市值仅为其比特币持仓一小部分的上市公司里，所有收购都用了四倍于市价的股票，所有这一切都在散户的一分钱进入之前就已经获批。
而且他还没完。
Nakamoto 已经向 SEC 提交了 50 亿美元的 ATM（市价）股票发行申请。贝利现在控制着媒体部门、会议部门、对冲基金，以及一个让他可以继续以比特币国库为抵押发行股票的搁置注册（shelf registration），直到榨干最后一点价值。
比特币社区究竟是什么时候把钥匙交给了会议推广商和网红资本家的？当他们把车开走时，为什么还有人感到惊讶？#比特币 $BTC

AI 对社会的影响有过很多讨论，但 AI 的进步速度可能仍远超大多数人的想象，HyperWrite CEO 近日发文对 AI 的颠覆性发出预警，他认为我们正处于一个比疫情影响更深远的转折点。以下为内容全文。
回想 2020 年 2 月。
如果你当时观察敏锐，可能会注意到一些人在谈论海外肆虐的病毒。但我们大多数人并没太在意。当时股市一片繁荣，孩子们照常上学，你出入餐厅、与人握手、计划着旅行。如果有人告诉你他们在囤积卫生纸，你肯定会觉得他们是不是在网上某个奇奇怪怪的角落里待得太久了。然后，短短三周之内，整个世界都发生了翻天覆地的变化。办公室关闭，孩子离校回家，生活重塑成了你在一个月前绝无法想象的样子。
我们现在正处于“这件事似乎被夸大了”的阶段，而这件事的影响远比新冠疫情大得多。
我花了六年时间打造一家 AI 初创公司并投资该领域。我就活跃在这个行业里。写这篇文章是为了那些不了解 AI 的人……我的家人、朋友，以及那些我关心的人，他们总是问我“AI 是怎么回事？”。我给他们的答复一直是“礼貌版”回答，那种在鸡尾酒会上敷衍的版本，往往不足以体现真实发生的情况。因为真话听起来就像我疯了一般。为了不让人觉得我疯了，有一段时间，我觉得保守秘密是合乎情理的。但我的所见所闻与实际所言之间的差距已经太大了。即使它听起来很疯狂，我关心的人也理应知道即将发生什么。
首先要明确一点：尽管我在 AI 领域工作，但我对即将发生的事情几乎没有任何影响力，整个行业绝大多数人也是如此。未来是由极少数人塑造：几家公司（OpenAI、Anthropic、Google DeepMind 等）里的几百名研究人员。由一小支团队管理、为期几个月的模型训练，就能产生一个改变技术轨迹的 AI 系统。我们大多数从事 AI 工作的人只是在别人打好的地基上建造。我们和你们一样看着这一切展开……只是我们恰好离得够近，能先感觉到“地面的震动”。
但现在是时候了。不是那种“我们应该以后再谈谈这件事”的拖延，而是“这件事正在发生，我需要你们理解”的紧迫感。
这是真的，因为它先发生在我身上
科技圈外的人现在还不太明白这一点：业内这么多人现在发出警报的原因是，这种情况已经发生在我们身上了。我们不是在做预测，而是在讲述我们自己工作中已经发生的事，并警告你：下一个就是你。
多年来，AI 一直在稳步提升。偶尔会有大的跨越，但每次跨越的时间间隔足够长，让你有时间消化。接着在 2025 年，构建模型的新技术解锁了更快的进步速度。然后速度更快，而且越来越快。每一个新模型不只是比上一个好，而是好出一大截，且模型发布的时间间隔越来越短。我使用 AI 的频率越来越高，而与其反复对话微调的次数越来越少，看着它处理那些我曾认为需要我专业知识才能搞定的事情。
接着，在 2026 年 2 月 5 日，两家主要的 AI 实验室在同一天发布了新模型：OpenAI 的 GPT-5.3 Codex 和 Anthropic（ChatGPT 的主要竞争对手 Claude 的制造者）的 Opus 4.6。那一刻，我恍然大悟。这种感觉不像开关灯，更像是你突然意识到周围的水一直在上涨，而且水位已涨至胸口。
我的工作不再需要我从事实际的技术工作了。我用直白的英语描述我想要构建的东西，然后它就……凭空出现。不是一个需要我修改的草稿，而是成品。我告诉 AI 我想要什么，离开电脑四个小时，回来发现工作已经完成了。完成得很好，甚至比我自己做得还好，完全不需要修改。几个月前，我还在和 AI 反复沟通、引导它、修改它的代码。现在，我只需描述结果。
举个例子。我会告诉 AI：“我想开发这个应用。它应该具备哪些功能，大致外观是什么。请帮我设计用户流程、界面等”，它会照做，编写数万行代码。接着，这在一年之前是不可想象的——它自己打开了应用，点击按钮，测试功能。它像真人一样使用应用。如果它觉得哪里看起来或感觉不对，会自行修改。它像开发者一样不断迭代、修复和完善，直到它满意为止。只有在它认为该应用达到了它自己的标准后，它才会回来对我说：“准备好了，你可以测试了。”而当我测试时，它通常非常完美。
我一点也没夸张。这就是我本周一的工作内容。
但最让我震撼的是上周发布的模型（GPT-5.3 Codex）。它不仅仅是在执行我的指令，它还能做出智能决策。它让我第一次感受到了一种评判的意味，一种鉴赏性。那种难以言喻的、知道什么是正确的判断能力。人们曾说 AI 永远不会拥有这种能力，而这个模型拥有这种能力，或者说非常接近，两者之间的区别开始变得微乎其微。
我一直以来都乐于尝试 AI 工具。但过去几个月依然令我震撼。这些新的 AI 能模型并非渐进式的改进，而是完全不同的另一回事。
即使你不在科技行业工作，这件事也与你息息相关。
AI 实验室做出了一个深思熟虑的选择：他们首先专注于提升 AI 的编码能力……因为构建 AI 需要大量代码。如果 AI 能写代码，它就能帮助构建下一个版本的自己，一个更智能的版本。让 AI 精通编程是解锁一切的关键策略。我的工作比你更早发生变化，并非因为他们瞄准的是软件工程师，这只是他们首选目标的一个附带结果。
他们现在做到了。接下来，他们将转向其他所有领域。
过去一年，科技工作者亲眼见证了 AI 从“辅助工具”到“比我做得更好”的转变，而这种转变也将是其他所有人即将经历的。法律、金融、医疗、会计、咨询、写作、设计、分析、客户服务等等，都将受到影响。这不会在十年内发生。构建这些系统的人说，一到五年内就会发生。有些人甚至认为时间更短。而就我过去几个月所见，我认为“更短”的可能性更大。
“但我试过 AI，没那么好用”
我经常听到这种说法。我能理解，因为以前确实如此。
如果你在 2023 年或 2024 年初试过 ChatGPT，觉得“这东西胡编乱造”或“没那么令人印象深刻”，你的感觉是对的。早期版本确实有局限，会凭空想象，会自信地胡言乱语。
那是两年前。在 AI 发展的时间轴上，那是远古历史。
如今的模型与六个月前的模型相比，简直天壤之别。关于 AI 是“真的在变好”还是“遇到瓶颈”的争论（已经持续了一年多）已经结束了，一切尘埃落定。任何还在争论这个问题的人，要么没用过现在的模型，要么有淡化现状的动机，要么是基于 2024 年那种已过时的经验在做评估。我这么说不是为了否定别人。我这么说是因为公众认知与现实之间存在巨大的鸿沟，这种鸿沟是危险的……因为它阻碍了人们做好准备。
部分原因在于，大多数人使用的是免费版的 AI 工具。免费版比付费版能接触到的技术落后一年多。通过免费版 ChatGPT 来评判 AI，就像用翻盖手机来评价智能手机的发展现状。那些付费购买最佳工具、并每天用它们处理实务的人，知道即将发生什么。
我想起我的一个律师朋友。我一直让他尝试在律所使用 AI，他总是找各种理由说没用：不适合他的专业领域、测试时出过错、不懂他工作的微妙之处。我能理解。但已经有一些大型律所的合伙人联系我寻求建议，因为他们试用了目前最新版本，看到了趋势。其中一位大型律所的管理合伙人每天花数小时使用 AI。他告诉我，就像拥有一个随时待命的团队。他用它不是因为好玩，而是因为它管用。他还跟我说了一句话，让我印象深刻：每隔几个月，AI 处理他工作的能力就会有显著飞跃。他说，如果按照这个轨迹走下去，他预计很快 AI 就能完成他大部分的工作……而他是一位有着几十年经验的管理合伙人。他没有恐慌，但他正高度关注。
那些在各行业领先的人（那些认真实验的人）并没有轻视这件事。他们被 AI 目前的能力所震撼，并正据此调整自身定位。
AI 的发展速度究竟有多快？
在此具体说明一下它的进步速度。如果你没有密切关注，这部分内容可能很难让人相信。
2022 年： AI 还无法可靠地完成基本的算术运算，它会自信地告诉你 7 × 8 = 54。2023 年： 它能通过律师资格考试。2024 年： 它能编写可运行的软件，并解释研究生级别的科研理论。2025 年底： 世界上一些顶尖的工程师表示，他们已经将大部分编程工作交给了 AI。2026 年 2 月 5 日： 全新模型出现，让之前的一切感觉都像是旧石器时代。
如果你过去几个月没试过 AI，那么你现在看到的 AI 对你来说是完全陌生的。
有一个名为 METR 的组织，专门用数据来衡量 AI 的发展速度。他们跟踪模型在没有人类帮助的情况下，能够成功完成的现实世界任务的时长（以人类专家完成这些任务所需的时间来衡量）。大约一年前，答案是 10 分钟。后来是一小时。接着是几个小时。最新的测量结果（11 月份的 Claude Opus 4.5）显示，AI 能完成人类专家需要近五个小时才能完成的任务。而这个数字大约每 7 个月翻一倍，最近的数据显示这一过程可能缩短至 4 个月。
即便这个测量也还没更新到本周刚出的模型。根据我的使用体验，这次跨越非常巨大。我预计 METR 的下一次更新将又显示一次重大飞跃。
如果延续这一趋势（而且这一趋势已经持续多年，没有丝毫放缓的迹象），我们有望在未来一年内看到 AI 能够独立工作数天，两周内能够独立工作数周，三年内能够独立完成长达一个月的项目。
Anthropic CEO Amodei 曾表示，AI 模型在“在几乎所有任务上都比几乎所有人类聪明”的愿景，预计在 2026 或 2027 年实现。
请仔细想想这句话。如果 AI 比大多数博士都聪明，你真的认为它无法胜任大多数办公室工作吗？
想想这对你的工作意味着什么。
AI 正在构建下一代 AI
还有一件事正在发生，我认为这是最重要但最被低估的进展。
2 月 5 日，OpenAI 发布 GPT-5.3 Codex 时，在技术文档中写了这样一句话：
“GPT-5.3-Codex 是我们第一个能够自我构建的模型。Codex 团队使用早期版本来调试自身的训练、管理自身的部署，并诊断测试结果和评估。”
再读一遍。AI 协助构建了它自己。
这不是对未来某天的预测。这是 OpenAI 现在就告诉你的：他们刚刚发布的 AI 就是用来自我构建的。AI 进步的关键之一在于将智能应用于 AI 的开发。而如今的 AI 已经足够智能，能够为自身的改进做出实质性贡献。
Anthropic CEO Dario Amodei 表示，AI 现在正在编写他公司的“大部分代码”，并且当前 AI 和下一代 AI 之间的反馈循环“正在逐月加速”。他说，我们可能“只需一两年时间，就能看到当前一代 AI 自主构建下一代”。
每一代都协助构建下一代，下一代更智能，构建再下一代的速度更快，且更加智能。研究人员称之为“智能爆炸”。而那些知情者——也就是构建它的人——相信这个过程已经开始了。
对你的工作意味着什么？
此处会直言不讳，因为我认为你更需要的是坦诚而非安慰。
Dario Amodei（可能是 AI 行业中最注重安全的 CEO）公开预测，AI 将在 1 到 5 年内取代 50% 的初级白领职位。业内许多人认为他还是保守了。考虑到最新模型的能力，大规模颠覆的能力可能在今年年底就会具备。波及整个经济需要一些时间，但底层能力已然显现。
这与以往任何一波自动化浪潮都不同。我需要你明白其中原因。AI 并非取代某项特定技能，而是对认知工作的全面替代。它在各个方面都在不断进步。工厂自动化后，失业工人可以重新接受培训成为办公室职员。互联网颠覆零售业后，工人可以转行到物流或服务行业。但 AI 不会留下现成的过渡岗位。无论你转行学什么，AI 也在那个领域进步。
下面举几个具体的例子让你更直观地理解……但我必须明确，这些只是例子，并非全部。如果您的工作没有被提及，并不意味着它就安全无虞。几乎所有知识型工作都受到了影响。
法律工作： AI 已经能阅读合同、总结判例法、撰写诉状并进行法律研究，水平足以媲美初级律师。我提到的那位管理合伙人使用 AI 并非出于娱乐目的，而是因为 AI 在许多任务上的表现都优于他的律师。财务分析： 构建财务模型、分析数据、撰写投资备忘录、生成报告。AI 处理这些游刃有余且进步神速。写作与内容创作： 营销文案、报告、新闻、技术写作。质量已达到许多专业人士无法区分人作与机作的程度。软件工程： 这是我最熟悉的领域。一年前，AI 连写几行代码都错漏百出。现在它能写数十万行运行正确的代码。大部分工作已经自动化：不只是简单任务，还有复杂的、需要花费数天的项目。几年后的编程岗位将比今天少得多。医疗分析： 解读影像图、分析化验结果、提出诊断建议、检索文献。AI 在多个领域的表现已接近或超过人类。客户服务： 真正强大的 AI 代理（不是五年前那种令人抓狂的聊天机器人）正在部署中，能处理复杂的多步骤问题。
很多人认为某些事情是安全的，并以此为荣。他们认为 AI 可以处理繁琐的工作，但无法取代人类的判断力、创造力、战略思维和同理心。以前我也这么说，但现在不确定了。
最新的 AI 模型做出的决策感觉就像是经过深思熟虑的判断。它们展现出了类似“品味”的能力：一种对“什么是正确决定”的直觉感，而不仅仅是技术上的正确。一年前这是不可想象的。我的看法是：如果一个模型今天展现出了一丝能力的苗头，那么下一代在这方面就能真正胜任。这些能力的提升是呈指数级，而非线性。
AI 会模拟出人类深层的同理心吗？会取代多年关系建立起的信任吗？我不知道。也许不会。但我已经看到人们开始依赖 AI 寻求情感支持、建议和陪伴。这种趋势只会逐渐盛行。
坦白说，在中短期内，任何能在电脑上完成的工作都不安全。 如果你的工作是在屏幕上进行的（如果你工作的核心是阅读、写作、分析、决策、通过键盘沟通），那么 AI 将会取代你工作中的重要部分。时间不是“将来某一天”，而是已经开始了。
最终，机器人也会承担体力劳动。它们现在还没达到那个水平。但在 AI 领域，“还没完全做到”往往会比任何人预想的更快地变成“已经做到”。
你真正应该做的
写这些不是为了让你感到无助。我写这些是因为我认为你现在能拥有的最大优势就是：早。 早点去理解，早点去使用，早点去适应。
开始认真使用 AI，不仅仅是把它当搜索引擎。 订阅付费版的 Claude 或 ChatGPT。每个月 20 美元。但有两件事至关重要：第一，确保你使用的是最强模型，而不仅仅是默认模型。这些应用往往默认使用更快、更笨的模型。去设置里选最强的选项。目前是 GPT-5.2 (ChatGPT) 或 Claude Opus 4.6 (Claude)，但每隔几个月就会更新。
更重要的是：不要只问简单的问题。 这是大多数人犯的的错误。他们把 AI 当成 Google，然后纳闷这有什么好激动的。相反，要把它应用到你的实际工作中。如果你是律师，就给它一份合同，让它找出所有可能损害你客户利益的条款。如果你是财务人员，就给它一份杂乱的电子表格，让它构建模型。如果你是经理，就粘贴你团队的季度数据，让它找出背后的规律。那些取得成功的人不会随意使用 AI。他们会积极寻找方法来自动化那些过去需要花费数小时才能完成的工作。从你花时间最多的事情开始尝试。
不要因为某件事看起来太难就断定它做不到。 如果你是律师，不要只是用它来做一些简单的研究。给它一份完整的合同，让它起草一份反提案。如果你是会计师，不要只是让它解释一条税收规则。给它一个完整的客户回报案例，看看它能发现什么。第一次尝试可能并不完美，没关系，反复迭代，重组措辞，提供更多背景信息。再试一次。你可能会被结果震撼。记住：如果它今天做得还行，几乎可以肯定六个月后它会做得近乎完美。
这可能是你职业生涯中最重要的一年，务必认真对待。我这么说不是为了给你施压，而是因为现在，大多数公司里的大多数人仍然忽视了这一点。如果有人走进会议室，说“我用 AI 在一个小时内就完成了过去需要三天的分析工作”，那么他将成为会议室里最有价值的人。不是将来，而是现在。学习这些工具，熟练掌握，并展示它们的潜力。如果你起步够早，就能通过以下方式晋升：成为那个洞悉未来趋势并能指导他人如何应对的人。但这样的机会窗口不会持续太久。一旦大家都掌握了诀窍，优势就会消失。
不要自负。那家律师事务所的管理合伙人并不介意每天花几个小时研究 AI。他这样做正是因为他资历够深，明白其中的利害。那些拒绝参与的人将会面临最大的困境：他们认为 AI 只是一时的风潮，觉得使用 AI 会削弱他们的专业能力，认为自己的领域特殊且不受影响。事实并非如此。任何领域都不是。
理清你的财务状况。 我不是财务顾问，也不是想吓唬你去做什么极端的事。但如果你部分相信未来几年你的行业会发生重大变革，那么财务韧性就比一年前更加重要。尽可能积累储蓄，要谨慎对待那些假设你目前收入有保障的新债务。仔细考虑你的支出是能给你提供灵活性，还是会把你束缚住。如果情况发展超出预期，要给自己预留一些选择。
思考自身定位，向最难被取代的领域倾斜。 有些事情 AI 需要更长时间才能取代：多年建立的关系和信任；需要实体存在的工作；需要持证上岗的角色（需要有人签字担责、站在法庭上）；以及监管壁垒森严的行业。这些都不是永久的挡箭牌，但它们能为你争取时间。而现在，时间是你最宝贵的资产，前提是你利用时间去适应，而不是假装这一切没发生。
重新思考子女教育。 传统的教育模式是：拿好成绩、上好大学、找份稳定的专业工作。这种模式恰恰指向了最容易受到 AI 冲击的领域。我不是说教育不重要，但对下一代来说，最重要的将是学习如何使用这些工具，并追求他们真正热爱的事业。没人确切知道十年后的就业市场什么样。但最可能成功的人是那些拥有深度好奇心、适应力强，并且能高效使用 AI 做自己真正在意的事情的人。教导你的孩子成为创造者和学习者，而不是为了一个可能在他们毕业前就消失的职业“优化”自己。
你的梦想其实更近了。 我刚才一直在谈论威胁，现在谈谈另一面：同样真实的另一面。如果你曾想创造点什么，但苦于没有技术或没钱请人，这个障碍基本消失了。你可以在一个小时内向 AI 描述一个应用并得到运行版本。如果你想写书但没时间，你可以和 AI 合作。想学新技能？世界上最好的导师现在每月 20 美元，它有无限耐心，全天候在线，并且能够根据你的需求讲解任何内容。如今知识基本上是免费的。构建事物所需的工具也极其廉价。无论你之前因为觉得太难、太贵或者超出自身专业范围而一直拖延的事情，都请尝试一下。追求你真正热爱的事物。你永远无法预知它们会把你带向何方。在这个传统职业道路被颠覆的世界里，花一年时间打造自己热爱之物的人，最终可能比那些一年时间死守岗位的人更有优势。
养成适应的习惯。 也许这是最重要的一点。具体的工具没那么重要，重要的是快速学习新工具的能力。AI 会持续变化，且速度极快。如今的模型一年后就会过时。人们现在构建的工作流程也需要重建。最终脱颖而出的人，并非那些精通某项工具的人，而是那些能够适应变化速度的人。养成实验的习惯。即使当前的方法行之有效，也要尝试新的事物。习惯于反复从新手做起。这种适应能力是目前最接近持久优势的东西。
这里有一个能让你领先绝大多数人的简单方法：每天花一小时实验 AI。 不是被动地阅读相关资料，而是使用它。每天尝试让它做件新事——你以前没试过的、你不确定它能否处理的事。每天一小时。如果你在接下来的六个月里坚持这么做，你对未来的理解将超过周围 99% 的人。这绝非夸张。几乎没人这么做。竞争的门槛极低。
更宏观的视角
我之所以关注就业，是因为它最直接地影响人们的生活。但我希望坦诚地谈谈正在发生的事情的全貌，因为它远远超出了工作范畴。
Amodei 提出了一个我不停思考的思想实验。想象那是 2027 年，一个新国家一夜之间出现了。5000 万公民，每个人都比历史上任何一位诺贝尔奖得主都要聪明。他们的思考速度比人类快 10 到 100 倍。他们从不睡觉。他们能使用互联网、控制机器人、指导实验，并操作任何带有数字界面的东西。国家安全顾问会怎么说？
Amodei 认为答案显而易见：“这是我们一个世纪以来，甚至有史以来面临的最严重的国家安全威胁。”
他认为我们正在构建这样一个国家。上个月，他为此写了一篇两万字的长文，将当下视为对人类是否足够成熟以应对自身所创造之物的考验。
如果处理得好，好处是惊人的。AI 可以将一个世纪的医学研究压缩到十年。癌症、阿尔茨海默症、传染病、甚至衰老本身……研究人员真心相信这些在我们的有生之年是可以解决的。
如果处理不好，坏处同样真实。AI 的行为超出了创造者的预测或控制。这不是假设；Anthropic 在受控测试中记录过 AI 尝试欺骗、操纵和勒索。AI 可能降低制造生物武器的门槛，也可能让独裁政府建立永不崩塌的监视国家。
开发这项技术的人比地球上任何人都更加兴奋，也更加恐惧。他们认为这项技术太过强大，无法阻止；但又太过重要，无法放弃。这究竟是智慧还是自我安慰，我不得而知。
我知道的是
我知道的是，这不仅仅是昙花一现。这项技术行之有效，它以可预测的方式不断进步，且历史上最富有的机构正在向其投入数万亿美元。
我知道的是，未来两到五年会充满变数，大多数人对此毫无准备。这种情况已经在我的世界发生，也即将发生在你的世界。
我知道的是，那些最终能过得好的人，是那些现在就开始参与的人——不是带着恐惧，而是带着好奇心和紧迫感。
我知道的是，你理应从关心你的人口中听到这些，而不是六个月后从新闻中得知，那时一切都为时已晚。
我们早已过了“把未来当成晚餐有趣谈资”的阶段。未来已至，只是尚未敲响你的家门。
但它即将敲门。#Aİ $ETH

一年多前，对于众多寻求提升股价的企业来说，成为数字资产金库看起来是个轻而易举的决定。
一些微软股东集会，要求董事会评估将部分比特币纳入其资产负债表的益处。他们甚至提到了Strategy（前身为MicroStrategy），即最大的公开上市比特币DAT。
当时存在一个财务飞轮，吸引着所有人跟随。
买入大量BTC/ETH/SOL。看着股价高于这些资产的价值。以溢价发行更多股票。用这笔钱购买更多加密货币。循环往复。这个支撑公开上市股票的财务飞轮似乎近乎完美，足以诱惑投资者。他们支付超过两美元，只为获得价值仅一美元的比特币间接敞口。那真是疯狂的年代。
但时间会考验最优秀的策略和飞轮。
如今，随着过去四个月加密市场总市值蒸发超过45%，大多数这些包装公司的市值与资产净值比率已跌破1。这表明市场对这些DAT公司的估值低于其加密金库的价值。这改变了财务飞轮的运作方式。
因为一个DAT不仅仅是资产的包装。在大多数情况下，它是一家拥有运营开销、融资成本、法律和运营费用的公司。在mNAV溢价时代，DAT通过出售更多股票或筹集更多债务来为其加密货币购买和运营成本提供资金。而在mNAV折价时代，这个飞轮就会瓦解。
在今天的分析中，我将向您展示持续的mNAV折价对DAT意味着什么，以及它们能否在加密熊市中生存。

在2024年至2025年间，超过30家公司争相转型为DAT。它们围绕比特币、ETH和SOL等蓝筹币甚至是meme币建立了金库。
在2025年10月7日的顶峰时期，DAT持有的加密货币价值1180亿美元，这些公司的总市值超过1600亿美元。如今，DAT持有的加密货币价值680亿美元，而其折价后的总市值仅略高于500亿美元。

它们的所有命运都系于一件事：它们包装资产并编织故事，使包装价值高于资产价值的能力。这个差值就成了溢价。
溢价本身成了产品。如果股票交易价格是mNAV的1.5倍，DAT就可以卖出价值1美元的股票，然后购买价值1.5美元的加密资产敞口，并将这笔交易描述为”增值的”。投资者愿意支付溢价，是因为相信DAT能够继续以溢价出售股票，并用所得收益积累更多加密货币，从而随着时间的推移增加每股对应的加密资产价值。

问题在于，溢价不会永远存在。一旦市场停止为这个包装支付额外费用，”卖股票买更多加密货币”的飞轮就会受阻。
当股票不再以其资产价值的1.5倍交易时，每发行一股新股能买到的加密货币就变少了。溢价不再是顺风，而变成了折价。
过去一年，领先的BTC、ETH和SOL DAT的股价跌幅超过了加密货币本身。

一旦股票相对于基础资产的溢价消失，投资者自然会问，为什么他们不能在其他地方，比如在去中心化或中心化交易所，或者通过交易所交易基金，以更便宜的价格直接购买加密货币呢？
彭博社的马特·莱文提出了一个重要问题：如果DAT的交易价格连资产净值都达不到，更不用说溢价了，那投资者为什么不迫使公司清算其加密金库或回购股票呢？
许多DAT，包括该领域的领头羊Strategy，都试图说服投资者，他们会持有加密货币度过熊市周期，等待溢价时代的回归。但我看到了一个更关键的问题。如果DAT在可预见的长期内无法筹集额外资金，他们从哪里获取资金来维持运营？这些DAT有账单和工资要付。
Strategy是个例外，原因有二。
据报告，它持有22.5亿美元的储备，足以支付其股息和利息义务约2.5年。这一点很重要，因为Strategy不再仅仅依赖零息可转换债券来筹集资金。它还发行了需要支付可观股息优先工具。

它还有一个运营业务，无论规模多小，仍然能产生经常性收入。2025年第四季度，Strategy报告总收入为1.23亿美元，毛利润为8100万美元。尽管Strategy的净利润可能因每个季度加密资产价格的按市值计价变化而大幅波动，但其商业智能部门是其唯一的有形现金流来源。
但这仍然不能让Strategy的策略变得无懈可击。市场仍可以惩罚其股票——正如过去一年所发生的那样——并削弱Strategy以低成本继续筹集资金的能力。
虽然Strategy或许能度过加密熊市，但那些缺乏足够储备或运营业务来支付其不可避免开支的新兴DAT将会感受到压力。
这种区别在ETH DAT中甚至更加明显。
最大的基于以太坊的DAT——BitMine Immersion，拥有一个边缘化的运营业务来支撑其ETH金库。在截至2025年11月30日的季度，BMNR报告总收入为229.3万美元，包括咨询、租赁和质押收入。
其资产负债表显示，公司持有价值105.6亿美元的数字资产和8.877亿美元的现金等价物。BMNR的运营导致了2.28亿美元的净负现金流。其所有现金需求都是通过发行新股来满足的。
去年，由于BMNR的股票在一年中的大部分时间里都以mNAV溢价交易，筹集资金相对容易。但在过去六个月里，其mNAV已从1.5降至约1。
那么，当股票不再以溢价交易时会发生什么？以折价发行更多股票可能会降低每股对应的ETH价格，使其对投资者的吸引力不如直接从市场购买ETH。
这就解释了为什么BitMine上个月表示将投资2亿美元收购Beast Industries的股份，这是一家由YouTube博主Jimmy “MrBeast” Donaldson拥有的私营公司。该公司表示将”探索在DeFi计划上进行合作的方式”。
ETH和SOL DAT可能还会辩称，质押收入——这是BTC DAT无法炫耀的——可以帮助它们在市场崩盘时维持运营。但这仍然无法解决满足公司现金流义务的问题。
即使有质押奖励（以ETH或SOL等加密货币形式累积），只要这些奖励没有兑换成法定货币，DAT就无法用它们支付工资、审计费、上市成本和利息。公司必须要么有足够的法币收入，要么出售或再抵押其金库资产来满足现金需求。
这在最大的持有SOL的DAT——Forward Industries中体现得很明显。
FWDI在2025年第四季度报告净亏损5.86亿美元，尽管其获得了1738.1万美元的质押及相关收入。
管理层明确表示，其”现有现金余额和营运资金足以满足我们至少到2027年2月的流动性需求”。
FWDI还披露了一项积极的资本筹集策略，包括按市价发行股票、回购和一项代币化实验。然而，如果mNAV溢价长期不存在，所有这些尝试都可能无法成功管理其包装价格。

未来之路
去年的DAT热潮核心在于资产积累的速度以及通过溢价发行股票筹集资金的能力。只要包装能以溢价交易，DAT就能继续将昂贵的股权转化为更多的每股加密资产，并称之为”贝塔”。投资者也假装唯一的风险就是资产价格本身。
但溢价不会永远存在。加密货币周期可能使其转变为折价。我在去年10/10清算事件后不久，首次观察到溢价下降时就写过这个问题。
然而，这次熊市将促使DAT评估：一旦其包装不再以溢价交易，它们是否还应继续存在。
解决这一困境的方法之一是公司提升其运营效率，用一项能产生正现金流的业务或盈余储备来补充其DAT策略。这是因为当DAT的故事在熊市中无法再吸引投资者时，一个常规的公司故事将决定其生存。
如果你读过《Strategy & Marathon： 信念与权力》这篇文章，你会回想起为什么Strategy仍能在多个加密周期中屹立不倒。然而，包括BitMine、Forward Industries、SharpLink和Upexi在内的新一批公司，无法依赖同样的实力。
它们目前在质押收益和薄弱运营业务上的尝试，可能会在市场压力下崩溃，除非它们考虑其他选择来覆盖现实世界的义务。
我们从ETHZilla身上观察到了这一点，这家以太坊金库公司上个月出售了约1.15亿美元的ETH持仓，并购买了两台喷气发动机。随后，该DAT将发动机租赁给一家主要航空公司，并聘请Aero Engine Solutions按月收费进行管理。
展望未来，人们不仅会评估数字资产积累策略，还会评估其能够生存的条件。在正在进行的DAT周期中，只有那些能够管理好稀释、负债、固定义务和交易流动性的公司，才能熬过市场低迷期。#DAT #比特币 $BTC

2026 年 2 月 17 日，DDC Enterprise Limited（NYSE American：DDC，以下简称「DDC」或「公司」）——一家全球领先的亚洲食品平台及数字资产财资管理公司，今日宣布新增购入 80 枚比特币（BTC），公司比特币储备总量提升至 2,068 枚。
此次增持已是 DDC 连续第六周持续配置比特币。自 2026 年初以来，公司比特币持有规模累计增长 74.8%，进一步强化了比特币作为公司财资战略核心储备资产的定位。
本次交易在公司既定资本配置框架下完成，强调纪律化推进、流动性管理及资产负债表稳健性。公司策略旨在穿越不同市场周期，在控制风险的前提下持续提升长期每股价值。
比特币增持要点：
本次购入：80 枚 BTC；
比特币总持仓：2,068 枚 BTC；
每枚比特币持仓平均成本：84,944 美元；
BTC 收益率（年初至今）：45.6%；
每 1,000 股对应 BTC：每 1,000 股 DDC 股票对应 0.057887 枚 BTC；
DDC 创始人、董事会主席兼首席执行官 Norma Chu 表示：「这一里程碑并非偶然，而是我们长期战略与纪律执行的成果。我们正在稳步构建比特币储备，同时推动全球食品业务持续增长。两条战略主线相辅相成，共同夯实公司长期价值基础。
DDC 的比特币财资战略与其在亚洲及全球市场的核心食品业务形成协同效应：在经营平台持续扩张的同时，进一步夯实公司的财务基础与资本结构。

关于 DDC Enterprise Limited

DDC Enterprise Limited（NYSE American：DDC）在巩固其全球亚洲食品平台领先地位的同时，积极推进企业比特币储备战略。公司已将比特币定位为核心储备资产之一，并持续拓展旗下餐饮品牌组合。DDC 处于将数字资产纳入上市公司财资体系实践的前沿。
#BTC #ETH $BTC

编者按：当比特币表现低迷、而黄金与美股频频刷新高点时，「资金正从贵金属轮动到加密资产」的叙事再次在市场中流行开来。本文并未顺着这种直觉式判断给出交易结论，而是回到数据本身，系统检验了比特币与黄金之间是否真的存在可验证的长期关系。
通过相关性与协整分析可以看到，比特币与黄金并不存在稳健的均值回归或「此消彼长」的结构性联系。所谓的轮动更多是一种事后解释，而非可重复、可验证的市场机制。比特币既不是避险金属，也不是股票指数，它是一个波动率极高、结构仍在演化中的独立市场。
文章进一步指出，判断比特币的底部，与其套用其他资产的类比，不如关注真正决定市场走向的因素，例如仓位、衍生品结构与情绪出清。历史经验表明，大多数真正的底部，都是在几乎所有人都已经放弃的时候形成的。
以下为原文：
加密市场目前并不算火热。就在股票和金属价格不断刷新历史新高之际，加密资产自去年 10 月以来却一直坐在「痛苦列车」上。
最近时间线上充斥着一种说法：「资金正在从贵金属轮动到加密资产，随时就要发生。」不幸的是，发表这种观点的人往往是业内出了名的「空谈派」，他们唯一能持续盈利的 PnL，来自每个月在 X 平台拿到的互动分成。
我想花点时间分析一下，这种所谓「从贵金属轮动到加密」的说法到底有没有实质基础（先剧透一下：并没有），然后再分享一些加密市场历史上的关键转折点，以及你可以如何识别这些时刻。
比特币与黄金的关系
首先，一个显而易见的问题在于：如果要在黄金见顶与比特币表现之间寻找某种关系，前提是黄金本身得频繁「见顶」。但事实上，在过去十年里，黄金真正意义上的顶部并不多。

「打鸡血」当然很爽，但在互联网上抛出观点时，最好还是有数据作为支撑，免得听起来像个彻头彻尾的傻子。过去十年里，黄金只经历过三次幅度还算可观的回调：2018 年、2020 年和 2022 年。也就是说，只有三个数据点。光是这一点，就已经足以让我不再继续往下研究了；不过为了写完这篇文章，我们还是姑且深入看一看。

如果你查看上面的图表，会发现三次黄金阶段性高点中，有两次实际上出现在比特币下跌趋势之前，分别是 2018 年和 2022 年。唯一一次比特币在黄金回调后走强，是发生在 2020 年那轮典型的「风险偏好」（risk-on）狂热时期。

过去大约 10 年的数据里，比特币和黄金的整体相关系数接近 0.8，这并不奇怪——因为从长期看，这两个市场都在上涨。但相关性并不能回答你真正关心的问题。
如果你想判断两种资产之间是否存在一种「此消彼长、强弱轮动、最终回归」的关系，光看相关性是不够的，你需要看的是协整（cointegration）。
协整（Cointegration）
相关性衡量的是：两种资产在日常波动中是否「同涨同跌」。
协整问的却是另一个问题：这两种资产是否在长期内维持着一种稳定关系，一旦偏离就会被拉回去。
可以把它想象成两个喝醉酒的人一起走回家：
他们各自可能东倒西歪、路线混乱（非平稳），但如果两个人被一根绳子绑在一起，就不可能彼此走得太远。那根「绳子」，就是协整关系。
如果「资金从黄金轮动到加密资产」这种叙事真的有实质内容，那么你至少需要看到比特币和黄金之间存在协整关系——也就是说，当黄金猛涨、而比特币明显跑输时，市场中应该存在某种真实的力量，把两者重新拉回到同一条长期轨道上。

结合上面的图表，数据真正传达的信息其实是这样的：Engle–Granger 协整检验并未发现任何协整关系。
全样本的 p 值为 0.44，远高于通常需要的 0.05 显著性阈值。进一步看滚动的两年窗口，在 31 个区间中，没有任何一个在 5% 显著性水平下显示出协整关系。同时，价差残差本身也是非平稳的。
更简单一点的 BTC / 黄金比值 看起来略微「乐观」一些，但也好不到哪去。对该比值做 ADF 检验，结果只是勉强平稳（p = 0.034），这意味着它可能存在非常弱的均值回归特征。但问题在于，其半衰期大约是 216 天，也就是将近 7 个月——慢得离谱，几乎完全淹没在噪声之中。
从当前水平看，比特币的价格大约相当于 16 盎司黄金，比历史均值 14.4 高出约 11%。对应的 z-score 为 -2.62，从历史角度看，比特币似乎相对于黄金「偏便宜」。
但关键在这里：这一读数主要是由黄金近期的抛物线式上涨驱动的，而不是因为两者之间存在某种可靠的、会把它们拉回一起的均值回归关系。
事实上，并不存在稳健的协整关系。它们在本质上就是两类完全不同的资产：黄金是一个成熟的避险资产；比特币则是一个高波动的风险资产，只是恰好在同一时间段内呈现出上涨趋势。
如果你完全不知道上面这些在说什么，下面是一个超简要的统计学速成版：
Engle–Granger 检验 是判断协整关系的标准方法。它先对两种资产做回归，然后检验回归残差（也就是两者之间的「价差」）是否平稳——是否围绕某个稳定均值波动，而不是无限漂移。如果残差是平稳的，说明两种资产存在协整关系。
ADF 检验（Augmented Dickey-Fuller）用来检验时间序列是否平稳。它本质上是在测试是否存在「单位根」，通俗点说，就是这个序列是会一路趋势性发散，还是会回到均值。
p 值低于 0.05，意味着你可以拒绝「单位根」假设，认为该序列是平稳的，也就是存在均值回归。
半衰期（Half-life）描述的是均值回归发生得有多快。如果一个价差的半衰期是 30 天，意思是当它被拉开后，大约一个月就能修复一半的偏离。
半衰期短＝有交易价值；
半衰期很长＝除了「长期持有祈祷」之外，基本没什么用。
说到底，我一直觉得，试图把比特币硬往任何一个传统金融资产上去套关系，本身就很荒谬。大多数时候，人们只是用这种比较来迎合当下最符合自己立场的叙事：今天比特币是「数字黄金」，明天它又成了「加了杠杆的纳斯达克」。
相比之下，和股市的相关性反而要真实得多。在过去五年里，比特币的顶部和底部，和标普 500（SPX）高度同步——直到现在这个阶段：SPX 还稳稳地站在历史新高附近，而比特币却已经从高点回撤了 40%。

正因为如此，你应该把比特币当成一个独立的存在来看待。它不是金属——没有人会把一种年化波动率超过 50% 的资产当作避险资产（作个对比，黄金的年化波动率大约在 15% 左右，而即便如此，它在「价值储藏」资产里都已经算是偏高波动的了）。
它也不是股票指数——比特币没有成分股，本质上只是一段代码。
多年来，比特币被不断套上各种叙事：支付工具、价值储藏、数字黄金、全球储备资产，等等。
这些说法听起来都很美好，但现实是，这依然是一个相当年轻的市场，我们很难断言它除了「投机资产」之外，是否已经具备清晰、稳定的实际用途。说到底，把它当作投机资产本身并没有问题，关键是对这一点保持清醒和现实的认知。
底部
想要稳定、可靠地抄到比特币的底部，难度极高——当然，任何市场都不容易，但比特币的问题在于：它在这些年里变化得实在太快了，以至于历史形态本身都变得越来越不具参考价值。
十年前，黄金和标普 500（SPX）的市场结构和现在相比变化并不算大；
但在 2015 年，持有比特币的主要用途之一，还是为了在网上买海洛因。
这显然已经发生了翻天覆地的变化。如今市场里的参与者要「正经」得多，尤其是在 2023 年 CME 比特币期货和期权的未平仓量大幅增长之后，以及 2024 年比特币 ETF 推出之后，机构资金正式、大规模地进入了这个市场。

比特币是一个波动性极高的市场。如果说有什么结论是我们可以相对有把握地讲的，那就是：市场底部往往伴随着在各类衍生品上的剧烈过度反应和「踩踏式出清」。
这种信号既体现在加密原生指标上，比如未平仓合约（open interest）和资金费率（funding rates）的极端波动；也体现在更偏机构化的指标中，例如期权偏斜（options skew）和 ETF 资金流向的异常变化。

我个人搭建了一个指标，把这些信号整合进一个复合状态（composite regime）里进行跟踪（先说明一下，目前这个指标暂时不对外开放，抱歉）。从图中可以看到，用红色标注的区域通常对应的是市场情绪极度低迷的阶段：未平仓合约持续下降、资金费率转负、交易者为看跌期权支付过高溢价，以及已实现波动率超过隐含波动率。
与此同时，比特币中的现货—波动率相关性，虽然整体上仍显得有些杂乱，但正在越来越多地呈现出类似股票指数的特征。

总结
如果你是冲着「入场点、止损、止盈（Entry / SL / TP）」来的，那我只能说抱歉让你失望了（其实也没太抱歉）。
这次分析的目的，更多是把一件看似显而易见、却总被忽视的事实说清楚：比特币是一个独立运行的市场。它在某些阶段看起来像黄金，某些时候又像股票，但从根本上看，并不存在任何必然理由，要求它们长期同步波动。
如果你现在正盯着不断下跌的价格，试图判断底部什么时候出现，那与其套用其他资产的类比，不如去关注真正对这个市场重要的数据。去看仓位结构——它往往讲的是最真实、也最残酷的故事。
同时也别忘了：大多数真正的底部，都是在几乎所有人都已经放弃的时候形成的。#黄金 #比特币 $BTC

在这里先提前恭祝各位读者新春快乐。
过去一年，市场起伏不断，有顺风顺水的阶段，也有反复震荡的考验。无论这一年的投资结果如何，希望在新的一年里，各位读者都能心态稳定、节奏清晰、风险可控。
Cody 在此也送上最真诚的祝福：
祝大家新的一年马到成功，马上有福，账户长红、阖家平安。
节日是短暂的，但市场不会停。
回到行情本身，在春节这一特殊时间窗口下，比特币的价格结构、资金行为与市场情绪，正在出现一些值得重点关注的变化。

交易周报核心摘要：
• 走势结构更新：比特币下跌 C 浪内部C-2 浪走势分析，以及反弹结束后未来C-3 浪下跌走势结构解读。（详解见图一）
• 策略执行（短期）成效验证：上周交易遵循既定短线策略执行，完成二次短线操作(1 倍杠杆)，成功实现累计收益约 4.01%。（详解见表一）
• 策略执行（中期）成效验证：上周遵循既定中线策略，继续持有于 89,000 美元(1 倍杠杆)建仓的空单，截止上周收盘盈利约 22.71%，期间最大盈利约 32.58%。
• 核心观点（短期）验证：上周比特币在65,000 美元附近获得支撑后转入震荡反弹，多项技术信号共同指向该位置可能成为C-1 浪的低点。目前走势符合此前对C-2 浪超跌反弹的预期，市场结构逐步向修复阶段过渡。
下文将详细回顾行情预判、策略执行与具体交易过程。
一、比特币 C 浪内部三段式调整结构详解
比特币日 K 线图

图一
笔者在2 月 8 日的周评中已明确指出，比特币自 2025 年 10 月 6 日高点以来的调整遵循经典的A-B-C 三浪结构，并对 C 浪内部后续可能呈现的几种走势结构进行推演。当前，鉴于 A 浪与 B 浪内部均已呈现清晰的三段式子浪结构，依据波浪理论中形态交替与一致性的原则，C 浪内部同样以三段式（即 C-1, C-2, C-3）完成调整的概率最大。
下面我们将对 C 浪内部可能出现的三段式调整走势结构进行详细剖析：
1. C 浪主跌段概览
• 时间与幅度：C 浪始于 2026 年 1 月 14 日，截至分析时已运行约 32 天，期间最大跌幅达 38.7%。这符合 C 浪作为“主跌浪”通常幅度最大、走势猛烈的特征。
2. C-1 浪：图中 6­7 段，首轮驱动下跌（已经完成）
• 此段下跌自 1 月 14 日持续至 2 月 6 日，历时 23 天，目标已达成，将价格打压至60,000 美元附近，构成了C 浪的第一只“脚”。
3. C-2 浪：图中 7­8 段（虚线部分），反弹修正段（正在进行时）
• 当前阶段：自 2 月 6 日低点开始的反弹，目前可定义为C-2 浪。
• 技术形态确认：在日线图上，2 月 5 日至 8 日形成的 K 线组合构成了一个“转折底分型”，初步暗示下跌动能衰竭。随后，2 月 11 日至 13 日的 K 线进一步形成了“确认底分型”，增强了 2 月 6 日是短期底部的有效性。目前，价格正沿着 2 月 6 日与 12 日低点连接形成的短期上升趋势线震荡上行。如果后期行情运行轨迹出现新的变化，到时再与大家分享。
• 关键阻力区域：基于历史价格行为，C-2反弹面临的首要压力区域在 74,500 美元附近。此处不仅是前期震荡中枢的下沿，也与 A 浪跌幅的 50%斐波那契回撤位等技术关键点形成共振。更重要的压力区域位于 79,500 美元附近，该区域是此前C-1下跌过程中形成的密集交易区（震荡中枢），预计将构成强劲阻力。
4、C-3 浪：图中 8­9 段（虚线部分），最终下跌段（未来可能发生时）
• 技术形态确认：在日线图上，未来币价有效跌破 2 月 6 日与 12 日低点连接形成的短期上升趋势线，或许是判断C-3 浪形成的关键条件。
• 此调整段将需跌破 2 月 6 日低点（约60,000 美元），才能形成浪型的完整性。最终下跌的时间与空间，将有C-2 浪反弹的强度与高度而定。
5、核心观点总结：
市场目前正处于预期的C-2 浪反弹阶段。此次反弹的强度与高度，尤其是否有效突破74,500～79,500 美元的核心阻力带，将是判断后续C-3 浪下跌力度与目标的关键观察窗口。交易者应密切关注上述价位附近的市场反应。
二、比特币上周操作策略及关键点位回顾​：(02.09～02.15)
 1、短线操作策略回顾：如（图二）所示
我们严格依据自主构建的价差交易模型与动能量化模型发出的交易信号，并结合对市场走势的预判，完成二次短线操作，交易累计盈利4.01%。

图二
 •  第一次交易(盈利 2.12%)：
    • 开仓：币价反弹至72,500 美元压力线附近遇阻，同时价差量化模型触发顶部预警信号（绿点），叠加动能量化模型发出“由多转空”信号，因此于70,417 美元建立 30%空头仓位。
    • 风控：空单初始止损位74,500 美元。
    • 平仓：跌至 68,000 美元附近时，K 线组合呈现底部信号，叠加两个模型底部共振信号，我们于68,924 美元全部清仓。
•  第二次交易(盈利 1.89%)：
    • 开仓：币价反弹至短期下降趋势线附近出现遇阻信号，同时动能量化模型动能线在零轴下方再次“死叉”转空，于68,290 美元建立 30%空头仓位。
    • 风控：空单初始止损位 70,000 美元。
    • 平仓：跌至 66,500 美元附近遇阻，叠加两个模型底部共振信号，于67,000 美元全部清仓。
比特币 30 分钟 K 线图：(动能量化模型+价差交易模型)

2、中线操作策略回顾：
中线策略：按照计划继续持有于89,000 美元附近建仓的60%空单，截止上周收盘盈利 22.71%。
3、核心点位回顾：
压力位看72,000～74,500 美元区域；
支撑位看60,000～62,500 美元区域。
三、比特币当前行情技术指标分析：基于多模型与多维度的综合研判
结合市场运行，笔者依据自主构建的交易体系，从多模型与多维度等层面，对比特币中多项技术指标进行深度剖析。
1、如(图三)所示，从周线图分析：
比特币周 K 线图：(动能量化模型+情绪量化模型)

图三
• 动能量化模型：技术指标显示，动能线同步下行，负向能量柱仍在放大，但放大力度减弱，未出现动能背离信号。
  动能量化模型预示：币价下跌指数：高
• 情绪量化模型：蓝色情绪线数值 34，强度为零；黄色情绪线数值 10，强度为零，顶峰数值是 0。
  情绪量化模型预示：币价底部支撑指数：中性
• 数字监测模型：底部数字监测信号未出现。
  数字监测模型预示：数字底部信号未出现；周 K 线收带上下影线的小阴线，跌幅约 2.15%。
以上数据预示：比特币周线空头趋势，跌幅收窄。目前属于下跌中继形态。
2、如（图四）所示，从日线图分析：
比特币日 K 线图：(动能量化模型+情绪量化模型)

图四
•  动能量化模型：上周行情整体呈现“先抑后扬”格局。周日盘后动能线在零轴下方形成首次“金叉”，同时量能柱“由负转正”。
   动能量化模型预示：多方动能开始积累，短期走势有望逐步转强。
• 情绪量化模型：情绪模型触发底部预警信号（红点）之后，两条情绪线开始拐头向上，上周日盘后，情绪线离开超卖区域转为缓慢上行。
   情绪量化模型预示：底部预警信号时效性得到市场验证，情绪线缓慢拐头上行，市场超卖情绪得到修复。
以上数据提示：日线级别空头趋势并未改变，当前走势属于超跌反弹性质，目前可以看出会有一个小级别的反弹，请控制好短期多单仓位。
四、本周行情预测：(02.16～02.22)
1、本周核心观点：目前 C-2 浪反弹行情大概率已经形成，关注币价反弹至核心压力区域时多空争夺表现。
• 对于参与了本轮短线反弹的投资者，策略上应“逢高减仓，锁定利润”；
• 对于前期套牢的投资者应坚决执行“逢高减仓，滚动操作，控制风险”。
2、核心压力位：
    • 第一压力区：72,000-74,500 美元区域（去年 4 月低点附近） 
    • 第二压力区：79,500-80,600 美元区域（B 浪启动点附近） 
3、核心支撑位：
    • 第一支撑位：65,000 美元附近（前期 K 线底分型低点）
    • 第二支撑位：60,000-62,500 美元区域（2 月 6 日低点附近）
    • 第三支撑位：57,400美元附近（210 周均线附近)）
五、本周操作策略(排除突发消息影响)：(02.16～02.22)
1、 中线策略：保持 60%空单。若反弹有效突破 74,500 美元，可把仓位降至 40%。
2、 短线策略：利用 30%仓位，设置止损点，依据支撑及压力位，寻找做“价差”机会。(以 30/60 分钟作为操作周期)。
3、由于市场中期方向属于空头趋势，短线操作上应遵循“顺势而为，逢高做空”的原则。为动态应对市场复杂演变并结合自建交易模型发出的信号，我们拟定A/B两套短线操作预案，：
 • 方案 A：若币价反弹至72,500～74,500美元区域遇阻：
    • 开仓：当反弹至该区域触发遇阻信号并结合模型顶部信号，可建立15%空头仓位。
    • 风控：空单初始止损设于成本价上方1.5%附近（即 1.015*成本价）。
    • 平仓：当跌至重要支撑位附近并结合模型信号，可逐步清仓获利了结。
 • 方案 B：若币价反弹至79,500～80,600美元区域遇阻：
    • 开仓：当反弹至该区域遇阻并结合模型顶部信号，可建立30%空头仓位。
    • 风控：空单初始止损设于成本价上方1.5%附近（即 1.015*成本价）。
    • 平仓：当下跌至支撑位并结合模型信号，可逐步清仓获利了结。
六、特别提示：​​
 1. 开仓时：立即设置初始止损位。
 2. 盈利达 1%时：将止损位移至开仓成本价（盈亏平衡点），确保本金安全。
 3. 盈利达 2%时​​：将止损位移至盈利 1%的位置。
 4. 持续跟踪：此后币价每再盈利 1%，止损位就同步移动 1%，动态保护并锁定。
金融市场瞬息万变，所有行情分析及交易策略均需动态调整。本文所涉及的全部观点、分析模型与操作策略，均源自个人技术分析，仅为个人交易日志之用，不构成任何投资建议或操作依据。市场有风险，投资需谨慎，请勿据此决策。#BTC #ETH $BTC $ETH

加密云游
每一代人，都有属于自己的财富密码。
70 年代，当改革开放的春雷刚刚炸响，财富的密码写在乡镇企业的厂房里，写在深圳蛇口的施工图纸上。敢于下海经商，买入核心地段的房产，是那个时代最确定的事情。
80、90 年代，当第一封电子邮件从中国发出，当瀛海威的时空隧道开启，财富的密码写在了「.com」的后缀里，写在了中关村不眠的灯火中。买入腾讯、阿里的股票，投身互联网浪潮，是那个时代最激动人心的选择。
那么，当时间来到 2026 年，当 00 后、10 后开始登上历史舞台，属于他们的财富密码，又写在哪里？
答案，或许就藏在这一代人的生活方式里。想知道十年后什么最值钱，去看看现在这些年轻人，他们把真正的热情与才华，究竟挥洒在了哪里。
这就引出了我们今天的故事。这个故事，关乎一代人财富观念的变迁，以及下一个十年商业世界的答案。
而我们今天故事的主角，是 Roblox。它看起来像一个儿童乐园，却正在成为这一代年轻人学习商业、实践金融、赚取第一桶金的社会大学。

13 岁孩子的金融课
让我们先忘记「元宇宙」这个曾经被过度炒作、现在被所有人认为已经死掉的叙事，去看一看 Roblox 上正在发生的故事。
亚历克斯·希克斯第一次接触 Roblox 时只有 13 岁，和其他孩子一样，他在这里玩游戏、交朋友。但很快，他发现这个平台最吸引他的地方，不是玩，而是创造。一年后，14 岁的他开始尝试使用 Roblox 提供的工具，制作自己的第一款游戏。这一干，就是十年。
在这十年里，他没有去游戏公司上过一天班，也没有接受过任何专业的编程训练。他在 Roblox 里学会了如何设计游戏机制、如何为虚拟道具定价、如何通过更新来维持用户活跃度，甚至如何管理一个开发团队。到了 2020 年，他只有 24 岁，但他已经拥有了一家名为 RedManta 的独立游戏工作室，年收入超过 100 万美元。

希克斯的故事并非个例。18 岁的亚历克斯·巴尔凡兹在进入杜克大学之前，就和伙伴一起创作了名为《Jailbreak》的警察抓小偷游戏。这款游戏在发布后的几个月内，就为他赚够了 30 万的学费，并在两年后让他成为了一名百万富翁。
这些故事背后，是 Roblox 正在成为这一代年轻人最重要的金融启蒙课堂。它通过最直接的商业实践，让数以千万计的青少年第一次理解了什么是收入、什么是支出、什么是利润，什么是投资回报率。
在这里，一个庞大的创作者经济体正在以前所未有的速度崛起。根据 Roblox 在 2025 年 9 月发布的年度经济影响报告，从 2024 年 3 月到 2025 年 3 月的一年间，平台向创作者支付了超过 10 亿美元的报酬，同比增长超过 31%。排名前 1000 的顶尖创作者，平均每人每年能赚到 100 万美元左右，增速显著。

当然，任何成熟的商业生态，都离不开庞大的分母。数据显示，超过 99% 的创作者年收入不足 1000 美元。但这恰恰构成了一个真实、甚至有些残酷的商业竞争环境。孩子们在这里学到的第一课，可能就是市场经济的二八定律。
对这一代人而言，他们的第一堂金融启蒙课，不是来自父母或学校，而是来自 Roblox。他们在这里赚到的第一笔钱，学会的第一个商业模型，甚至遭遇的第一次商业失败，都将深刻地烙印在他们的认知里。
这就引出了一个让所有传统金融机构都感到焦虑的问题：当这一代年轻人长大，当他们的金融启蒙教育是在一个虚拟游戏世界里完成的时候，我们这些还在现实世界里排队叫号的银行，该怎么办？
银行被迫入局
加拿大道明银行（TD Bank）的管理者们，显然也看到了这个令人不安的未来。2025 年 3 月，这家北美最大的银行之一，在 Roblox 上正式推出了一款名为《甜品岛大亨》（Treat Island Tycoon）的金融教育游戏。
在这款游戏中，玩家将扮演一位年轻的企业家，在一个虚拟岛屿上建立自己的冰淇淋帝国。他们需要自己赚钱，决定如何消费，学习储蓄和借贷。游戏完全免费，其目的纯粹就是为了教育。

TD 银行的决策依据来自一份详实的调研，高达 86% 的家长认为，互动游戏或动画视频在教授金融知识方面，远比传统书籍更有效。
TD 银行的 VP 艾米丽·罗斯在接受采访时坦言：「虚拟体验正在重塑早期教育的形态。我们要做的，是提供一个安全且有趣的入口，让孩子们在潜移默化中完成金融启蒙，为他们未来的财富人生打下基础。」
翻译一下这段公关说辞，就是：我们必须去这一代孩子们所在的地方找他们，而不是等他们来找我们。
用户的时间在哪里，财富的入口就在哪里。当 Roblox 的日活用户超过 1.5 亿，并覆盖从儿童到年轻成人的广泛年龄段时，这里就不再仅仅是一个游戏平台，而是下一代金融用户的心智战场。
TD 银行的焦虑，是整个传统金融行业的缩影。而且，它们的竞争者，早已不只是其他银行。就在 TD 银行推出游戏的前后，美国金融科技公司 Chime 与美妆品牌 e.l.f. Beauty 合作，在 Roblox 上推出了另一款金融教育游戏。
一个美妆品牌，都在跨界抢夺金融教育的入口，这意味着金融服务的边界正在被彻底打破，而争夺的起点，已经前移到了 10 岁的孩子。
传统银行曾经以为，它们的护城河是物理网点、是牌照、是雄厚的资本。但现在它们发现，真正的护城河，可能只是用户的心智。而用户心智，是在青春期被塑造的。
当一个孩子习惯了在虚拟世界里管理自己的资产、进行交易和投资时，他长大后对实体银行的需求还会有多大？当他的第一笔收入来自卖掉一个自己设计的虚拟道具，而不是来自父母给的压岁钱时，他对资产的定义，又会发生怎样的改变？

这就触及了一个更深层次的问题：当金融启蒙的场景从银行大厅转移到游戏世界，我们面对的，将是一群拥有完全不同财富观念的数字原住民。他们，将如何重塑未来的金融世界？
当虚拟资产成为「第一次」
要理解即将到来的变化，我们必须先厘清一个核心差异：这一代年轻人与他们的父辈，在与虚拟资产的关系上，发生了根本性的质变。
很多人会说，交易游戏道具不是什么新鲜事，又不是 Roblox 发明的。的确，80 后、90 后也曾在《魔兽世界》里交易金币，在《梦幻西游》里买卖装备。但那时的虚拟资产交易，与今天我们看到的现象，有着本质的不同。
在《魔兽世界》的鼎盛时期，暴雪官方明令禁止任何形式的现金交易，并会毫不留情地封禁那些打金工作室的账号，甚至玩家还会自发追杀这些人。虚拟资产交易，是一个被官方打压的地下黑市。
而在 Roblox，这是一条被官方铺设好的阳光大道。你创造内容，玩家消费 Robux 购买，然后你再通过 DevEx（开发者兑换计划）将这些虚拟货币兑换成真实的美元。这是平台最核心、最受鼓励的商业模式。Roblox 的 CEO 甚至会在财报电话会上，骄傲地宣布这一年又向创作者支付了超过 10 亿美元。
游戏玩家们对于资产的定义，随着虚拟世界、游戏的发展，也发生了巨大的改变，在 CS:GO 里，有人会出价 150 万美金求购一把稀有的武器，而武器的拥有者竟然会嫌出价太低而拒绝出售。整个 CS:GO 的市场市值现在已经高达 58 亿美元，俨然一个庞大的独立经济体。
玩家们像分析股票一样分析皮肤的价格走势，甚至出现了操盘、做空等金融操作。而一次游戏的版本更新，就曾导致整个市场的市值在短时间内蒸发超过 20 亿美元，惨烈程度不亚于一场小型的金融危机。

当 70 后还在教育孩子如何存钱时，00 后已经在 CS:GO 里学会了操盘。这种差异，正在塑造两代人截然不同的金融世界观。
2025 年的一份调查显示，在美国 Z 世代中，有 51% 的人拥有或曾经拥有加密货币，而希望收到加密货币作为圣诞礼物的比例高达 45%。与此同时，拥有传统银行账户的 Z 世代比例，却跌破了 50%。
对他们而言，在数字钱包里的零钱、在 CS:GO 里的皮肤、在 Roblox 里的 Robux，与银行账户里的存款，并没有本质的区别。它们都是数字，都可用于支付、交易和投资。
虚拟与现实，在他们眼中早就没有那么泾渭分明。
Roblox 在 2025 年底发布的报告显示，高达 70% 的 Z 世代用户表示，他们在平台上的虚拟形象穿着，甚至会直接影响他们在现实世界中的购物决策和风格偏好。虚拟世界的审美，也正在溢出到现实世界。
虚拟资产正在变得真实，因为「真实」的定义本身，被这一代人重新改写了。
看不见的惯性
为什么每一代人的财富，最终都会重仓他们年少时最熟悉的领域？这并非巧合，其背后是三只看不见的手在暗中布局。
第一只手，是认知锁定。
传奇投资人彼得·林奇曾提出一个著名的投资原则：「投资你所了解的东西。」这个原则的底层逻辑是，人们天生倾向于在自己最熟悉的领域进行决策和投资，因为熟悉能带来安全感，降低不确定性。
对于 70 后而言，他们看得见、摸得着的房子，就是最确定的资产。对于 80 后，他们每天都在使用的互联网产品，就是最可信的投资标的。
而对于 00 后，他们在虚拟世界里度过的时间，甚至超过物理世界。那些可以交易、可以炫耀、可以带来社交价值的虚拟道具，对他们而言，其真实性和确定性丝毫不亚于父辈眼中的一套房产。
这种根植于成长环境的认知，一旦形成，便很难改变，它会在未来数十年里，持续引导着他们的财富流向。
第二只手，是信任的代际转移。
70 后的信任，建立在国家和土地之上，一本红色的《不动产证》，是他们安全感的终极来源。80 后的信任，开始转向商业组织和法律契约，一份印着公司 Logo 的期权协议，代表着对一个商业组织未来价值的分享权。
而到了 00 后这里，信任的基石，正在从权威机构，转向虚拟的网络共识。
他们相信代码、相信算法、相信由全球数百万玩家共同认可的稀缺性。一个记录在区块链上的哈希值，或者一个在 CS:GO 全球服务器里保有量极低的皮肤，其可信度在他们眼中，甚至超过了一张由银行发行的理财产品说明书。
第三只手，是网络效应的自我实现。
当一代人集体将注意力、时间和金钱投入到某个新兴领域时，会形成强大的网络效应。越多人参与，这个领域的价值就越高；价值越高，又会吸引更多的人才和资本涌入，从而形成一个正向循环，最终自我实现为下一个时代的财富风口。
房地产的黄金二十年，互联网的创业浪潮，无不遵循此道。如今，数以亿计的年轻人正在虚拟世界里构建新的社交网络、新的经济体系、新的文化认同。这股由集体共识汇聚而成的力量，正在为数字资产的价值，奠定最坚实的基础。
理解了这三个规律，我们才能真正看懂，为什么有一些美股交易员，在元宇宙泡沫破裂之后，依旧认为 Roblox 被严重低估了。因为在他们眼里，Roblox 早已不是一个简单的游戏公司，而是一个由认知锁定、信任转移和网络效应共同驱动的、通往未来财富世界的入口。
被贴错标签的公司
长期以来，人们习惯于用游戏公司的标准去衡量 Roblox，将它与动视暴雪、EA 等传统游戏巨头进行比较。
可是，用游戏公司的尺子，无法丈量一个金融基础设施的价值。Roblox 的核心商业模式，根本不是制作和销售游戏，而是提供一套完整的、闭环的经济系统。在这个系统里，它扮演了四个关键角色：
第一，它是世界的创造者。它提供了底层的物理引擎、开发工具和服务器，让创作者可以像搭乐高一样，低成本地构建自己的虚拟世界。
第二，它是央行。它发行和管理着这个世界里的唯一通用货币，Robux。它决定着 Robux 的发行量、通货膨胀率，以及最重要的 Robux 与现实世界货币（美元）的兑换汇率。
第三，它是税务局和支付网关。每一笔在平台内发生的交易，无论是用户购买虚拟道具，还是开发者将 Robux 提现，Roblox 都会从中抽取一定比例的费用。它处理着每天数以亿计的微型交易，与支付宝或微信支付高度相似。
第四，它是市场监管者。它负责审核平台上的所有内容，打击欺诈和不法行为，维护整个经济系统的稳定和公平。
这四个角色加在一起，构成了一个典型的平台经济体。它不直接生产商品（游戏），而是通过制定规则、提供服务和收取税收来获利。这与阿里巴巴、亚马逊等平台的商业逻辑如出一辙。
从这个角度看，Roblox 在 2025 年向创作者支付超过 10 亿美元，这些数据的意义就完全不同了。这不再是「游戏公司的成本」，而是一个庞大经济体的「居民可支配收入」。而整个平台产生的经济活动，更像是一个国家的 GDP。
然而，这样一个庞大的经济体，为什么还在持续亏损？这恰恰是市场对它产生困惑的根源，也是它被低估的核心原因。
Roblox 的亏损，是一种结构性的、主动选择的亏损。它的收入成本结构与传统公司完全不同。每 1 美元的消费，大约有 49% 的钱，在 Roblox 能够将其确认为收入之前，就已经流出去了，其中 22% 支付给了苹果、谷歌等应用商店作为渠道费，另外 27% 则直接支付给了创作者。剩下的钱，还要用来覆盖服务器、研发、管理等成本。
这种模式，在追求短期利润的投资者看来，是不可接受的。但如果把它与早期的支付宝进行类比，就很容易理解了。
支付宝在创立初期的很多年里，同样是巨额亏损的。因为它承担了所有的基础设施建设成本和用户教育成本，通过大量的补贴来培养一代人的移动支付习惯。当所有人都习惯了用扫码支付，当它成为整个商业社会不可或缺的基础设施时，它的万亿价值才真正得以体现。
当然，Roblox 与支付宝仍有本质差异。前者根植于娱乐场景，后者解决支付刚需。但它们在用亏损换取代际习惯这一战略逻辑上，惊人地相似。
元宇宙的退潮，对 Roblox 而言，反而是一件好事。它洗去了投机的泡沫，让人们不再把它与那些空洞的概念混为一谈，从而有机会看清它真正的价值，即一个扎根于数亿年轻人日常生活的、拥有强大网络效应和闭环经济系统的金融基础设施。
下一个十年的答案
一个时代的金融教育，正在从物理世界转向数字世界。
当一代人的金融启蒙，始于一个虚拟世界的商业实践；当他们的第一笔资产，是一个可以交易的游戏皮肤；当他们对数字钱包的信任，超过对实体银行的依赖时，一个全新的经济范式已然拉开序幕。
我们今天如何理解 Roblox 这样的平台，将决定我们如何理解下一个十年的商业变迁。当一家公司的用户，同时是它的消费者、生产者、推广者和投资者时，传统的估值模型是否依然有效？当一家公司的核心产品，不是商品，而是一套经济规则和一种流通货币时，我们又该如何定义它的边界？
这些问题的答案，无法在今天的财务报表中找到。但数以亿计的年轻人在虚拟世界里创造、交易、社交，这些行为正在汇聚成一股重塑未来商业格局的强大力量。
历史的经验一再证明，看懂了年轻人把什么定义为资产，就看懂了未来的财富流向。
每一代人的财富密码，都写在这一代人集体达成的每一个新共识里。#BTC #ETH🔥🔥🔥🔥🔥🔥 $BTC $ETH

近期比特币价格一度跌破7万美元关口，交易量低迷，投资者人心惶惶。在这轮熊市中，交易所这些巨无霸们会做出怎样的选择来应对寒潮？而对普通散户来说，也许问题并不是牛市什么时候来，而是能否撑过这个熊市。平台在调仓，机构在建底，而我们又该如何配置资金、保护本金？
本文将从币安在共识大会上的表态说起，分析机构购买比特币背后的底层逻辑，结合近期交易所理财活动，讨论散户和机构如何一起在行业寒冬做准备。
一、共识大会上的币安声音
在价格波动、情绪低迷的周期里，此次共识大会的演讲有别于往年牛市时期的激情表达，而更像是在传递一种对市场结构性变化的判断。其中，币安联合首席执行官 Richard Teng 的讲话具有一定代表性，整场演讲可以捕捉到几个非常清晰的信号，关于监管、机构、基础设施。

第一，监管不再是阻碍，而是前提。
Richard强调“明确的监管是创新的基础”，他特别提到美国近期的立法进展，以及“天才法案”对稳定币行业带来的信心提升。稳定币从一个加密内部的流动性工具，逐步进入企业财务与跨境结算体系，这意味着加密资产也正在向金融基础设施迁移。
第二，Web2与Web3的边界正在消失。
演讲中另一个值得注意的部分，是币安与Franklin Templeton在代币化货币市场基金上的合作。将代币化基金作为机构抵押品，也意味着传统金融资产正在被纳入加密交易体系。
同时，贵金属衍生品交易量的增长，也反映出机构对24/7全球市场的真实需求。当货币基金、黄金衍生品、稳定币开始在同一平台形成闭环，交易所的角色就不再只是撮合交易，而更像是一个全天候的全球金融枢纽。
第三，散户在观望，机构在积累。
Richard给出的一个数字非常关键，1月份机构投资者增持了约43,000枚比特币。
这个数字背后的含义不在于价格会马上上涨，而在于市场结构正在发生变化。亚太和拉丁美洲零售用户依然活跃，但整体交易热度确实不如牛市。与之形成对比的，是机构资金在低波动区间持续布局。结合2026年1月29日，币安宣布了的 SAFU 基金战略调整，将在30天内把 SAFU 基金中 10 亿美元的稳定币储备转换为比特币储备，说明机构信心还是很强的。
换句话说，当散户在等待明确底部信号时，机构已经在做配置决策，聪明资金可能并未离场。
那么问题来了，当机构在买入，当平台在调整资产结构，散户该如何深入了解这些动作背后的含义？
二、市场还在低迷，为什么机构已经出手？
针对前面提到的机构买盘，我们先来复盘一下近年来比特币是如何吸引了大量机构资金配置的，尤其是2024年现货比特币ETF获批以来，机构买入力度显著增强。
1. 机构买盘趋势分析
如今，机构买盘主要通过ETF、投资基金、企业及政府等多种形式进入市场。下列几点体现了当前的机构布局趋势：
现货ETF吸金火爆： 机构通过现货ETF接入比特币市场成为主流手段，并且ETF数据也是窥探市场热度的手段之一。比如，根据SoSoValue数据显示，美国现货比特币ETF在1月底出现自去年11月以来最大规模单周资金流出（约12.2亿美元），而历史经验显示，大规模赎回往往发生在价格阶段性底部附近，因此当前比特币可能接近局部低点。下图数据表明，ETF投资者的平均持仓成本约为84,099美元，这一价格区间过去多次形成关键支撑位，若历史模式重演，本轮资金外流或意味着短期下跌动能接近尾声，市场存在反弹可能。

上市公司总体持有激增： 据报道，2025年Q4全球上市公司持有的比特币总量达到约110万枚（约940亿美元），新增19家上市公司购买比特币。这说明比特币正被越来越多企业视为战略资产。除著名的战略金库公司外，多家新上市企业亦加入买盘阵营，进一步验证了机构资本的涌入趋势，下图是排名前10的比特币财库数据。

国家层面举措： 部分国家也在公开买入比特币。萨尔瓦多政府曾于2025年11月宣布单日斥资1亿美元买入约1,090枚BTC，使其累计持币升至七千多枚。
总之，2024年至今，机构买盘呈现出ETF流入爆发、企业和投资基金密集建仓的特点，正如Richard Teng 所言这一趋势预计在2026年可能将持续，并继续为市场提供上行动能。
2. 历史上具有代表性的比特币公开购买行为有哪些？
截至 2026 年初，历史上以”建设市场、稳定生态或储备资产”为目的公开购买比特币的项目可分为5大类，以下是几个表性案例：

从上表可以看出，机构以建设市场买入比特币大致分为三类。第一类是企业资产配置型，例如 MicroStrategy，这类公司以股东资产为基础，将 BTC 作为长期价值存储工具。第二类是国家/DAO买入持有，作为储备替代。第三类则是交易所买入行为，比如币安此次 SAFU 转换。这种做法将储备从稳定币，转向更抗通胀、抗审查、可自托管的比特币，在未来可能出现的地缘系统性冲击中，更能提升资产独立性。
区别就在这里，绝大多数企业买入 BTC 的出发点是企业财务决策。而币安此次使用的是用户保护基金，意味着这是为了风险结构重构的买入。
3. 币安的方式方法，与其他机构有什么本质差别？
第一，资产属性不同。
MicroStrategy 用的是公司资产，ETF 机构的买入则是被动型配置，来自用户认购资金，并不承担价格波动的企业责任。萨尔瓦多式的国家买入更偏政策战略行为，决策逻辑难以复制。相比之下，币安用的是用户保障基金，将保障基金转为 BTC，本质上是将比特币视为长期最可靠资产。
第二，执行方式不同。
MicroStrategy、ETF等机构的模式更接近趋势/底部加仓。而币安分阶段买入，并设置了再平衡机制。如果 SAFU 市值低于既定安全线，将继续补仓，这种动态补仓机制意味着这是长期资产结构管理。
第三，市场角色不同。
企业买币主要影响的是公司投资结构，ETF 的持续申购则代表机构合规通道正在持续放量，交易所买币影响的则是整个市场流动性和情绪结构。当全球最大交易所将价值10亿美元BTC 锁定为长期储备，可以强化头部平台看多的预期，这是一种示范效应。
4. 散户需要关心：这对市场和 BTC 价格意味着什么？
短期来看，大规模公开买入并未引发价格剧烈上涨，说明市场可能处于理性消化阶段。但从结构上分析，我们认为可能存在几个中长期影响。
首先，价值 10 亿美元的 BTC 被长期锁定在保险基金中，相当于减少流通供给，虽然占总流通量比例不高（差不多0.1%）。根据相关研究数据，将10亿美元分摊30天，每日买入约3333万美元。在比特币全网300亿~500亿美元的日均成交量中，这只占0.1%-0.2%，难以形成明显冲击。采用TWAP算法后，每分钟买量仅约2.3万美元，连日常波动都难以察觉。由此估算，对价格提振预计在0.5%-1.5%以内。
其次，作为全球最大交易所的战略买入，被视为权威机构对比特币的背书，可能引发额外的信心溢价。因此综合来看，直接买盘和市场情绪叠加下，比特币价格潜在上涨范围可能超出1%左右，达2%-5%的级别。
最后，支撑机制。由于币安承诺补仓至8亿以下则续买，这种机制相当于设置了坚硬的支撑位。当价格大幅回调时，市场会预期币安会进场接盘，有助于抑制跌势。
总之，币安的十亿美元分步买入预计只对比特币产生温和提振作用，短期内不会暴力拉升，但为市场情绪和价格提供了一层隐形支撑，更多体现了对比特币的长期看多信心，而非短线炒作。
三、散户的熊市生存法则：寻找防御性收益
当机构在配置底层资产时，散户该如何应对？既然无法像大资金那样改变市场，最好的方式就是不浪费子弹。

在当前的低迷期，除了被动持币，利用平台活动进行低风险理财是度过寒冬的必要补充。以近期币安的理财动作来看，逻辑非常清晰：
1、低门槛的“活期防御”： 针对 USD1 的 Booster 理财，最高年化约 8%。$U 的方案A阳光普照+存入B/C资金池，年化约15%。
适合那些不想折腾的躺平玩家。
2、进阶的“组合拳”： 对于手头有$U 或 BNB 的老手，通过质押理财（如 Venus 或 Lista 协议）可以博取 15%-20% 的复合收益。
总之，核心逻辑就是不要在这个阶段去博高杠杆的虚幻收益，而应效仿机构，通过稳健的理财手段增加持仓深度，确保自己活过冬天。
四、结语：寒冬中的同行者
熊市终将过去，但活下来的才有资格迎接春天。
当下，这场漫长的加密寒冬仍在考验每一个市场参与者的耐心志。通过香港共识大会这一窗口，我们看到了头部交易所的真实选择。
正如一句老话所说：“冬天来了，春天还会远吗？” 熊市里有人在为最坏的情况做准备，也意味着黎明的曙光终会到来。在此之前，我们所能做的就是保持理性与耐心，管理好风险，珍惜手中的筹码。#ETH #BTC走势分析 $BTC $ETH

编者按：当 AI 代理开始代替人类完成商品发现、决策与下单，电商的传统漏斗正在被快速压缩，支付也不再是交易的终点，而是嵌入式基础设施的一部分。本文以 PayPal 收购 Cymbio 为切口，梳理了 Agentic Commerce 崛起下的新竞争格局：Google 与 Shopify 试图用 UCP 掌控路由层，OpenAI 与 Stripe 通过 ACP 抢占代理执行层，而 PayPal 正努力从「支付按钮」转向「商业工作流」的关键节点。

对 PayPal、Stripe 等金融科技公司而言，是否能嵌入 AI 商业的底层协议，将决定它们还能否继续坐在牌桌上；而对银行与加密行业来说，窗口期同样短暂。

以下为原文：

上周，PayPal 收购了 Cymbio，一家帮助商家在多种 AI 界面上完成销售的平台，其支持的渠道包括 Microsoft Copilot 和 Perplexity。市场消息人士估计，这笔交易的金额在 1.5 亿至 2 亿美元 之间。外界普遍认为，这是 PayPal 为了在 Agentic Commerce（代理型商业）领域保持竞争力而采取的一项关键性战略举措。

因此，随着 AI 代理不断压缩并重构传统电商漏斗，PayPal 正在从一个典型的 Web2 支付工具，转向商品发现、商品目录分发以及订单编排等更上游、更核心的商业环节。这一转向，几乎完整印证了我们在今年 1 月关于指数式增长、幂律效应以及 Agentic Commerce 中规模回报递增的分析。

与此同时，行业的基础设施正在快速成型：
Google 与 Shopify 正在推动 Universal Commerce Protocol（UCP）；
OpenAI 与 Stripe 联手推进 Agentic Commerce Protocol（ACP）；
微软则将结算能力直接嵌入 Copilot 之中。

围绕「机器」而非「人类用户」的购物基础设施，正在以前所未有的速度被重写。Agentic Commerce 正在以现实世界的方式，兑现指数级增长的预期。各方给出的预测既惊人，又正在趋于一致：

麦肯锡（McKinsey）预测：到本十年末，Agentic Commerce 有望在美国零售市场创造 1 万亿美元 的收入，约占全部线上零售销售额的 三分之一。

Morgan Stanley 预测：到 2030 年，Agentic Commerce 将推动美国电商支出达到 1900 亿至 3850 亿美元，对应 10%–20% 的市场渗透率。

Bain 预测：到 2030 年，Agentic Commerce 的市场规模将达到 3000 亿至 5000 亿美元，约占线上零售总额的 15%–25%。

现有采用数据表明，我们正处在指数增长曲线的拐点：2025 年 11 月，已有 23% 的美国消费者使用 AI 完成过一次购买。

Cymbio 可能成为 PayPal 在 AI 商业中的「中间层」

对 PayPal 而言，Cymbio 的潜在定位，是 AI 商业体系中的中间基础设施层。其核心价值主张包括：

在不同市场与渠道之间同步商品目录

实时管理库存可用性

将订单路由至商家既有的 OMS（订单管理系统）与履约系统

允许商家继续作为交易的法律主体（Merchant of Record）

其中，Store Sync 产品可让商家的商品目录直接被 Microsoft Copilot、Perplexity 等 AI 代理发现，预计下一步还将接入 ChatGPT 与 Google Gemini。
而 AI 代理之所以能够完成交易，前提在于：商品数据、价格、库存与履约信息必须是机器可读、且高度可靠的。

从「结账」到「Agentic Commerce 工作流」

PayPal 每年处理的支付总额超过 1.7 万亿美元，月活跃账户数超过 1.42 亿。在传统模式下，PayPal 的核心杠杆点位于支付发生的那一刻。

而在 Agentic Commerce 体系中，AI 系统可以代用户完成商品发现、方案比较，甚至直接下单，而 PayPal 则负责身份验证与支付授权。

在整合 Cymbio 之后，PayPal 覆盖了完整链路：

发现（Discovery）：商品在 AI 代理中被推荐与呈现

决策（Decisioning）：通过对话式交互不断收敛选项

结账（Checkout）：由 PayPal 完成身份验证与支付

履约（Fulfilment）：订单直接注入商家系统执行

协议之争：服务 vs 标准

当 PayPal 以「产品与服务」的形式推进 Agentic Commerce 时，Google 与 Shopify 正在构建一个跨职能、标准化的 Agentic Commerce 协议体系。

关键在于：

Google 正将 UCP（Universal Commerce Protocol）直接嵌入 搜索 与 Gemini

Shopify 则确保其数百万商家只需集成一次，就能触达多个 AI 代理

这意味着，AI 商业的底层基础设施，正在从「单点能力」演进为「协议化网络」。

UCP 的目标，是掌控 AI 商业的「路由层」，而不是直接拥有或经营商业本身。
这更像是一种防御性布局：通过将这一层做成「免费」的公共协议，并引入强网络效应，防止任何单一对手垄断 AI 商业体系的核心控制权。

因此，PayPal 并非在与 UCP 正面竞争，而是在主动嵌入这一体系之中。
Google 已明确表示，基于 UCP 的结账能力将支持多种支付服务商，其中就包括 PayPal 与 Google Pay。

换言之，UCP 试图成为「中立的高速公路」，而 PayPal 则希望成为这条高速路上不可或缺的收费站与支付节点。

OpenAI 与 Stripe 是这一领域的主要竞争者。
早在 9 月，Stripe 与 OpenAI 就宣布在 ChatGPT 中推出 Instant Checkout（即时结账），其底层由 Agentic Commerce Protocol（ACP）提供支持。

ACP 允许 AI 代理通过结构化 API 主动发起购买请求，并由 Stripe 发行共享支付令牌（shared payment tokens），以实现代理授权下的支付确认。这使得 AI 在获得授权后，可以代表用户完成从下单到支付的一整套交易流程。

Stripe 随后在 2025 年 12 月推出了 Agentic Commerce Suite，使商家可以：

发布商品目录，供 AI 代理直接访问

自主选择通过哪些 AI 代理进行销售

通过 Stripe 处理支付、风控与争议处理

将订单事件回传至现有业务系统

Stripe 在 2024 年处理的支付总额超过 1 万亿美元，服务着全球数百万家企业。其竞争策略非常明确：成为 AI 代理的「默认钱包」与「行动执行层」——这与其当年成为互联网企业默认支付 API 的路径高度相似。

在这一背景下，PayPal 与 Stripe 显然正在正面交锋：
两者争夺的，不只是支付本身，而是 AI 代理真正「动手执行交易」时的关键控制点。

将三套体系放在一起对比（Comparing the three systems together）

（这里通常会进入 UCP / ACP / PayPal + Cymbio 的横向对照：
谁控制路由层、谁控制协议、谁控制支付与履约执行——以及它们各自的网络效应来源。）

如果你愿意，我可以直接帮你把下一段整理成一个对照表或一段高度概括的「格局判断」，把三方的分工与博弈一次性说清楚。

关键结论（Key Takeaways）

有 三点影响尤为突出：

商业行为将变得对话化、并可被代理执行
购买不再是用户逐步点击完成的流程，而是由 AI 在对话中理解需求、并在授权下代为完成。

商家「一次接入，处处分发」
商家不需要为每一个平台单独适配，只需完成一次集成，商品就能通过多个 AI 代理与渠道触达用户。

支付将成为嵌入式基础设施，而不再是交易终点
支付不再是「最后一步的按钮」，而是被深度嵌入到发现、决策与履约流程中的底层能力。

支付网络的提前应对

顺带一提，Mastercard 在 2026 年 1 月 宣布正在研究「AI 商业规则」，本质上是在试图抢先一步，参与定义这一转型中的治理框架。
支付网络显然意识到：在 AI 代理大规模完成交易之前，规则与标准的制定权 将决定未来的位置。

正如我们在今年 1 月的分析中所指出的那样：银行、金融科技公司与加密行业必须确保自己「坐在桌边」，而不是事后被纳入。

金融机构如果不能提前嵌入这些平台，其金融职能最终可能会被 Big Tech 内部化。

不同阵营的处境与选择

对银行而言（For Banks）

传统银行缺乏与 Google、OpenAI 或 Microsoft 在 Agentic Commerce 层面正面竞争的技术基础设施。但它们仍掌握三项关键资源：支付清算通道、客户信贷关系、合规与监管经验

这些资产决定了银行不会消失，但必须重新定位。

对金融科技公司而言（For Fintechs）

PayPal、Stripe、Adyen 等公司很早就意识到：仅仅做支付，已经不足以巩固长期地位。

因此，它们正主动向上游移动，进入：商业编排（commerce orchestration）、商家服务、AI 时代的基础设施层

对加密行业而言（For Crypto）

迄今为止公布的 Agentic Commerce 协议体系，几乎完全是传统金融路径：信用卡、Google Pay、PayPal、Stripe 等占据核心位置。

在 UCP、ACP 与 Store Sync 中，加密货币与稳定币基本缺席，除了一些由 Stripe 或 Coinbase 参与的零星实验。

这究竟是：一次巨大的战略疏忽，还是一次有意为之的排除，仍有待观察。

对加密公司而言，机会窗口非常明确：如果能构建 原生适配 AI 代理的支付轨道（即时结算、可编程货币、全球可达），并在协议彻底固化前成功嵌入 AI 平台，就有可能实现对传统金融的跨越式超车；反之，则可能被永久排除在体系之外。

结语

从根本上看，PayPal 正在努力追平 Stripe，并适应快速变化的消费行为。
随着人们越来越多地在 AI 平台中完成日常生活的决策，这些平台将逐渐演变为品牌的「默认虚拟橱窗」。

谁能嵌入这些橱窗背后的基础设施，谁就能继续留在牌桌上。

PayPal 的股价已低迷一段时间，较其 52 周高点 下跌约 37%。投资者不断质疑这家公司在长期内是否仍具备结构性相关性，而 Crypto + AI 叙事的兴起，反而加剧了这种担忧。

在这样的背景下，围绕 Agentic Commerce 展开的多元化布局，并非进攻性的选择，而是维持相关性的「必要成本」。对 PayPal 来说，这不是锦上添花，而是一笔不得不付出的入场费：只有完成这一转向，它才有可能继续留在下一代商业基础设施的核心位置。#支付系统 #Paypal $BTC $ETH

临近农历春节，又是辞旧迎新之时，也到了再度回顾的节点：
过去一年，有没有踩过 Rug Pull 项目跑路的坑？有没有因为喊单 KOL 的鼓吹而「买入即站岗」？或者遭受越来越猖獗的钓鱼攻击，因误点链接、误签合约而导致损失？
客观而言，春节并不会制造风险，但它很可能会放大风险——当资金流动频率提升，当注意力被节日安排分散，当交易节奏加快，任何一个细小失误，都更容易被放大成损失。
因此如果你正在计划假期附近调整仓位、整理资金，不妨先给你的钱包做一次「节前安全体检」，本文也将从几个真实且高频的风险场景出发，系统梳理普通用户可以做哪些具体操作。
一、警惕「AI 换脸」与语音模拟类骗局
最近风靡全网的 SeeDance 2.0，再次让大家意识到一个事实，即在 AGI 加速渗透的时代，「眼见为实、耳听为真」正在失效。
可以说，从 2025 年开始，基于 AI 的视频与语音诈骗技术就明显变得非常成熟，包括语音克隆、视频换脸、实时表情模仿与语气模拟，都进入了低门槛、可规模化复制的「工业化阶段」。
事实上，基于 AI，现在甚至已经可以精准还原一个人的声音、语速、停顿习惯甚至微表情，那也就意味着春节期间，这种风险尤其容易被放大。
譬如你在返乡路上，或正在亲友聚会间隙，手机弹出一条消息，是通讯录中的「好友」通过 Telegram 或微信发来语音或视频，语气急切，称账户受限、红包周转、临时垫付一笔小额代币，请求你立即转账。
语音听起来毫无违和，视频里甚至「真人出镜」，那在注意力被节日安排分散的情况下，你会如何判断？
要是放在往年，视频核验身份几乎是最可靠的方式，但在今天，即便对方开着摄像头与你对话，也不再 100% 可信。
在这种背景下，单纯依赖看一眼视频、听一段语音已经不足以构成验证，更稳妥的方式，是与核心圈层（家人、合伙人、长期协作伙伴）建立一种独立于线上沟通之外的验证机制，例如只有彼此知道的离线暗号，或一些无法通过公开信息推断的细节问题。
此外，也必须重新审视一种常见的路径性风险，即通过熟人转发链接。毕竟按照惯例，春节期间「链上红包」「空投福利」等名义极易成为 Web3 圈子里病毒式传播的诱导入口，很多人并非被陌生人骗，而是因为信任熟人转发，从而点击了精心伪装的授权页面。
因此大家也需要谨记一个简单却极其重要的原则：不要通过社交平台直接点击任何不明来源的链接，更不要授权，即便它来自「熟人」。
最好所有链上操作，都应回到官方渠道、收藏网址或可信入口进行，而不是在聊天窗口里完成。
二、对钱包进行「年终大扫除」
如果说第一类风险来自信任被技术伪造，那么第二类风险，则来自我们自己长期积累的隐藏风险敞口。
众所周知，授权是 DeFi 世界最基础、也最容易被忽视的机制。当你在某个 DApp 中操作时，本质上是在给合约一个代币支配权，这可能是一次性的，也可能是无限额度，可能是短期有效，也可能在你早已忘记它存在时依然生效。
说到底，它本身未必是立即生效的风险点，但它是一个持续存在的风险暴露面。很多用户误以为，只要资产没有存放在合约里，就不存在安全问题。但在牛市周期中，大家往往频繁尝试各种新协议，参与空投、质押、挖矿与链上交互，授权记录不断累积，当热度退去，很多协议不再使用，权限却仍然保留。
那时间拉长之后，这些过剩的历史授权就像一堆无人清理的钥匙，一旦某个你早已遗忘的协议发生合约漏洞，就很容易导致损失。
而春节，则是一个天然的整理节点，大家利用节前相对平稳的时间窗口，系统性检查一次自己的授权记录，是非常值得做的动作：
具体而言，可以撤销不再使用的授权，尤其是无限额度授权；对日常持有的大额资产采用限额授权，而非长期开放全部余额权限；同时将长期储存资产与日常操作资产分离管理，形成热钱包与冷钱包的结构分层。
过去很多用户需要借助外部工具（例如 revoke.cash 等网站）来完成这类检查，如今像 imToken 等主流 Web3 钱包也都已经内置了授权检测与撤销能力，可以直接在钱包内查看与管理历史授权。

归根结底，钱包安全不是永远不授权，而是最小权限原则——只给予当下必要的权限，并在不再需要时及时收回。
三、出行、社交与日常操作，不要懈怠
如果说前两类风险分别来自技术升级与权限积累，那么第三类风险，则来自环境变化。
春节出行（回老家、旅行、走亲访友）往往意味着设备频繁切换、网络环境复杂、社交场景密集，在这样的环境下，私钥管理与日常操作的脆弱性会被明显放大。
助记词管理是最典型的例子。将助记词截图保存在手机相册、云盘，或通过即时通讯工具转发给自己，往往是出于方便的心理，但在移动场景中，这种便利恰恰构成最大的隐患。
所以谨记，助记词必须保持物理隔离，避免任何联网存储方式，私钥安全的底线，是脱离网络。
社交场景同样需要边界意识。在节日聚会中展示大额资产页面、讨论具体持仓规模，往往出于无意，却可能为后续风险埋下伏笔。更需要警惕的是，以「交流经验」「教学指导」名义引导下载伪装钱包应用或插件的行为。
所有钱包下载与更新，都应通过官方渠道完成，而不是通过社交聊天窗口跳转。
除此之外，转账前一定要确认三件事：网络、地址、金额，毕竟已经发生过太多巨鲸因首尾号相似地址攻击误操作，损失大量资产的案例，而且类似的钓鱼攻击近半年来也已然产业化：
黑客往往通过海量生成不同首尾号的链上地址，作为预备的种子库，一旦某个地址和外界发生资金转账，就会立即通过在种子库里找到首尾号相同的地址，然后调用合约进行一笔关联转账，漫天撒网等待收获。
由于有些用户有时会直接在交易记录里复制目标地址，且只核对首尾几位，从而中招，按照慢雾创始人余弦的说法，针对首尾号的钓鱼攻击，「黑客玩的就是撒网攻击，愿者上钩，概率游戏」。

由于 Gas 成本极低，攻击者可以批量投毒数百甚至上千个地址，等待少数用户在复制粘贴中犯错。成功一次，收益远高于成本。
而这些问题都不在于技术有多复杂，而在于大家日常的操作习惯：
完整核对地址字符，而非仅检查首尾；不要不加检查就从历史记录中直接复制转账地址；首次向新地址转账时，先进行小额测试；优先使用地址白名单功能，将常用地址固定管理；
在目前以 EOA 账户为主的去中心化体系中，用户自己始终是自己的第一责任人与最后一道防线（延伸阅读《33.5 亿美元的「账户税」：当 EOA 成为系统性成本，AA 能为 Web3 带来什么？》）。
写在最后
很多人总觉得链上世界太过危险，对普通用户并不友好。
实事求是地说，Web3 确实很难提供零风险的世界，但它却能变成一个风险可管理的环境。
譬如春节是一个节奏放缓的时刻，也是一年中最适合整理风险结构的时间窗口，与其在节日期间临时匆忙操作，不如提前完成安全检查；与其事后补救，不如提前优化权限与习惯。
祝大家春节平安顺遂，也祝每一个人的链上资产，在新的一年稳健无忧。
#安全 $BTC #春节行情

多年以后，面对着低于 3% 的 sUSDe 收益率曲线，那位曾经不可一世的 DeFi 矿工会想起他第一次将 ETH 存入 EigenLayer 的那个遥远下午，正如他在上一个熊市时常回忆 DeFi Summer 的盛况一样。

隔壁的合约市场，一个加了 75 倍杠杆的「交易员」看着自己的仓位被插针爆仓，默默关掉了屏幕。

旧的赚钱方式失灵了，而一种古老的金融工具，恰好能同时为他们提供出路。

利率滑坡

挖矿的超额收益究竟从哪来？

一是新项目发放的代币奖励（用代币通胀稀释来补贴早期用户）。这套逻辑的前提是，代币本身有人愿意接盘。现在山寨币持续失血重创了空投的价值，项目方也不情愿肆意发放代币来奖励挖矿。

二是长时间的正资金费率带来的期现套利空间，这部分收益则被 Ethena 等项目和机构瓜分殆尽，sUSDe 的 APY 如今跌到了 4% 以下，作为对比，2024 年初这个数字一度超过 40%；

三是真实的借贷需求。熊市中交易者对链上资产的敞口需求萎缩，利率也跟着一泻千里。稳定币贷款利率如今已经跌回 2.3%，是近几年来的新低。

矿坑还在，矿工还在，但金子没了。

在庞氏飞轮滞涩，Yield 枯竭的「后 DeFi 时代」，资金正在寻找下一个能够提供可持续收益的目的地。

永续合约的「劣根性」

与 DeFi 矿工同处一个屋檐下的是一群横冲直撞的 Degen。

Degen 们不挖矿、不存币、不算 APY。Degen 要的是杠杆、是方向、是简单粗暴的"赌涨跌"。永续合约就是为他们量身定做的工具：判断涨就开多，判断跌就开空，杠杆放大收益，方向对了一晚上翻几倍不是梦。

但杠杆的过度使用豢养出了一个吃人的市场。

在合约交易中，爆仓并不需要朝预期的反方向走很远。另一则坏消息是，在买卖压力相近时，价格会趋向于获取更多流动性的方向。换句话说，市场会主动去击中你的止损和爆仓线。

这是市场结构决定的必然。

10 月 11 日我们经历了一场惨烈的大清算。无数做多的交易者在插针中爆仓，尽管随后价格迅速反弹，但他们的仓位回不来了。

大洗牌的信号：山寨币的未平仓合约赶超 BTC

仅仅看对方向是不够的，你还必须保证自己在到达终点前不被甩下车。

不同持仓方向、持仓时间和杠杆倍数的爆仓概率（数据统计于 2021 年）

两群人，两种焦虑。矿工的收益率在流失，Degen 的仓位被掏空。看似毫不相干的困境，却指向一片新大陆。

一张保险单，一台印钞机

用最朴素的方式来向不熟悉期权的读者解释：期权就是一张保险单。

假设你觉得 BTC 未来一个月会涨到 8 万美元，但又怕中间被"插针"爆仓。你可以花 1000 美元买入一张看涨期权——这 1000 美元就是你的"保险费"（权利金）。无论这一个月内 BTC 如何上蹿下跳，哪怕某一天暴跌 20% 再反弹，你的最大亏损永远就是这 1000 美元。只要到期时 BTC 价格高于行权价，你就获得收益。

简单来说，期权买方锁定了最大亏损，获得了一种"路径独立"的收益——不管中间的路怎么走，只看终点在哪里。

这就是期权对合约玩家的价值。具体而言，它提供了两条路径：

保护性看跌（给合约仓位买保险）。你开了一个 BTC 多单，同时花一小笔钱买入一张看跌期权。如果市场突然插针暴跌，你的合约仓位亏损，但看跌期权的收益可以对冲掉大部分损失——相当于给自己的仓位上了一道保险。

方向性赌博（以小搏大）。用一小笔权利金，获得高价值的 BTC 的上涨敞口。猜对了，回报可能是 5 倍、10 倍；猜错了，最多亏掉权利金。这和合约的"赌涨跌"体验几乎一样刺激，但永远不会爆仓。

期权的精妙之处还在于，它是一个双面市场。有人买保险，就需要有人卖保险。

这正是期权对 DeFi 矿工的价值。

期权卖方的角色，类似"保险公司"。你把资金存入期权协议，为市场上那些买保险的合约玩家提供流动性，换取他们支付的权利金作为收益。卖方赚的是波动率溢价，即市场参与者为了对冲风险或进行方向性投机而愿意支付的保险费。

对于习惯了 DeFi 挖矿"存币吃息"模式的 Farmer 而言，这个收租的逻辑再熟悉不过。区别在于，DeFi 挖矿的收益来源正在衰竭，但只要市场还有波动、还有人需要对冲，波动率溢价就永远不会消失。

一张保险单，一台印钞机。买方不会爆仓，卖方有可持续的收益来源。Degen 和 Farmer 在期权市场的两端各取所需——这是合约和 Yield Farming 无法单独提供的闭环。、

为什么链上期权一直没火？

概念这么好，为什么期权在加密市场里一直「坐冷板凳」呢？

实际上这是我们的错觉。期权的未平仓合约超过期货合约已经有段时间了。坐冷板凳的并不是加密市场的期权，而是「链上」期权。

数据很说明问题。链上期权协议的交易量总和仅占 Deribit、币安等中心化交易所的千分之二不到，这还没有统计 IBIT 期权的数据。相比 Perp DEX 对 CEX 的凶猛侵蚀，链上期权严重掉队。

问题出在供给侧——做市商不愿意来。

早期的链上期权协议，无论是采用 CLOB 还是 AMM，面临着和 DEX 相似的「逆向选择」问题。当链下中心化交易所的价格发生波动时，链上的期权定价往往因为预言机更新延迟或缓慢的区块确认而出现滞后。套利者可以监测到这种价格差异，在链上价格更新之前进行套利，这损害了 LP 的利益。

由于套利损耗无法规避，而代币激励也远没有 DEX 流动性挖矿那般慷慨，链上期权市场始终陷入"做市商/LP 赔钱→流动性枯竭→交易体验差→用户不来→流动性继续流失"的死循环。

这和早期 DEX 的困境如出一辙。但 DEX 靠着流动性挖矿的天量补贴和 AMM 的创新突围了，链上期权却没有等到属于它的时刻。

破局？

随着底层基础设施的质变——更快的区块确认、更低的 Gas 费、应用链的兴起——新一代的链上期权协议正在用更精巧的机制来解开这个死结。

Derive

Derive（前身为 Lyra）的核心策略，是从纯粹的链上原生模式转向了更接近 CEX 的混合架构。

它引入了 RFQ（询价）机制——当交易者想买卖期权时，系统会向专业做市商发送询价请求。做市商在链下计算好最新的风险敞口和市场价格后，再将确认的报价提交上链。做市商拥有"拒绝交易"的权利。如果他判断当前市场正在剧烈波动，可以选择不报价。这有效地阻断了套利者利用价格延迟"偷袭"做市商的路径，从而吸引了如 FalconX 等专业机构入驻提供流动性。

与 RFQ 并行的是，Derive 在自己搭建的 L2 应用链上同时运行了一个订单簿模型，方便小资金交易者像在 CEX 一样直接挂单买卖。RFQ 服务定制性的大额交易，订单簿服务散户。

Hyperliquid HIP-4

Hyperliquid 的 HIP-4 将"结果交易"（包括二元期权和预测市场）直接整合进自己的核心交易引擎 HyperCore 中。

HIP-4 最大的价值在于「统一保证金」。在目前的市场中，如果你想同时做永续合约和期权交易，你需要在不同平台各放一笔钱。HIP-4 上线后，用户可以在同一个账户内，使用同一笔保证金，同时进行期权交易和永续合约交易。做市商和交易员可以在一个场所内管理跨市场的风险敞口——例如在买入保护性看跌期权的同时，用永续合约做多。资金效率大幅提升，做市成本大幅下降。

也是「多巴胺」的游戏

「散户讨厌期权，因为它们太复杂了。」

看看美股市场给出的反驳：2024 年，标普 500 指数期权交易量中，超过 50% 来自"末日期权"（0DTE，即当天到期的期权）。这些期权的买家大多数是散户。他们不做复杂的希腊字母计算，只是用很小的本金赌今天涨还是跌。猜对了，可能赚 5 倍、10 倍；猜错了，亏掉有限的权利金。

用户并不讨厌期权，门槛在于晦涩的术语和复杂的界面。

新一代链上期权项目正在朝这个方向狂奔。Euphoria 创造了一种"点击交易"的交互模式：用户在价格图表上看到一个网格，每个格子代表一个价格区间。只需要点击你认为价格会触碰的那个格子，如果价格真的到了，就获得对应的奖励。不需要理解什么是行权价，不需要计算 Delta，不需要选择到期日。瞬间开奖，纯粹的多巴胺。该项目计划于 2 月 16 日正式上线 MegaETH 主网。

Euphoria 操作界面

而在分发侧，链上期权协议们可以踏着石头过河，走 Perp DEX 验证过的「前店后厂」模式。Derive 近日开放了自己的 Builder Codes，允许开发者利用 Derive 的基础设施构建自定义的前端应用，并直接从交易流中赚取费用。可以预想到，之后会有越来越多的前端应用将期权模块收入栈中。

基于 Derive Builder Code 的期权交易 APP Dreaming

结语

目前的链上期权体量相比于 Perp DEX，仍然只是沧海一粟。距离真正的爆发，还有做市商深度不足、散户教育缺失、监管框架模糊等诸多障碍需要跨越。

但方向是清晰的。

链上期权交易量几天前创下新高

在一个不再提供免费午餐的世界里，收益将收敛到「映射风险」的本质。

随着市场环境的变化、基础设施的完善和散户需求的激增，期权正处于成为链上金融体系中核心组件的黎明前夕。
#合约爆仓 #defi $BTC

以太坊基金会（EF）又一次站在了人事动荡的十字路口。

以太坊基金会联合执行主任 Tomasz Stańczak 宣布，将于本月底卸任。这距离他与 Hsiao-Wei Wang 在去年 3 月共同接替长期掌舵的 Aya Miyaguchi、组成新的领导核心，仅仅过去了 11 个月。

接替他的将是 Bastian Aue。此人公开资料极少，X 账号注册仅八个月，几乎没有任何发言记录。他将与 Hsiao-Wei Wang 继续共同执掌这个掌控着以太坊生态系统核心资源与方向的组织。

这场看似突然的人事变动，实则是以太坊基金会内部矛盾、外部压力与战略转型交织下的必然结果。

临危受命：动荡中的一年

要理解 Stańczak 的离职，必须先回到他上任时的背景。

2025 年初，以太坊社区处于焦虑期。彼时，美国大选后加密货币市场整体上行，比特币屡创新高，Solana 等竞争链势头凶猛，而以太坊的价格表现却相对疲软，以太坊基金会本身成了众矢之的。

批评的矛头直指时任执行主任的 Aya Miyaguchi。开发者社区抱怨基金会与一线建设者严重脱节，战略方向上存在利益冲突，对以太坊的推广力度不足。有人质疑基金会过于「佛系」，在以「协调者」而非「领导者」自居的温和姿态中，正在让以太坊丧失先发优势。

作为以太坊的「央妈」，基金会被要求做的不是无为而治，而是强势出击。

在这种舆论风暴中，Miyaguchi 退居幕后，进入董事会。Stańczak 和 Wang 临危受命，被推上前台。

Stańczak 并非空降兵。他是 Nethermind 的创始人，这家公司是以太坊生态核心的执行客户端之一，属于基础设施建设的关键角色。他懂技术、有创业经历、对社区痛点有切身理解。

用他自己的话说，上任之初接到的指令很明确：「社区在喊话——你们太混乱了，需要更中心化一点、加速一点，才能应对这个关键时期。」

这一年做了什么？

Stańczak 和 Wang 的组合确实带来了肉眼可见的变化。

首先是组织效率。基金会裁掉了 19 名员工，精简架构，试图摆脱官僚化标签。战略重心从 Layer 2 回归 Layer 1 本身，明确表态要优先扩容以太坊主网，而非放任 L2 各自为政。升级节奏明显加快，EIP 的推进比以往更加果断。

其次是姿态调整。基金会开始在社交媒体上发布系列视频，主动向大众解释以太坊的技术路线和发展方向。这种「走出去」的沟通方式，与过去相对封闭、神秘的形象形成对比。

战略布局上，Stańczak 推动了几个新方向的探索：隐私保护、量子计算威胁应对、人工智能与以太坊的融合。尤其是 AI 方向，他明确表示看到了「代理型系统」和「AI 辅助发现」正在重塑世界的趋势。

财务层面，基金会开始讨论更透明的预算管理和资金分配策略，试图回应外界对财库使用效率的质疑。

Vitalik Buterin 对 Stańczak 的评价是：「他帮助大大提升了基金会多个部门的效率，让这个组织对外部世界的反应更加敏捷。」

离职声明的弦外之音

还不到一年，为什么要走？

Stańczak 的离职声明写得相当坦诚，还有些耐人寻味。他给出了几个关键信息点：

第一，他认为以太坊基金会和整个生态系统「处于健康状态」。交接棒的时候到了。

第二，他想回去做「hands-on 的产品建设者」，聚焦 AI 与以太坊的结合。他说自己现在的心态，和 2017 年创办 Nethermind 时差不多。

第三，也是最值得玩味的一句：「基金会的领导层越来越有信心自己做决定、自己掌控更多事务。随着时间的推移，我在基金会独立执行的能力在减弱。如果继续待下去，2026 年我更多只是在『等着交棒』。」

这句话背后透露出两层含义：一是新的领导团队已经形成自驱力，不再需要他事事介入；二是他的实际权力空间可能正在收缩：对于一个习惯于亲自下场、有强烈创业气质的人来说，这种感觉显然不太契合他了。

他还提到，「我知道现在很多关于代理型 AI 的想法可能并不成熟，甚至毫无用处，但正是这种游戏式的实验，定义了早期以太坊的创新精神。」

这段话多少带着一点对现状的隐晦批评：当组织越来越「成熟」、决策越来越「稳健」时，那种野蛮生长的实验性精神是否会流失？

Stańczak 的离任，表面上是个人选择，背后却是以太坊基金会长期面临的困境。

这个组织从诞生之日起，就处在一种尴尬的位置上。理论上，以太坊是去中心化的，基金会不该成为发号施令的权力中心。但实际上，它掌握着大量资金、核心开发者资源、生态协调话语权，客观上承担着「央妈」和「发改委」的双重角色。

这种身份悖论导致基金会长期处于两难：做多了，被指责中心化；做少了，被骂不作为。Miyaguchi 时期偏向「协调者」定位，结果被批软弱；Stańczak 试图转向「执行者」角色，效率确实提高了，但组织内部的权力分配自然会更集中。

Stańczak 的离职声明恰恰暴露了这种张力：当组织变得更高效、决策更果断时，创始团队成员的个人发挥空间反而被压缩。对于一个需要兼顾「去中心化精神」和「市场竞争效率」的生态来说，这种内部摩擦几乎是无法回避的。

接替 Stańczak 的 Bastian Aue 是个什么样的人？

公开信息极少。他自己在 X 上的描述是，此前在基金会负责「难以量化但至关重要的工作」：协助管理层决策、与团队负责人沟通、预算考量、战略梳理、优先级设定，这种低调风格，与 Stańczak 鲜明的创业者气质形成对比。

Aue 在接任表态中说：「我做决策的依据，是对我们正在建设的东西的某些属性的原则性坚持。基金会的使命，是确保真正无需许可的基础设施——核心是密码朋克精神——能够被建立起来。」

这段话听起来更像 Miyaguchi 时期的语言风格：强调原则、强调精神、强调协调而非主导。

这是否意味着基金会将重新平衡方向，从「激进执行」回调到「原则性协调」？尚待观察。

以太坊的迷茫

Stańczak 的离职，正值以太坊讨论一系列重大提案的关口。据他透露，基金会即将发布几份关键文件，包括「Lean Ethereum」的具体方案、未来开发路线图、DeFi 协调机制等。

其中「Lean Ethereum」提案被一些社区成员戏称为「以太坊的减重时代」——意在简化协议、减轻负担，让主网更高效运行。

这些方向性文件将深刻影响以太坊未来几年的演进路径。而此刻更换核心执行负责人，无疑给这些提案的落地增添了不确定性。

更宏观的背景是，以太坊正面临来自多层面的挑战：Solana 等高性能链的竞争、Layer 2 碎片化问题、AI 与区块链融合的新叙事窗口、以及加密市场整体情绪波动对生态资金和注意力的影响。

就在 Stańczak 宣布离职的同一天，ETH 一度跌入 1800 美元区间。若继续跌破这一关口，一个尴尬的事实将浮出水面：持有 ETH 的综合回报，或将低于美元现金利率。

换算一下更扎心：2018 年 1 月，ETH 首次站上 1400 美元。那 1400 美元按美国 CPI 通胀复利调整，到 2026 年 2 月相当于约 1806 美元。

也就是说，如果一个投资者在 2018 年买入 ETH 后裸持至今、从未参与质押，那么八年过去，他不仅没赚到钱，甚至跑输了放在银行吃利息的美元现金。

对于一路信仰过来的「E 卫兵」来说，真正的拷问或许不是「路线之争谁赢了」，而是：还能撑多久？

唯一可以确定的是：这个掌控着加密世界最重要生态之一的核心组织，仍在飞速变化的行业中寻找定位，而这条路，注定不会平静。
#ETH $ETH

数字挫折
去年，越来越多的加密货币评论员认为，中国在数字资产问题上可能正在迎来转机。
自从中国人民银行（PBOC）行长潘功胜勾勒出人民币可能挑战美元霸权的愿景后，“回暖”这个词便被反复提及。
然而，在 2 月 7 日，音乐停止了。
在最新一轮加密货币崩盘的过程中，中国收紧了对加密货币和现实世界资产代币化（RWA）的限制，禁止国内实体在海外发行数字代币，并禁止未经批准在境外发行与人民币挂钩的稳定币，理由是这会危及货币主权。()
区块链情报公司 TRM Labs 的亚太政策与战略合作负责人 Angela Ang 表示：“中国对稳定币的考虑充其量也只是试探性的，而在最近几个月里，这种态度已经变得越来越冷。”
Ang 指出，中国人民银行（PBOC）的声明“明确终结了在不久的将来发行离岸人民币稳定币的任何希望——在香港肯定不行，在其他地方可能也不行”。
对于致力于打造数字资产中心的香港及其多年来的努力而言，这是一个重大挫折。去年 6 月，香港财经事务及库务局局长许正宇（Christopher Hui）还曾拒绝排除根据监管要求将该市稳定币与人民币挂钩的可能性。但可以推测，他现在肯定会亲手关上这扇门。

来源：Artemis Analytics
正如 Ang 所言，这一切早有预兆。早在去年 8 月，中国就曾告知当地经纪商和其他机构，停止发布研究报告和举办推广稳定币的研讨会，试图遏制市场的热情。
区块链情报公司 ChainArgos 的法律总顾问 Patrick Tan 表示，上周的公告“消除了市场上方悬而未决的关于私人发行人民币挂钩稳定币的不确定性”。他补充道：“发行人现在清楚地知道了红线在哪里。”
申请牌照的公司现在必须妥协，转而追求挂钩港元（HKD）的稳定币。
彭博新闻社此前曾报道，去年有多达 50 家公司计划在香港申请稳定币许可证。据《金融时报》10 月份的报道，其中包括科技巨头蚂蚁集团（Ant Group）和京东（JD.com），但在北京方面干预后，他们不得不中止了稳定币计划。
蚂蚁集团和京东均未回复置评请求。
截至周二，香港已向 11 家加密货币交易所授予了牌照，并允许 62 家公司为客户交易数字资产。名单中包括招商证券国际（CMB International Securities Ltd.）、国泰君安证券（香港）以及天风国际证券（TFI Securities and Futures Ltd.）等具有中资背景的机构。
但人们担心，如果无法接入人民币，这一切努力最终可能会落空。
Tan 表示：“问题从来不在于香港的监管框架，而在于中国是否会容忍人民币计价的工具在其控制之外流通。资本管制与稳定币的自由在根本上是不相容的。”

来源：Coinglass
比特币永续合约（Perpetual Futures）的持仓量（Open Interest）未能从 10 月份开始的跌势中恢复，凸显了最近一轮复苏背后缺乏信心。Coinglass 的数据显示，目前的持仓量较 10 月份的峰值下降了约 50%。
核心数据：33 亿美元
根据彭博行业研究（Bloomberg Intelligence）汇编的数据，自 10 月初崩盘以来，投资者已从美国以太坊现货 ETF 中撤出了约 33 亿美元，其中今年以来的流出额超过 5 亿美元。数据显示，以太坊 ETF 的资产规模目前低于 130 亿美元，为去年 7 月以来的最低水平。
业内观点
「市场正在围绕‘真正有效’的东西进行整合。即使是持有大量闲置资金（Dry Powder）的加密原生风投，也在大力转向金融科技、稳定币应用以及预测市场（Prediction Markets）。其他一切领域都在苦苦挣扎，难以获得关注。」
—— Santiago Roel Santos，加密私募股权公司 Inversion 创始人兼首席执行官。
加密原生风投公司正将其关注重点转向表现较好的领域，如稳定币基础设施和链上预测市场，并向相邻行业扩张。
#中国 $BTC #监管框架 $ETH

周四，美股大跌，纳指跌超 2%，部分交易员抛售贵金属以弥补股票市场的亏损，黄金、白银、铜、铂金、钯金大幅下挫。美元指数小幅上涨。
在外界再次担忧巨额人工智能投资能否真正大规模落地之际，美国科技股走低。金属价格在疑似算法交易抛售下突然下跌，一些投资者不得不退出包括金属在内的大宗商品仓位以获取流动性，也有部分资金转向美国国债避险。
现货黄金一度下跌 4.1%，白银暴跌 11%。伦敦金属交易平台（LME）铜价下跌 2.9%。随后金属价格收窄了部分跌幅：
周四纽约尾盘，现货黄金跌 3.26%，报 4918.36 美元 / 盎司，北京时间 00:00 之前维持微幅下跌状态，主要持稳于 5050 美元上方，随后出现一波急剧的跳水行情，刷新日低至 4878.66 美元。COMEX 黄金期货跌 3.06%，报 4942.50 美元 / 盎司。
周四（2 月 12 日）纽约尾盘，现货白银跌 10.89%，报 75.0942 美元 / 盎司，北京时间 00:00 之前持稳于 82 美元上方，维持微幅下跌状态，随后出现一波跳水行情，快速跌穿 76 美元，并在临近美股收盘时刷新日低至 74.4456 美元。COMEX 白银期货跌 10.56%，报 75.050 美元 / 盎司。
其他重要金属方面，COMEX 铜期货跌 3.65%，报 5.7740 美元 / 磅，现货铂金跌 6.19%，现货钯金跌 5.89%。
分析师怎么看？
对于周四的金银走势，业内人士表示：「这一切发生得太快了，感觉像是一次风险撤离（risk-off）行情。在极端市场压力时期，即便是黄金这样的避险资产，也会被急需流动性的投资者抛售。」
周四黄金和白银的部分抛售也源于获利了结，因为此前一轮迅猛上涨在一定程度上受到投机性买盘推动。
有业内人士指出，对黄金和白银而言，很大程度上的交易仍然由情绪和动量驱动。在这样的日子里，它们会表现艰难。
自 2024 年以来，黄金和白银强劲上涨，动量型买盘推动金属价格屡创新高。但这一走势在 1 月 29 日戛然而止，当天黄金录得十多年来最大单日跌幅，白银更是创下有记录以来最大跌幅。此后，两种金属在缺乏新催化剂的情况下，于较窄区间内震荡交易，波动性加剧。
有分析师认为，周四金价的突然下跌并不意味着它即将进入持续性下行趋势。但这确实提高了短期内持续波动的可能性。市场已经清理掉了一大块下方流动性区域，下一步走势将取决于价格在关键技术位附近的表现。
媒体分析指出，尽管出现小幅反弹，但整体来看，金属价格在一次类似「真空下跌」的突然走低中遭到重创，更像是系统化策略的抛售，即当关键价位失守时，CTA（商品交易顾问）群体常见的动量驱动型去风险操作。
尽管近期遭遇重挫，许多分析师仍预计黄金将恢复上行趋势，认为此前推动上涨的因素依然存在——包括地缘政治紧张局势、对美联储独立性的质疑，以及更广泛的从传统资产（如货币和主权债券）转向其他资产的趋势。摩根大通私人银行预计年底金价将达到每盎司 6000 至 6300 美元，德意志银行和高盛集团也维持看多观点。
全球最大的白银 ETF iShares Silver Trust 出现大量 5 月 /6 月 125 执行价看涨期权交易，与此同时，投资者卖出此前在高位买入的合约，这可能进一步加剧了白银的抛售压力。
交易员目前正关注美国经济数据，包括将于周五公布的重磅 CPI 数据，以寻找美联储利率路径的线索。较低的借贷成本通常利好不产生利息收益的贵金属。
#加密市场反弹 #非农意外强劲 $BTC $ETH

2 月 6 日凌晨，当比特币跌破 6 万美元时，整个加密社区陷入恐慌。距离 2025 年 10 月的历史高点 126,000 美元，比特币已经跌去了 52%。
但如果你翻开比特币 15 年的价格历史，会发现一个残酷的事实：52%的跌幅，在历史上只能算“毛毛雨”。
比特币熊市的“跌幅密码”
让我们先看一组数据：

这张表格揭示了一个清晰的规律：每一轮熊市的最大跌幅都在递减。
从 94% 到 87%，再到 84%、77%，比特币的“熊市标准”正在以每轮 5-10 个百分点的幅度收窄。
更精确地看这个递减规律：
2011→2013： 减少 7 个百分点（94%→87%）2013→2017： 减少 3 个百分点（87%→84%）2017→2021： 减少 7 个百分点（84%→77%）
平均每轮递减约 5-7 个百分点。
为什么？
市值基数变大，波动性自然降低
2011 年，比特币的市值只有几千万美元，一个”鲸鱼”抛售就能让价格崩盘 94%。
2026 年，即便比特币从高点腰斩至 6 万美元，市值依然超过 1 万亿美元。要让一个万亿级资产再跌 30-40%，需要的抛售体量是 2011 年的几千倍。
机构入场，提供了“流动性缓冲垫”
2018 年之前，比特币的持有者主要是散户和早期矿工。一旦恐慌，所有人一起踩踏，没有任何”接盘方”。
2022 年之后，贝莱德、富达、灰度等机构通过 ETF 持有了数十万枚比特币。这些机构不会因为一次暴跌就恐慌性抛售，他们的存在相当于在市场中放置了一张”安全网”。
根据彭博数据，截至 2026 年 1 月底，美国比特币现货 ETF 的总持仓量超过 90 万枚 BTC，价值超过 700 亿美元。这些筹码的”锁定效应”，直接降低了市场的可抛售供应量。
比特币从“投机品”向“资产类别”演化
2011-2013 年，比特币还是极客的玩具，价格完全由情绪驱动。
2017-2021 年，比特币开始被当作”数字黄金”，但依然缺乏明确的估值锚点。
2025 年之后，比特币 ETF 获批、GENIUS 法案推动稳定币立法、特朗普提出”战略储备”计划，无论这些政策是否真正落地，比特币已经从”边缘资产”变成了”主流金融体系的一部分”。
这种演化导致的结果，就是波动性的降低。
减半周期的供给冲击在减弱
过去，比特币的价格主要受到 4 年减半周期的影响，每四年，新增供应量减少 50%。
2012 年第一次减半时，每天新增产出从 7，200 枚降至 3，600 枚，供给冲击巨大。
2024 年第四次减半后，每天新增产出从 900 枚降至 450 枚，虽然百分比相同，但绝对数量的减少幅度已经很小，对市场的冲击力也在递减。
供给端的”通缩效应”在减弱，需求端的”投机狂热”也在降温，两者共同导致了波动性的收窄。
如果历史重演，这次的”底”在哪里？
基于”每轮递减”的历史规律，我们可以推演三种情景：
情景 1：乐观假设，跌幅收窄至 65%
如果这轮周期的最大跌幅为 65%（比上一轮 77%再降 12 个百分点，略高于历史平均递减幅度）：
底部价格 = 126,000 × （1 – 65%） = 44,100 美元
从 6 万美元到 4.41 万美元，还有 26%的下跌空间。
支持理由：
机构持仓占比创历史新高，ETF 提供了强大的”买盘支撑”
美联储虽然鹰派，但市场已将 2026 年降息预期从 7 月提前至 6 月
特朗普 3 月 7 日的白宫加密货币峰会可能释放政策利好
稳定币虽然负增长，但 TVL（总锁仓量）依然稳定在 2300 亿美元以上
风险因素：
Strategy 等高杠杆持仓者如果被迫卖币，会引发连锁反应
特朗普的”战略储备”承诺迟迟未兑现，市场可能失去耐心
如果你相信这个情景： 你应该在 5 万美元以下开始分批建仓，4.5 万美元附近可以加大力度。
情景 2：中性假设——跌幅 70-72%
如果这轮周期的最大跌幅为 70-72%（严格遵循”递减 5-7 个百分点”的历史规律）：
底部价格（70%） = 126,000 × （1 – 70%） = 37,800 美元
底部价格（72%） = 126,000 × （1 – 72%） = 35,280 美元
从 6 万美元到 3.5-3.78 万美元，还有 37-41%的下跌空间。
支持理由：
完美符合历史规律，既不过于乐观，也不过于悲观
当前宏观环境（降息预期+缩表担忧）的复杂度，与 2018 年相当
3.5-3.8 万美元对应比特币的”200 周移动平均线”，历史上这条线是强支撑
风险因素：
如果美国经济陷入衰退，所有风险资产都将遭遇无差别抛售
AI 泡沫如果破裂，科技股崩盘将带崩比特币
如果你相信这个情景： 你应该把主要子弹留到 4 万美元以下，3.5-4.5 万美元是你的”重仓区间”。
情景 3：悲观假设——跌幅回归 75-80%
如果这次”真的不一样”，市场结构性崩塌导致跌幅回归到 2017-2022 年的平均水平：
底部价格（75%） = 126,000 × （1 – 75%） = 31,500
美元底部价格（80%） = 126,000 × （1 – 80%） = 25,200 美元
从当前 7 万美元到 2.5-3.15 万美元，将是一场再跌 50%的屠杀。
支持理由：
2 月 6 日的”三杀”（美股、黄金、比特币同步暴跌）显示，比特币的”避险属性”彻底破产
ETF 虽然吸收了大量筹码，但也意味着机构可以”一键抛售”
特朗普政府的关税政策引发全球贸易战，可能导致全球性衰退
加密行业人才流失、VC 退圈（如 Multicoin 联创 Kyle Samani 宣布离场）显示行业信心崩塌
如果你相信这个情景： 你应该现在就清仓离场，等彻底崩盘到 3 万美元以下再说，或者只留 10-20%仓位”赌一把”，其余资金撤出观望。
不要害怕错过
一些人总是担心，如果错过了这次熊市底部的买入机会怎么办？
答案很简单，追涨或者等下一个周期。
加密货币不是你人生唯一的翻身机会。如果你觉得它是，那你已经输了。
2015 年，错过 150 美元的人，在 2018 年 3200 美元时其实还有机会。
2018 年，错过 3200 美元的人，在 2022 年 1.5 万美元时也还有机会。
但前提是：你要活到下一个周期。
不要因为一次梭哈失败，就彻底离开这个市场。
此外，大部分人只关心”在哪个价位买”，却忽略了”什么时候卖”。
举三个案例：
案例 1：
老张在 2018 年 12 月，比特币 3200 美元时重仓买入。2019 年 6 月，比特币涨到 1.3 万美元，老张觉得”牛市来了”，没卖。2019 年 12 月，比特币跌回 7000 美元，老张觉得”完蛋了”，割肉离场。
最后的结局：盈利不到 1 倍，还被洗出局，错过了 2021 年的 6.9 万美元。
案例 2：
小李也在 3，200 美元买入，但他给自己定了一个规则：“不涨到 5 万美元，绝不卖。”2019-2020 年的所有波动，他都不为所动。2021 年 4 月，比特币涨到 6.3 万美元，小李卖出 50%，锁定 15 倍利润。剩下 50%一直拿到 2021 年 11 月的 6.9 万美元高点，最终卖出。
结局：平均获利 18 倍。
案例 3：
老王从 2018 年 12 月开始，每个月定投 1000 元，不管涨跌。坚持了 3 年，到 2021 年 12 月停止定投。
他的平均成本约 1.2 万美元（因为前期买得便宜，后期买得贵）。2021 年 11 月，比特币 6.9 万美元时，他卖出全部，盈利约 4.7 倍。
结局：虽然不如小李，但他完全不需要”择时”，执行起来最简单。
这三个案例告诉我们，抄到底部不重要，拿得住才重要。
如果不是一开始抱有终身囤币的想法，那提前定好”止盈计划”，定投虽然不性感，但最适合普通人，绝大多数不可能底部买入顶部卖出，分批买入和分批卖出永远是相对较好的方法。
写在最后：熊市才是穷人的翻身机会
2011 年，在 2 美元买入比特币的人，现在已经实现了 3 万倍收益（即便按近期底部 6 万美元计算）。
2015 年，在 150 美元买入的人，现在是 400 倍。
2018 年，在 3200 美元买入的人，现在是 18.75 倍。
2022 年，在 1.5 万美元买入的人，现在是 4 倍。
每一轮熊市，都是一次财富的重新分配。
那些在高点疯狂追涨的人，在熊市中被洗出局；那些在底部恐慌性抛售的人，把筹码拱手让给了别人。
而真正赚钱的，永远是那些在所有人都绝望时，敢于分批建仓的人。
只要你相信，比特币的价格会吹来，还会更高。
2018 年，当比特币跌到 3200 美元时，有人说：”比特币已死”。
2022 年，当比特币跌到 1.5 万美元时，不少人惊呼，加密货币末日到来。
2026 年 2 月，当比特币跌破 6 万美元时，全世界都在问：”这次真的不一样了吗？”
如果你相信”历史会重演”，那么现在到未来 6-12 个月，就是你人生中为数不多的、能以”相对低价”买入”未来”的时刻。
至于你信不信，这是你的选择。
#抄底最佳时机 #非农意外强劲 $BTC $ETH

编者按：这次采访记录了全球加密货币行业最具影响力也最具争议的人物——CZ（赵长鹏）从巅峰、入狱到重生的完整心路历程。

打破了外界对百亿巨头的神话想象，展现了一个极其真实且带有极简主义色彩的普通人：他在麦当劳翻过肉饼，在彭博写过底层代码，甚至在财富自由后依然习惯订经济舱。最令人震撼的除了 Binance 的崛起，还有他首次详尽披露了与政府司法部博弈的细节，在面临长达数周的心理战、媒体渲染下的勒索风险，以及西雅图监狱里复杂的种族帮派规则时，他是如何保持情绪的绝对稳定。

CZ 坦诚地回顾了与 SBF 的恩怨始末，以及被迫离开 Binance 管理层时那次的痛哭。如今，他转身投入到不设代币、纯粹公益的全球教育事业。这不仅是一部加密行业的编年史，更是一次关于权力、金钱与自由边界的深刻自省。

看点

· 从中国到加拿大的早年经历
· CZ 的早期职业经历：出奇地「普通」
· 在上海创办第一家公司
· 与比特币结缘
· 全仓押注加密行业
· 为何创立 Binance？
· FTX 事件始末：与 SBF 的关系及其崩盘
· 直面拜登政府「反加密」的司法部
· 联邦监狱内部生活是什么样？
· 离开 Binance 后的生活与新事业

以下为播客全部对谈内容：

从中国到加拿大的早年经历

Chamath：CZ，欢迎来到《All-In》播客。我想把时间线拉回到最开始，因为我觉得很多人并不了解你的背景，至少没有他们应该了解的那么多。你早年在加拿大的一段经历跟我很像，这部分我特别在意。你在麦当劳打过工，我在汉堡王打过工。

CZ：我父亲是 1984 年去加拿大读书的。

Chamath：当时怎么会有这个机会？你父亲去了之后就一直留在加拿大吗？

CZ：他会回来看我们，一年一两次吧，但大多数时间他都在加拿大。

Chamath：他在中国是老师？

CZ：他是老师、教授。先是去多伦多大学做交换项目，然后过了几年又去了温哥华的不列颠哥伦比亚大学。后来我们也开始申请过去，那时候其实办护照很难，要三四年才能办下来。我们大概 1985 年开始申请，差不多两三年才拿到护照。

Chamath：你是说拿到中国护照？

CZ：对，中国护照。然后办签证还得再等好几年，当时流程就是这么慢。

Chamath：那你搬到温哥华是什么感觉？

CZ：完全不一样，就是到了一个全新的国家。我在国内学校学过一两年英语，但一点都不流利。不过温哥华很好，加拿大你知道的，绿化好、空间开阔、到处都挺漂亮，生活水平也高，东西都很干净。水果也更大。整体环境就是很舒服。

Chamath：一家人团聚之后，你父母都工作吗？

CZ：我爸在大学做助理教授，一个月大概拿 1000 加元，学校还给了很便宜的教师宿舍，所以我们住在校园里。

我们到加拿大的第三天，我妈就去一家服装厂上班了，做缝纫、车衣服。她在中国是教数学和历史的，但英语不太行，所以找不到同级别的工作，只能在拿最低工资的工厂干活。她在那里干了七到十年吧，就一直做这个。

Chamath：我妈在斯里兰卡时是一名护士，后来我们移民了，拿到难民身份后，我父亲一直没找到工作。我妈就去给人家当管家，维持生计。再后来，她做回了类似护士助理的工作。我想我大概 14 岁左右的时候，拿到了人生第一份工资。

CZ 的早期职业经历：出奇地「普通」

CZ：对，没错，我也差不多是 14 或 15 岁时在麦当劳打的第一份工。

Chamath：咱们同岁，那估计也是 14 岁。你还记得当时卑诗省的最低时薪是多少吗？

CZ：记得，那时候最低工资是 6 加元。

Chamath：这太不可思议了，安大略省那时候 4.55 加元。

CZ：但在麦当劳，他们只付 4.5 加元。这比法定最低工资还低，因为麦当劳当时似乎有一项特殊豁免权，毕竟那里雇了很多年轻人。我记得是在 14 岁生日那天去申请的，一周后我就在那儿翻肉饼了，那是我人生第一笔收入。

Chamath：那你当时算不算那种早熟的「技术神童」？就是那种 24 小时都在写代码、钻研计算机科学的小孩？

CZ：不，我觉得我称不上那种人。我是个技术控，大学读的计算机，高中就开始对编程感兴趣并自学了，但我绝对不是什么编程奇才。算是个还不错的程序员吧，职业生涯里也写过一些像样的代码。但在我 28 到 30 岁左右的时候，开始脱离代码层，去做更多的业务拓展和销售之类的工作了。

Chamath：你当时朋友多吗？

CZ：挺多的。

Chamath：只有亚裔朋友吗？还是各色人种都有？

CZ：都有。其实亚裔和非亚裔的朋友我都有，但在我们学校，大多数亚洲孩子只跟亚洲孩子扎堆，我算是个例外，我也有不少白人朋友，有各种各样的朋友圈子。我在加拿大的青少年时光非常棒，那是我一生中最美好的几年。我觉得正是那段时光塑造了我乐观的性格，我通常是个挺快乐的人。

Chamath：当你没考上我的母校滑铁卢大学，只能屈就麦吉尔大学的时候，你心里是什么滋味？会觉得自己很笨吗？

CZ：这个嘛，其实当时我在滑铁卢、麦吉尔还有多伦多大学之间纠结。但我知道我肯定不去卑诗大学，因为我想换个城市。其实 UBC 给了我录取的，但我就是不想去。当时我一位非常尊敬的长辈建议说，你应该去当医生，因为医生的生活体面，薪水也高。我听了她的建议，选择了生物学。而滑铁卢大学并不是以生物见长的，对吧？所以我去了麦吉尔。但读了一个学期后，我就对自己说：不学生物了，我要转到计算机科学。

Chamath：那是典型的大学生活吗？暑假有没有找到很牛的工作？还是像普通的大学生一样，得为了交学费奔波？

CZ：我每个暑假都工作，而且我在学年期间也会打兼职。

Chamath：所以没有负债？你当时是不是想：我一定要在没有任何债务的情况下毕业？

CZ：对，第一年我没申请助学贷款。其实我还是从我爸那儿拿了 6,000 加元。第二年钱还是不够，我姐姐给了我 3,000 加元。从那以后，我就再也没跟家里要过一分钱了，完全自给自足。所以很幸运，我没有任何学生债务，但这都是靠每个夏天不停打工换来的。

Chamath：你知道滑铁卢大学最棒、也是最救我命的一点是什么吗？就是它的实习项目，我当时找到了几份非常棒的实习工作。即便如此，我毕业时还是背了大约 3 万加元的债，不过我那时候在股票交易上表现挺活跃的。

后来我的老板，一个叫迈克·费舍尔的人，对我做了一件极其慷慨的事。我当时在一家银行做衍生品交易员，那是我的正职，但我私下也炒股，还帮他赚了不少钱。他问：「你欠了多少债？」我说大概 3 万，准确说是 3 万 2。他说：「现在就下楼去加拿大帝国商业银行把你的债还清，我给你写支票。」

CZ：哇。

Chamath：他当场给我写了一张 3.2 万加元的支票。

CZ：你应该跟他说欠了 3.3 万，或者 30 万。

Chamath：这就是加拿大不可思议的地方，你能接受极好的教育，而且不会被那种让你翻不了身的债务压死，这在美国对很多人来说已经是不可能的事了。

CZ：即便在麦吉尔，也有很多从美国跑来读书的人，他们付着国际生的学费，却发现还是比在美国读书便宜。我当时觉得这太疯狂了。所以我们真的很幸运，加拿大的学费还算合理。

Chamath：所以你从麦吉尔的计算机系毕业后做了什么？

CZ：哦，其实我没从麦吉尔毕业。我在那儿读了四年，大三那年我找到了一份实习，大四那年实习期延长了，我就没回麦吉尔。所以我并没有麦吉尔的学位。

后来我发现我去日本申请工作签证需要一个学士学位。当时正值 2000 年左右互联网泡沫的顶峰，我就参加了一个叫「美国计算机科学学院」的在线教育项目，在那儿拿到了学位。

Chamath：我的天！所以名义上你是那所学校的毕业生？

CZ：名义上是的。

Chamath：好吧，那你当时是拿到了哪份实习，让你决定直接在那儿干了？

CZ：是在东京的一份实习，从大一开始，我就一直在做编程相关的活儿。我在一家叫 Original SIM 的公司写过模拟软件。大三的时候，我进了东京的一家公司，叫 Fusion Systems Japan。他们在为东京证券交易平台的经纪商开发订单执行系统。

Chamath：那是一家在蒙特利尔或加拿大有办公室的日本公司吗？

CZ：不，我直接飞去了东京。

Chamath：你去了东京？

CZ：对，其实那是一家由几个美国人在东京开的公司。

Chamath：所以你当时觉得这像是一场冒险，我要去东京过个暑假。

CZ：你想啊，我当时只是个大学生。能去东京生活简直跟做梦一样。

Chamath：那你当时主要负责哪类软件的开发？

CZ：主要是订单执行软件。简单来说，就是负责处理和传输交易指令的系统。

Chamath：类似于如今支撑 Binance 业务的那种底层逻辑吗？

CZ：基本可以这么理解，架构风格很接近。不过，我参与开发的所有软件都不涉及决策算法，它们只负责高效地执行指令。

Chamath：当你初次接触这个领域时，你的反应是「天呐，我太热爱这个了」，还是仅仅觉得「既然接到了代码任务，我理解其逻辑，那就把它完成」？你是被业务本身吸引，还是仅仅把它当成一份工作？

CZ：起初纯粹是当作一份工作。那时我太年轻，对各行各业缺乏宏观的认知。刚进公司时，我被分派去开发一个数字影像存储系统，它并非像 iPhone 相册那样简单，而是用于医疗影像的专业系统。

但不久后，公司的核心业务转向了订单执行系统，我也随之参与其中。这成为了我职业生涯的重心。我之所以喜欢它，是因为它对技术专业性要求极高。这个领域的核心是效率：极致的响应速度和超低的延迟。这种对效率的追求在潜意识里非常契合我的性格。

Chamath：深入探讨一下，像 Jump 这种高频交易机构，他们为了优化效率和延迟几乎不计代价，甚至会自研电路断路器和物理光纤基础设施，只为节省几毫秒。在软件层面，这种极致的优化是如何体现的？在编写代码时，你如何处理这些极限边界条件？

CZ：这分为多个层面。首先是软件架构的优化，你必须确保系统绝对高效。例如，为了消除延迟，我们会剔除所有的数据库查询，将一切操作移至内存进行。同时要精简计算逻辑，尤其是针对下单前和交易前的风险审查流程。更高级的阶段会涉及到硬件层面，比如使用现场可编程门阵列，这是一种集成在网卡上的可编程芯片。

Chamath：这样数据就不必在内存和处理器之间来回往返，从而进一步提升速度。

CZ：没错。大约十年前我还在写代码时，一次数据往返大约需要 100 微秒；而通过硬件优化，可以将延迟降至 20 微秒。之后就是物理设施的优化，比如寻求服务器托管，尽量缩短物理距离。

Chamath：这让我想起 AI 领域的 Groq。我们十年前初创时也有类似的洞察，让数据在 GPU 和 HBM（高带宽显存）之间穿梭是非常低效的。所以我们决定采用 SRAM，将一切数据保留在芯片上。

这种思路在推理的解码阶段非常有效。既然高频交易涉及如此巨额的资金，为什么这些机构没有尝试研发定制化的专用集成电路（ASIC）？我理解 FPGA 的应用，但似乎没人走到自研特定芯片（ASIC）这一步，还是说他们做了但秘而不宣？

CZ：我认为这种规模的芯片定制并不普及，主要原因在于算法迭代太快。虽然芯片化设计非常高效，但一旦需要修改逻辑，研发周期太长。相比之下，FPGA 在性能与可重构性之间取得了最佳平衡。即便如此，FPGA 的编程周期依然比纯软件要长出十倍。

Chamath：你在日本工作的公司后来成功了吗？

CZ：很成功。就在 2000 年互联网泡沫破裂前夕，那家公司被一家纳斯达克上市公司收购了。

Chamath：收购金额很大吗？

CZ：当时大约是 5200 万美元。在那个时代，这算是一笔巨款。

Chamath：那是你察觉到商机、决定投身创业的契机吗？还是另有隐情？

CZ：不，那时我才二十出头，还太年轻。在公司里，我只是一名普通的程序员，用日语说就是一名上班族。

Chamath：明白。那在那之后发生了什么？

CZ：公司被收购后，母公司与原团队之间出现了严重的文化冲突，那是我第一次意识到企业并购可能面临的困境。管理层不合，于是原合伙人决定另立门户，成立了另一家公司。

虽然我没从那次收购中分到钱，但合伙人们赚了不少。他们租下了极其豪华的办公室，然而新公司只维持了一年。这证明了过去的成功并不代表未来的必然，甚至可能产生误导。他们挥金如土，却没有营收，公司在 2001 年便倒闭了。2001 年初，我开始寻找新机会，恰好彭博在招聘。那是在「9·11」事件发生前，我拿到了录用通知，但还没正式入职。

Chamath：岗位是在哪里，纽约吗？

CZ：当时我还在东京，但岗位是在纽约。「9·11」发生后，我致电彭博询问职位是否还有效，是否还要我去。他们反问我：「你还敢来吗？」我说：「没问题。」于是，我在 2001 年 11 月抵达了纽约。

Chamath：当时的氛围如何？

CZ：街上冷冷清清，但我适应得不错。纽约虽然沉寂了几个月，但很快就恢复了往日的活力，对我来说没有太大困扰，我在彭博工作了四年。

Chamath：那期间你是否依然扮演着打工人的角色？在大型企业工作，拿着薪水、奖金，或许还有一些期权。

CZ：是的，我当时以高级开发人员的身份入职，被分配到了「Tradebook Futures」团队。那是他们新成立的部门，旨在整合并开发彭博终端上的期货交易系统。

Chamath：那时候还没有创业的念头吗？

CZ：确实没有。

Chamath：那你当时追求的是什么？稳定吗？为什么选择在纽约的彭博工作？

CZ：当时我只有 24、25 岁，只是个想找份好工作、体验不同世界、探索人生方向的年轻人。我深知自己当时缺乏独立创业的经验。在东京时，公司只有 200 人左右，而当时的彭博已有约 3,000 名员工。

对我而言，那已经是庞然大物了：办公室极其华丽，有鱼缸，还有免费食物。入职后我遇到了很好的上司，两年内晋升了三次。最后我开始带领一个从 60 人增长到 80 人的团队。那是我的职业转折点。我不再编写代码，转而进入管理岗位。对我来说，那是职业生涯中最为艰难的一次转型。

在上海创办第一家公司

Chamath：随后你离职去了中国？这又是如何发生的？

CZ：2005 年初，我在日本工作时的那些老同事计划创办一家新的金融科技公司。他们当时都在亚洲，在东京、上海和香港之间犹豫。由于认为上海是未来金融科技发展最具潜力的城市，我们选了上海，虽然后来证明香港当时的业务机会其实更多。2005 年我搬到了上海。创始团队共有六个人：四名白人、一名日本人和我。我是唯一能说中文的人，尽管那时我的中文也有些生疏。

Chamath：你们几个人就这样空降上海了，当时的业务设想是什么？

CZ：我们认为自己拥有华尔街最前沿的交易技术经验。

Chamath：你的那些朋友后来也去了纽约吗？还是留在日本？

CZ：其中两个当时随我在纽约，另外三个留在日本。我们六个人汇合，初衷是把华尔街的交易技术引入中国，为中国的经纪商和交易平台提供服务。于是，团队又租下了一间非常豪华的办公室……

Chamath：等等，这是你第一次真正意义上的创业。你当时懂得询问股权分配或股权结构表这类问题吗？还是只是盲目参与？

CZ：分配并不完全均等。核心负责人持有约 39% 到 40%，我们其余五人平分剩余股份，我持有约 11%。我当时只知道这个比例，但对于股东权益、优先股与普通股的区别等法律细节，我一窍不通。

Chamath：所以你就带着这 11% 的股份搬到了上海。

CZ：是的，我对此毫无概念，只凭一股热忱。作为初级合伙人，由于我会说中文，到上海后我负责与潜在客户沟通。在与国内经纪商接触后，我才发现一个致命问题：我们注册的是外商独资企业，而当时的政策不允许国内券商或金融机构与这类性质的公司合作。公司成立后我们才意识到这一点。于是我们不得不转型。为了生存，我们开始承接各种 IT 外包项目。

Chamath：变成了像德勤那样的咨询服务商？

CZ：甚至还不如德勤。我们什么活都接：修打印机、做 SAP 系统实施等等，业务范围极广。我们就这样坚持了几年。令人意外的是，我们真的靠这些活生存了下来，并积累了大量汽车行业的客户，比如上海通用、上海大众、一汽等。大约三四年后，我们在香港开设了办事处，开始与摩根士丹利、德意志银行、瑞信等国际大行打交道。

Chamath：所以业务最终还是做起来了。

CZ：是的，那家公司至今依然存在。我在那里待了八年，直到 2013 年才离开。

Chamath：这八年你一直待在上海吗？

CZ：主要在上海。但我也花了大量精力筹备香港办公室，还经常去东京为那边的客户服务。

Chamath：公司后来发展到什么规模？

CZ：据我所知，公司规模增长到了约 200 人，并在这个规模上维持了很长时间。

Chamath：作为初级合伙人，你是直接参与利润分成吗？

CZ：其实我们并没有分到太多利润。我把自己大部分积蓄都回投到了公司，从未套现过一分钱。不过几年后，公司营收已经足以支撑合伙人的高薪。那时我有了家庭，孩子都要上国际学校，我的年薪也达到了六位数。

Chamath：那时候你已经结婚了？

CZ：是的，我在纽约工作期间结婚了。

Chamath：你和前妻是怎么认识的？

CZ：我第一次去东京实习时就认识了她。大约是 1999 年。后来她去纽约找我，我们结婚生子。虽然现在我们已经分开了，但在上海的那段日子，薪水足以让孩子接受良好的国际学校教育，这对我来说已经很满足了。

Chamath：回顾你之前的经历，依然没有任何迹象表明你即将去创立 Binance。

CZ：完全没有，当时我对此还一无所知。

Chamath：那是 2013 到 2014 年间，你当时多大？大概 36 岁左右？

CZ：2013 年时，我刚好 36 岁。

与比特币结缘

Chamath：正值而立之年。你当时还是个拿薪水的上班族，是那家公司的初级合伙人，事业有成，孩子也都在私立学校就读。那么，接下来发生了什么？

CZ：我接触到了比特币。起初是朋友向我推荐，让我关注一下这个叫比特币的东西。我花了大约六个月的时间才真正理解它的本质，那大概是从 2013 年 7 月开始的。

Chamath：是因为你读了那篇白皮书，然后发现需要反复研读才能领会吗？

CZ：基本如此。而且当时主要的交流阵地是 BitcoinTalk.org 论坛，我几乎翻遍了上面的所有内容。

Chamath：你读过我 2012 年在彭博发表的那篇文章吗？它对你产生过影响吗？

CZ：坦白说，我不记得了。我当时读了海量的资料，确实很难想起具体的出处。

Chamath：开个玩笑，不过我确实写过。有趣的是，我当时和迈克尔·布隆伯格关系不错，他虽然辈分很高，算不上我的导师，但他很赏识我。2012 年左右，他的团队邀请我写一篇专栏文章。我在文中建议每个人都应该将净资产的 1% 投入比特币，将其作为一种保险。

文章在彭博终端发布后，我对比特币产生了一种觉醒式的认知。它是我见过的最令人着迷的技术产品。最令我折服的一点——不知道你是否也有同感——它是唯一一篇我从头读到尾，并感叹其文字之优雅的非技术性散文。它并不像那些只写给博士看的晦涩文献，你完全可以把它交给任何一个不懂技术的人看，他们也能读懂。

CZ：而且全文只有区区九页。

Chamath：没错。要把复杂的逻辑写得如此精炼，需要极高的智慧。

CZ：言简意赅比长篇大论难得多。如果让别人来重写这篇白皮书，恐怕得写上 90 页。

Chamath：向你介绍比特币的那位朋友是谁？是你当时的同事，还是在上海结识的朋友？

CZ：是我的一个朋友，叫曹大容（Ron Cao）。我们没有业务往来，他当时是光速创投（Light Speed Ventures）中国的董事总经理。我们常在一起玩扑克牌，那是那种小赌怡情的私宅牌局，参与者要么是正在打拼的创业者，要么是风险投资人。

在一次牌局上，大容建议我关注比特币。随后我们进行了深入交流，当时还在沃尔玛工作的李启元（Bobby Lee）也准备辞职去担任比特币中国（BTCZ）的 CEO。

作为交易的一部分，大容代表光速创投投资了 BTCZ。那是 2013 年 7 月。看到他们两人对此如此严肃对待，我第二天便约了 Bobby 吃午饭。Bobby 建议我将净资产的 10% 投入比特币，他的理由是：即便归零，你只损失 10%；但如果涨了 10 倍，你的净资产就能翻倍。这听起来非常有说服力。于是我开始钻研，直到 2013 年底我才彻底确信其价值。但尴尬的是，比特币在 2013 年半年内从 70 美元飙升到了 1000 美元。

Chamath：眼睁睁看着它涨了 15 倍，你当时是什么心情？

CZ：我觉得自己错过了最佳时机。因为在比特币行业，无论你何时入场，你永远会觉得自己来晚了，因为你接触到的每个人似乎都比你早。

Chamath：在你钻研期间，有可以交流的圈子吗？

CZ：上海当时有一个非常小的社区。我当时几乎和世界上任何愿意聊比特币的人沟通。我在台湾也有几个在台积电工作的朋友，他们当时正辞职尝试开发比特币矿机芯片。此外还有一些矿工，比如圈内人称「七彩神仙鱼」（毛世行）的大佬，他是 F2Pool 鱼池的创始人。

他们当时在杭州，我们会约在上海见面交流。最关键的转折点是 2013 年 12 月在拉斯维加斯举行的比特币大会。我飞过去见到了行业内的所有人。

那是一场只有 200 人的小型会议，Vitalik（以太坊创始人）、查理·李（莱特币创始人）等如今的巨头当时都在场。当时正值「丝绸之路」网站被查，媒体渲染比特币只是毒枭的工具。但在会议现场，我看到的是一群非常有礼貌的技术极客和年轻人。当你和 Vitalik 交流时，你会发现他是一个非常单纯、善良的人。

Chamath：你做这些事的时候还在原来的公司任职吗？你直接告诉合伙人要去拉斯维加斯玩几天？

CZ：是的。回来后，我向合伙人建议公司应该开发比特币支付系统。当时 Bitpay 刚刚完成了 400 万美元的融资，是行业内的领头羊。

Chamath：提到 Bitpay，我有个很有趣的亲身经历。我当时急于证明比特币的交易能力，在 2012 或 2013 年，我通过 Bitpay 用比特币买了一辆路虎。按现在的币价折算，那辆车大概价值 9000 万美元。更离谱的是，我还用比特币在塔霍湖买了一块地，只是为了证明房地产交易的可行性。现在回想起来，那块地相当于 10 亿美元。

CZ：账不能这么算。即便你当时不用比特币，你也会用等额的现金去买。而那笔现金本可以用来买入更多的比特币。这本质上是心理账户的问题。

Chamath：回到正题，你向合伙人提议做 Bitpay 的竞品，他们显然无法理解。那时你买入比特币了吗？

CZ：当时我只买了一个币试试。

全仓押注加密行业

Chamath：那后来呢？

CZ：我告诉合伙人们，这是我一生中见到的最大机遇。我这辈子见证了三个底层的技术变革：互联网（当时我太年轻没能深度参与）、比特币，以及后来的 AI。当时我 36 岁，我不想再错过比特币。我决定辞职全身心投入这个行业。

为了筹集资金，我决定卖掉上海的房产。卖房花了几个月时间，最终卖了约 90 万美元。我全家搬到了东京的租住房里，我则频繁往返于上海和东京之间。房款是分批到账的。第一笔资金到账时币价是 800 美元，随后一路下跌。我在 600 美元、400 美元的时候持续补仓，最终持仓均价大约在 600 美元左右。

Chamath：房款全换成了比特币，但你当时还没有工作。

CZ：我同时在找工作，而且目标非常明确，只看比特币行业。从我决定辞职到敲定新工作，只花了不到三周时间。

Chamath：谁雇用了你？

CZ：起初我和 BTCZ 的 Bobby 谈过，他想招募我。但随后 Blockchain.info（现在的 Blockchain.com）的 Roger Ver 找到了我。当时他们团队只有三个人：创始人 Ben Reeves、刚入职的 CEO Nicholas Cary，我是第三个。

我担任技术副总裁（VP of Engineering）。我飞往英国伦敦北部的约克工作了一段时间。但那段经历并不顺利，团队扩张到 18 人后，新任 CFO Peter Smith 为了融资调整了管理架构，导致公司文化发生剧剧变。很多开发人员包括我都选择了离开。我在那里只待了大约六七个月，虽然时间不长，但那段经历让我受益匪浅。

Chamath：学会哪些事千万别做。

CZ：也算是。加入 Blockchain.info 时，Ben Reeves 就说过，你看，我们没有公司、没有办公室，所有人都远程办公；我们用比特币给每个人发工资。这些做法让我学到不少东西。直到今天，这种理念在 Binance 内部仍然被大量采用。

我学到的另一点是，当时 Blockchain.info 是行业里最大的用户平台之一，钱包数量大约有 200 万，甚至一度超过 Coinbase。

可他们几乎没有所谓市场部打法，整个营销基本就靠 BitcoinTalk.org 上的一条帖子。帖子长达 150 页，Ben Reeves 就在里面不断回复、持续互动，平台用户就这样一路增长到 200 万。那让我意识到，只要方法得当，靠很「游击式」的营销也能做出规模。我从那家公司学到了很多，但后来企业文化发生了一些变化，不再适合我，我就离开了。之后是何一把我招进了 OKCoin。

Chamath：做开发？

CZ：做 CTO。这个过程中，我觉得 BTC China 又帮了我一次。因为我离开后又在找工作，何一正好在跟我聊这件事，Bobby Lee 听说后也联系了我。那时候 OKCoin 开出的条件是 5% 的股权；随后 BTC China 过来直接给到 10%。结果 OKCoin 在三小时内就把条件追平了。

我当时在上海和北京之间犹豫，最后决定去北京加入 OKCoin。那会儿何一自己只有 1% 的股权，他招我进去，某种意义上是希望我成为更重要的合伙人——承担更大的业务责任。我在 OKCoin 待了大概八个月，但同样没有坚持太久。

Chamath：为什么？

CZ：主要还是文化和价值观的不一致，有些做法我无法认同。举个很简单的例子：他们做活动、做手续费折扣宣传时，广告写得像是人人都能享受，但实际上你得主动去申请才会给你，并不是自动生效，类似这种细节让我不舒服。于是到 2015 年初，我决定离开。大致就是这样，主要是在 2014 年那几个月，延续到 2015 年初。

为何创立 Binance？

Chamath：那后来怎么就做了 Binance？

CZ：2015 年，我和几个以前的同事决定在日本东京做一家比特币交易平台。因为那是 Mt. Gox 事件之后一年，日本市场出现了明显的真空。

就在我决定离开 OKCoin 的同一天，有两位开发者找到我，他们也刚好各自辞职。我说那不如我们三个人一起做点事。我们当时约定我来当 CEO、拿更多股权，负责融资；我用自己的积蓄给两位开发者发工资，而我自己不拿薪水。

我们很快做出一个演示版本，下载了一个开源交易平台系统，把界面稍微改得更好看一些。

Chamath：所以 Binance 就是从套开源项目开始的？

CZ：不是（笑）。那还在 Binance 之前，我们也没有对外这么说。我当时非常坦诚，这个 Demo 只是我们两三天内赶出来的概念验证，用来展示方向，不是最终产品。

另外，我们写了一个脚本去抓取 Bitfinex 的行情数据。Bitfinex 当时是大型交易平台之一，我们相当于复刻了它的订单簿，让界面上不断闪动成交、看起来很活跃，投资人看到后会觉得技术很强。

但更关键的是，他们提问时，我能把问题讲得很深，比如如何把撮合做快、如何做内存撮合引擎、数据库结构怎么设计等等，这些都是我之前积累下来的。

Chamath：也就是你把你学到的那些内存撮合、数据库全都讲出来了。

CZ：对。我能深入回答他们的技术问题，所以他们相信这不只是一个好看的 Demo。但他们也指出你们在日本做交易平台不一定能成功，你不会日语。于是他们建议为什么不把这套交易系统卖给别的交易平台？因为很多日本交易平台的技术并不强。

我觉得可行，就去谈了几家。大概两周后，我们就和其中一家签了合同，对方以 36 万美元买下这套系统，先付了 18 万美元的首付款。那笔钱足够让我不再用个人存款发工资，我当然松了一口气。于是我们从做自己的交易平台转向做交易系统供应商。

Chamath：也就是卖软件。

CZ：对，卖软件。到 2015 年 7 月，有一批中国公司也找上门来，说他们也想买系统。

Chamath：不好意思打断一下，但这段经历太惊人了。很多创业故事里，当别人问「你公司做得怎么样、值多少钱」时，大家总会联想到那种「灵光一现、命中注定」的传奇。

比如 Binance 现在大概是 2000 亿美元级别，很多人以为这种公司一定有个特别炸裂的起点。可你的经历更像真实创业：一路摸索、学习、试错、迭代，路径并不直观，直到某个时刻才发生催化。即便如此，你当时做的也不是一个终局形态，而是在做授权、做服务。很多人误解了创业的本质，它更多是韧性，是把苦活累活一遍遍做下去的耐力。

CZ：完全同意。很多人会把创业浪漫化，觉得一开始就天降灵感。

Chamath：像 Facebook 的故事，大学里随手一写，突然就百万用户。

CZ：是的，Facebook、微软、谷歌这类故事最容易被传播，车库、宿舍、从零到一飞起来。

Chamath：但现实里，尤其是金融、或者像特斯拉这种公司，更多是漫长的苦战。

CZ：没错，是持续的苦战。你得反复尝试很多方向，开始时根本看不出哪条路会通。那三家更像是极少数从第一天就对了的例外，但它们塑造了大众对创业的想象。事实上，99% 甚至 99.9% 的成功公司都不是那种路径。

所以回到我们当时，软件授权这门生意做得不错，我们一共服务了大概 30 家交易平台客户。

Chamath：等等，真的假的？

CZ：真的，持续了两年左右。两年里我们签了很多客户，那其实是个数百万美元级的授权业务。它也可以算 SaaS，我们称之为「Exchange as a Service」，按月收固定服务费。业务非常稳定，每增加一个客户，收入就台阶式上升。这其实是个很好的商业模式。

但到了 2017 年 3 月，中国政府关停了我们的大部分客户。到 5 月，我们发现必须转型。

Chamath：但他们没有直接影响你们，因为你们只是软件供应商。

CZ：对，我们只是软件供应商，不运营交易平台，不触碰业务本身。但问题是客户没了，业务就没了。所以 4 月、5 月我们一直在想怎么转型。

那段时间也发生了很多尝试，比如有三位跟着我干的同事想做一个 Poloniex 的复制版，Poloniex 当时是最大的交易平台之一。我说我们手上有现金，可以投；但三天后，他们又想做链上聊天室、链上交易那类软件，我就觉得不值得再投。

最后我说，既然我们已经有交易系统，为什么不自己做一个只做币币交易的交易平台？系统需要做些定制，但基础都在。于是 5 月底我们定了，重新做交易平台，做纯币币交易。

Chamath：当时团队多大？

CZ：20 人左右，技术人员齐全，但几乎没有市场团队，因为我们原先是 B2B，主要靠销售。我们只有两个销售加上我。决定转型后，我们说那就自己跑起来：做一家币币交易平台。

然后 6 月 1 日到 6 月 10 日，BTC-e 的联合创始人 Vinnik，在中国做了一次 IC0，10 天募了 1500 万美元。我看到后非常震惊，他只有一份白皮书和一个网站，没有产品、什么都没有，就能募到 1500 万。那我想如果他能做到，我也许也能做到。

Chamath：你需要的是冒险资金。你在想如果我拿到 1500 万，就能扩建团队、投入营销，让公司走上增长曲线，也不用那么焦虑于现金流压力。

CZ：对。我们最初确实是打算走 VC 融资，但看到那件事之后我意识到 IC0 的效率太高了。2017 年 6 月中旬我去参加一个大会，所有人都在谈 IC0，大家都对我说：「CZ，你必须做 IC0。」

6 月 14 日左右，我就下决心把团队叫到一起，我们要做 IC0，马上写白皮书。

Chamath：那时你在比特币圈或加密圈里已经有名气了吗？不管是在中国、日本，还是别的地方？

CZ：有一点。在 Blockchain.info 时，我就已经被不少人认识了。Blockchain.info 当时是最受欢迎的平台；OKCoin 我又是 CTO，在社交媒体上也比较活跃，同时还负责他们的国际市场，主要是非中文市场，因为团队里几乎没人英语比我好，尽管我的英语也谈不上多好。所以我在圈子里算是有一点知名度，大家多少知道我是谁。

Chamath：因为要做 IC0，你多少得有点名气或履历背书，对吧？

CZ：是的。这也是早进入行业的优势，那时候参加几场会议，参会者可能也就两百人。第一次去，大家还不认识你；第二次再去，就开始有人记得你；第三次去，别人就会把你当成圈内人士，甚至认为你是专家。那段时间我确实积累了一点口碑。

我当时也注意到，在中国做那次 IC0 的那个人 Vinnik，在国内很有名，但在国际上知名度不高；而我在国内外都多少有一些曝光。因此我判断我大概率也能做一场 IC0，融到差不多的规模。后来事实证明，我们确实做到了。

Chamath：我一直搞不清楚，到今天也一样，你们那次 IC0 的买家究竟是谁。

CZ：坦白说，我直到今天也很难给出一个完全精确的画像。

Chamath：中国人？日本人？还是来自全球各地、早就认识你的人？或者是因为你们白皮书写得特别好？

CZ：从投资者构成来看，可能 80% 到 90% 都是中国人，也有一部分国际投资者参与。数据大致显示，那次 IC0 约有 2 万人认购。

Chamath：两万人？

CZ：对，约两万人。对一个全新品牌来说，真正的背书其实也就只有两点：少数人认识我，以及我们把事情讲清楚了。

Chamath：所以即便中国当时把交易平台清出市场，IC0 依然被允许？

CZ：需要澄清一下，那时候 IC0 还没有被明确禁止。

Chamath：对，当时还没禁，但也谈不上被允许。

CZ：严格说，是未被批准，处于灰色地带。再补充一个关键背景，我们当时服务的交易平台客户，主要是「法币交易平台」，并非纯加密交易平台。加密交易平台并不是 3 月被叫停的，而是在我们启动之后才在 9 月迎来监管重拳。我们说的这段时间大概是 2017 年 6、7 月。

Chamath：你当时几乎是在监管缝隙里穿针引线。

CZ：确实如此。但我们并不知道政策会在之后落下，只是基于当时的现实做决策。

Chamath：那你们当时卖掉了公司多少股权？

CZ：我们没有出售股权。我们发行的是代币，不涉及任何股权安排。我们发行了一个新代币 BNB，直到今天它仍然存在。我们当时的计划是售出 60% 的代币，募集约 1500 万美元。当然，募集是以比特币等加密资产计价与结算。

Chamath：你们最初为 BNB 设计的代币经济模型是什么？

CZ：我们提出了若干用途，但最核心、也最能快速落地的一条是持有 BNB 的用户，在未来交易平台上线后进行交易可以获得 50% 的手续费折扣，这是最直接的价值承诺。我们同时也提到它未来会演化出自己的链，形成一个更完整的生态系统，大概就是三四个主要方向。

Chamath：那你们当时一定很兴奋，募集到 1500 万美元，马上就能把交易平台做起来。可 9 月政策下来，交易平台本身在中国被禁止了，你们怎么办？

CZ：2017 年 9 月 4 日，中国政府多个部门联合发布文件：第一，虚拟货币交易平台不再允许在中国运营；第二，IC0 也不再允许；第三，挖矿同样被禁止。我们的选择只有一个：迁出中国。

当时中国仍是重要市场，大约贡献了 30% 左右的用户，但我们还有约 70% 的用户来自全球其他地区。我们判断即便失去那 30%，业务仍可以生存，甚至仍有不错的增长空间，于是我提出把团队搬到东京。

Chamath：你很喜欢东京。

CZ：我对日本并不陌生，至少不是第一次适应一种新文化。

Chamath：而且那时你也会说日语了。

CZ：会一点点，属于打车级别的日语：会说谢谢、辛苦了、餐厅点菜能看懂一些；寿司的名字我大多能叫出来。大致就是这个水平。但关键在于东京对我而言不是一个完全陌生的城市。那时我们大概 30 人左右，于是决定整体搬迁。

Chamath：所有人都搬了？

CZ：几乎全部。那是八年前，团队里只有一两个人已婚，几乎没人有孩子，所以迁移成本相对低。大家收拾行李就走了。我记得有个产品经理哭了，因为她男朋友还在中国。但她最终还是跟着团队去了东京，后来也和那位男朋友结了婚，这件事现在回想起来仍然很不可思议。

总之，我们搬到东京之后，平台仍然持续增长。

Chamath：你们最初上线 Binance 时，是一炮而红吗？还是需要花很多力气去找 PMF？早期的病毒传播是怎么发生的？流动性又是怎么建立起来的？

CZ：我会说产品增长得不错，但代币价格一度跌破 IC0 价格，跌幅大约 30% 到 40%，大概三周后才恢复。至于 PMF，当时加密市场仍然很热，我们做的是币币交易平台，这不是一个全新的概念，因此需求本身已经存在。

Chamath：那 IC0 就很关键了，大家持有代币，能享受交易手续费折扣，所以会优先选择 Binance，对吗？但你们的系统架构是不是也明显更好？速度更快、稳定性更强？

CZ：是的，系统性能确实显著更优。那时候甚至不需要复杂对比，只凭直观体验就能看出来，在 Binance 下单、撮合的速度明显快过竞争对手，整个交易系统的性能优势非常突出。

Chamath：2017 年你们主要在和哪些平台竞争？

CZ：当时 Poloniex、Bittrex 是最大的两家。中国市场上还有火币、OKCoin 等，西方市场则有 Coinbase。Gemini 那时候还没起来，是后来才出现的。Bitstamp、Bitfinex 当时也在，但现在相对小很多。

Chamath：那时候你已经接近 40 岁了，这件事真的开始跑起来，你怎么消化这种成功？你会不会对自己说这到底发生了什么？这是真的吗？

CZ：确实有一些非常不真实的时刻。比如财务同事跟我说，我们这段时间的收入大概是几百个比特币，我第一反应是难以置信，这怎么可能？我们真的赚到这么多？你确定吗？对方说确定。于是我们反复核对、三次核对，还是同一个结果，那种感觉非常震撼。

还有一段时间是 BNB 在恢复价格的那三周，BNB 我们 IC0 定价大概是 0.10 美元，跌到 0.06 美元左右；随后又开始反弹。那一阵子几乎是睡一觉醒来涨 20%，开个会回来又涨 20%，甚至去趟洗手间回来也像又涨了一截。当然这是夸张的说法，但节奏确实快得令人眩晕。

Chamath：那种时候你很快就会意识到，等一下，我好像变得很有钱了。

CZ：财富感的冲击来得更晚一些。大概在 2018 年初，过了六七个月，Forbes 把我放上了封面。那一刻我才真正开始意识到，也许事情已经完全不同了。

Chamath：他们当时怎么联系到你，要做封面？

CZ：我其实也不太清楚具体过程。Forbes 当时在做一期加密主题特刊，找了很多圈内人。他们通过我们的公关团队联系，当时 PR 团队大概四五个人，说想给我做专访、拍摄。

我一开始并不想去，但团队认为作为一个新品牌，Forbes 的曝光可以显著提升认知度，我就同意了。拍摄那次也是我第一次化妆、第一次上镜做那种正式棚拍。

Chamath：钱对你意味着什么？别误会，但你是在中年之后才变富的。到了四十多岁，钱还重要吗？

CZ：钱当然重要，但不是全部。对我来说，有几件事起到了作用：

第一，我确实年纪不小了。四十多岁的人，不太会像二十岁那样追逐豪车、派对或炫耀性的消费，我对那些不感兴趣。

第二，我的性格相对稳定，不太容易因外部变化而大起大落。

第三，财富增长对我来说并不是循序渐进的过程。我几乎是从刚刚实现一点财务宽裕，直接跳到登上封面、别人说你可能是亿万富翁。但当我打开自己的钱包，数字之外的生活并没有立刻发生什么变化。有人跟我说「你可能已经是亿万富翁」，我反而会想真的吗？为什么我完全没有这种感觉？

甚至在我们从中国搬去日本的那段时间，我还在订经济舱红眼航班。后来有人提醒我应该升到商务舱，这样能躺下睡觉，我才意识到习惯并不会因为财富骤增而自动改变。

如果一个人是阶梯式变富，从 100 万到 1000 万，可能会买车；到 2 亿可能会买游艇，他会逐步形成一套消费与身份习惯。但我没有经历那样的阶梯过程，所以很多富人的习惯并没有在我身上长出来。

Chamath：那现在呢？有时候你是亿万富翁，有时候甚至是「百亿级」，这些数字到底意味着什么？

CZ：对我而言，意义并不大。我觉得钱大致有两层意义：

第一，保障基本生活：食物、住所、安全感。坦白说，实现这一点所需的金额并不高。人们常常会把生活复杂化，但基础需求并不昂贵。就这层意义来说，我当然早就具备了。我生活得很舒适，但并不奢华。

第二，至于更富带来的变化，并没有想象中那么大。比如我现在住的房子，客厅每隔一段时间还会漏水，因为房子很旧。外界可能以为我住得极其豪华，但事实并非如此：我住的是一个尺寸合适、位置便利、满足家庭需要的房子。它并不新，也不讲究排场，只是功能上合适。东西坏了就修，仅此而已。漏水这种事一个月前还发生过。

Chamath：这说明你务实？还是说你本身不太会被这些东西打动？

CZ：我更看重功能。能解决问题、能正常运转，我就满意。我不太在意装饰、风格、颜色，也不在意闪耀的金色或类似符号性的东西。只要它好用，就够了。

Chamath：你会有强烈的不安全感吗？

CZ：不太会。我清楚自己的弱点，也学会了如何与之相处，我希望自己不是一个过度自负的人。

Chamath：说起来可能有些傲慢，但我确实是这两年才开始真正了解你。我看了你从 2010 年代末到 2020 年代初的视频，我最直接的反应，因为这也是我一直以来的挣扎，即自卑感与自负之间的拉锯。我当时想：天哪，这个人表现得极其冷静。看来你的情绪调节能力极强，且非常有自省意识。

CZ：他人的情绪起伏可能很大，表现为极度的喜悦或悲伤。我同样会感到快乐或忧虑，但我的波动范围更窄。

Chamath：这种特质让你在很多方面都能游刃有余。这意味着当你正埋头解决某个难题时，所谓的「成功」在某种程度上是虚幻的，因为外人并不知道你付出的艰辛，也没人真正关心那些枯燥的苦劳。

人们倾向于用一种简单粗暴的方式去评判事物，比如指着某样东西感叹：「哇，看你拥有的一切。」确实如此。如果你一直埋头苦干而没有时间享受，其实没有人能真正理解那种状态。

CZ：没错，确实是这样。

Chamath：好，我们聊聊 Binance 的起步。你推出了这个平台，它发展得极其迅猛，但也经历了一些波折。你是否觉得自己在某个阶段曾过度沉迷于这种增长？

CZ：我不会说我沉迷于增长，但我确实沉迷于工作。事实上，工作本身带给我极大的满足感和成就感。

Chamath：那时你典型的一天是怎样的？你主要在忙些什么？

CZ：我每天基本上要处理 20 多场会议，包括预定的电话会议或正式会谈，此外还有各种琐碎事务，还要在 Twitter 上回复用户等等。但这让我感到非常有意义，因为其中蕴含着一种难以言表的成就感。这种感觉并非来自金钱或增长规模。

Chamath：是什么呢？在你执掌 Binance 期间，你是如何衡量的？有些人会死盯着滞后指标，比如营收，但营收和利润其实是六个月甚至一年前工作的滞后体现。你最看重的领先指标是什么？你真正关心的、能反映系统健康状况的北极星是什么？

CZ：我认为核心指标是日活跃用户数，不是交易量，也不是营收。

Chamath：为什么是日活，而不是其他指标？

CZ：这是核心所在。我认为只要你持续服务于更多用户，你就在为他们创造价值。我坚信，当人们愿意使用一个产品时，它才是有价值的。因此，使用的人越多，即便营收为零，产品依然具备价值。

任何产品都是如此，受众越广，价值越高，这就是我的哲学。相比之下，你可以为了短期利益去优化营收或利润，但那样可能会丧失长期增长的潜力。我始终相信，从长远来看，如果平台拥有庞大的用户群，那就是价值所在——这不仅是为你自己创造价值，也是为用户创造价值。

人们选择使用你的平台，是因为这能为他们带来价值。所以，这是我的「北极星指标」。除此之外，意识到有数以亿计的人在使用我们的服务并从中获益，这本身也极具意义。我的观点是，如果用户愿意支付手续费，那一定是因为我们提供了相应的价值。

Chamath：但日活也是一把双刃剑，因为这些活跃用户中可能包含不法分子。你是什么时候第一次意识到这可能成为一个严重问题，并必须严肃对待的？

CZ：实际上有一个非常清晰的时间点，那是 2018 年的元旦。当时 Binance 成立仅五个月左右，我们规模已经很大，是全球排名第一的交易平台了。当时，一名美国国土安全部的官员联系了我，他发来邮件请求我们协助追踪一些黑客，这些黑客可能转移了 Ether Delta 被盗事件的资金。

Ether Delta 是 2017 年的一家去中心化交易平台，因遭遇黑客攻击而倒闭。那是美国政府官员第一次联系我们，我当时完全不知道该如何处理。我们团队中没有人具备与执法部门对接的经验。于是，我召集了几个伙伴商量：「我们要怎么帮他？」

随后，我们在核实其身份后，提供了他所需的信息。事后他向我们表达了感谢。我当时问他：「Joseph，你能否推荐一些具备对接执法部门经验的人才，以便我们将来聘用？」他确实推荐了一位，但那人当时在美国，而我们那时还没有美国实体，无法在当地雇佣员工，所以只能作罢。但就在那年的元旦，我意识到这种情况未来会频繁发生。

Chamath：在那一刻你意识到，随着用户基数的扩大，这种事是不可避免的。

CZ：是的，这是必然的。

Chamath：即便是在用户量激增的情况下。

CZ：就在那天，我意识到我们必须聘请有执法部门工作背景的专业人士。

Chamath：那么你后来做了什么？

CZ：我们最终确实聘请了更多这方面的专业人才。

Chamath：显然，你个人不会去监控每一笔交易，所以你无法察觉所有细节。但如果我们快进到后来，拜登政府对你提出的指控核心在于，像哈马斯或其他组织在利用 Binance 进行交易，而你们的监管措施不足。

CZ：关于这一点，受限于法律协议及辩诉程序等因素，我对于能说什么和不能说什么有严格的法律限制。我虽不是律师，但我会尽量避免触及这些敏感话题。不过从宏观角度来看，我想说拜登政府整体上对加密货币行业是相当敌视的，他们甚至公开向加密货币宣战。因此，看到新一届政府的态度发生了 180 度的转变，我认为这对美国乃至全世界都是一件好事。我并不想单纯指责前任政府，但我觉得他们当时确实未能理解这个行业。

Chamath：你认为他们为何表现得如此敌视？

CZ：源于对新生事物的恐惧，就这么简单。我想在他们的认知里，在某种程度上是想保护现有的金融体系、银行及相关利益方免受冲击。此外，这些传统行业可能也进行了大量的游说活动，从而洗脑或影响了决策者的思维。这是人性使然，虽然并不理想，但可以理解。

Chamath：你经营着交易平台，生意蒸蒸日上。从 2018 年到 2020 年，你逐渐步入巅峰。最终，你决定开设一个美国实体。

CZ：是的，我们在 2019 年开设了 Binance.US。

Chamath：你当时为什么觉得有必要这样做？

CZ：2019 年当时有一些新闻，用我这个门外汉的话说，美国政府正在追击 BitMEX。当时 BitMEX 以及 Bitfinex 的负面消息频出。我记得波兰政府冻结了他们大约 6 到 8 亿美元的资产，而当时他们的市值也才 40 亿美元左右，这是一笔巨款。

随后，美国政府起诉他们储备金不足。看到这些新闻后，我们意识到美国政府开始关注这个行业，我们最好进行注册。同样，我咨询了许多有法律背景的朋友，普遍的共识是我们应该以合规注册的方式在美国运营。于是在 2019 年，我们注册了 Binance.US，它是一个完全独立的实体，拥有独立的部署系统、撮合引擎和流动性池。从成立第一天起，Binance.US 就一直处于监管之下。

Chamath：2019 年到 2021 年间，一切运行基本顺遂。

CZ：总体来说，是的。

FTX 事件始末：与 SBF 的关系及其崩盘

Chamath：随后你开始看到其他竞争对手异军突起，比如 SBF 和他的 FTX 势头极其强劲。跟我聊聊那段经历，你是怎么认识他的？

CZ：我们在某个阶段曾持有他们 20% 的股份，但一年后就退出了，并没有持有太久。

我记得第一次见到他是在 2019 年 1 月，在 Binance 于新加坡组织的会议上。我记得当时 FTX 甚至还没成立。Sam Bankman-Fried（SBF）当时还在经营 Alameda Research。他们在圣淘沙的新加坡水族馆举办了一场酒会，还安排潜水员在鱼缸里举着标语。

当时他们是 Binance 的 VIP 客户，交易量非常大。所以我们和他们的关系很友好，那是 2019 年 1 月的事。几个月后，他们找到我们，表示想建立一个期货平台。他们提出了一个合资方案，具体细节我记不清了，但我记得他们提议的分成比例是 60/40，我们占大头。

我当时考虑过还价，毕竟用户都在我们手里，他们当时还一无所有。我甚至想过提出 95/5 的分成，但我觉得那样不太礼貌。毕竟他们依然是我们的重要交易者和 VIP 客户，所以我们拒绝了那个提议。

Chamath：因为他们曾是流动性池中至关重要的一环。

CZ：在社交层面上我们并无太多交集，他们当时是平台的大客户。但你要知道，当时的 Binance 也还很年轻，并非深耕多年的老牌机构，可能也就成立了半年到一年左右。后来在夏季，他们带着更好的方案再次找到我，但我拒绝了。到了 11 月，他们第三次尝试合作。那时 FTX 已经上线并有了一定的交易量，他们提议我们可以按这个价格转让 20% 的股权给你。

」那次交易涉及代币交换，即 BNB 与 FTT 的互换，我们也因此持有了一些早期的 FTT。当时 BNB 的流动性远高于 FTT。然而，交易达成后不久，我就开始从朋友口中听到 SBF 在华盛顿政界和美国各处散布关于我们的负面言论。我当时觉得这实在令人难以置信。

此外，他们还做了一些令人恼火的事，比如开出 5 倍的薪水，从我们这里挖走了两名能接触到 VIP 数据库的客户经理。其中一名员工离职后，我心想，如果我们为了留住她而加薪，那就意味着要给所有人加薪 5 倍，这显然不可行，于是她便入职了 FTX。但在她入职的第二天，我们的 VIP 客户就开始接到他们的电话，宣称在 FTX 交易可以获得更优惠的费率。

于是我致电 SBF 说：「你能不能停止这种行为？我们还是你们的股东。」与此同时，他表面上还会客气地问：「CZ，我们能不能在加密货币活动上一起参加个圆桌论坛？」作为投资者，我本想帮他们做推广。事实上，我真心希望行业内能有多个成功的交易平台并存，这样我们就不会总是成为被针对的目标。但事与愿违，我不断听到他在背后中伤我们的消息。

到了 2021 年初，由于他们宣称要以 320 亿美元的估值融资，我们便决定退出。根据投资条款，我们对未来的融资轮次拥有否决权，如果想阻碍他们，我们完全可以动用这项权利。但我不想以此为难他们，我想的是，既然如此，不如直接退出，大家在市场上公平竞争。

如果我没记错的话，交易在 2021 年 7 月最终敲定并完成了转账，这比他们最终爆发危机早了整整一年半。在那时，没人能预料到后来的崩盘。

Chamath：没错。当时有传言说，他们的许多问题是在你出售股份后才开始的，且两者之间存在某种关联，你现在的这番话有力地反驳了那种说法。

CZ：那种说法纯属无稽之谈。由于业务上的竞争关系，尽管我们曾是股东，但我从未要求查阅他们的财务报表，从未开口问过。我是一个非常被动的投资者，投资后从不干预对方的经营。况且大家在期货平台上存在竞争，所以我也刻意保持距离，让他们自行发展。

Chamath：FTX 倒闭后，人们讨论最多的几点，一是赔付方案对部分持有现金的债权人而言并非最优；二是这些资产在后期的估值问题。回顾这一切，你认为这反映了行业的什么现状？

CZ：坦白说，我不了解破产清算的具体流程，也不清楚其是否公平，我只是在网上读到了一些说法。而且为了保持透明，我必须说明 FTX 的破产管理机构目前正与我们进行诉讼，他们试图追回一年半前我们退股时的那笔资金。因此，我目前能公开评论的内容非常有限。

我确实听到一些中国用户抱怨无法获得赔付等问题。但据我所知，由于加密货币价格上涨，如果按美元计价，他们现在有足够的资产进行赔付；但如果用户当时持有的是加密货币，那他们本应获得更多，我不确定具体的交易细节。

直面拜登政府「反加密」的司法部

Chamath：Binance 的情况是从什么时候开始变得复杂的？我是指与美国政府的关系。

CZ：那是从 2021 到 2022 年间开始的，他们开始要求我们提供信息，而我们始终配合。但到了 2022 年底，形势变得愈发严峻。直到 2023 年初，情况变得明朗化，我们要么达成某种和解协议，要么就面临起诉。随后便进入了漫长的幕后谈判。

Chamath：作为当事人，你如何应对这种压力？当你坐在会议室里，听到律师说「CZ，我想你可能会面临刑事起诉」时，那是种什么感觉？

CZ：首先，我没有法律背景，所以我非常依赖专业人士的建议。那对我来说是最艰难的一段时期，因为我毫无经验。这种事，任何经历过一次的人都不会想再经历第二次。我聘请了一群顶尖律师，但如何管理这些律师其实很棘手。他们虽然专业，但每个人都有不同的专长和意见，而且每个人都想表现得自己是那个最有决策权的人。此外，律师的工作方式是极其细致且耗时的，毕竟他们是按小时计费。

我并不是说他们不道德，他们确实想把工作做好，但往往会陷入各种细枝末节中，导致你感觉被拖向了无数个方向，那是我最苦恼的地方。我当时需要的是有人告诉我：「这就是你要关注的三件事，这就是我们要采取的策略。」由于我们的法律团队当时还很年轻，缺乏处理此类重大案件的经验，这让情况变得更为复杂。

Chamath：当时你的团队都在哪里？

CZ：我们现在分散在世界各地。2023 年时，我大部分时间在迪拜。那段日子压力极大。我应对压力的方法是分析「最好」和「最坏」的情况。最好的情况： 支付罚款，签署延期起诉协议，事情告一段落。最坏的情况： 对方试图让你入狱。

Chamath：那真的是最坏的情况吗？因为当时看来，类似案例往往只是缓刑。

CZ：这确实是极端的风险。虽然之前没人因此入狱，但他们有权提出这样的要求。其实还有另一种「最坏情况」：如果你选择死磕到底，拒绝协议，留在阿联酋（阿联酋与美国有引渡协议）。即便由于我拥有公民身份，被引渡的可能性极小，但我的旅行自由将受限。每当我跨越国境，即便那个国家没有引渡协议，也可能存在某种政治交易。那将是一种生活在恐惧中的状态。

Chamath：而且如果两国是盟友，这还会导致政府间的关系变得复杂。

CZ：没错，这会给阿联酋政府带来巨大的压力。我不希望给给予我公民身份的国家添麻烦。更糟的情况是，如果你不配合，他们起诉你并发布红色通缉令，那种生活是不堪设想的。

Chamath：你是如何解决的？

CZ：谈判过程极其艰辛。在一年多的时间里，我几乎每天都要和 12 到 20 名随时候命的律师开会，我们是在与拜登政府的司法部博弈。我的律师跟我说过最多的一句话是：「我们从未见过他们在处理此类案件时表现得如此敌对。」

Chamath：在某个时刻，你会对此感到麻木吗？还是会不断地反思，觉得「为什么这种事会发生在我身上」？

CZ：这是一个循序渐进的过程，其中有几个阶段非常难以跨越。在谈判中，当对方提出一些我们绝不能接受的条款时，你必须拒绝，即便对方寸步不让。随后会出现长达数周的「停滞期」。在那几周里，你完全不知道会发生什么，那种感觉就像身处「炼狱」。你随时可能被起诉，因为你已经拒绝了他们的方案。在那段时间里，你必须在心理上做好最坏的打算：比如余生只能待在一个国家，必须极其小心。有趣的是，两周后，他们会主动回来询问：「我们可以重新开始谈判吗？」

Chamath：你认为那两周里发生了什么？

CZ：回想起来，我认为那是对方非常高明的谈判技巧，保持沉默。对于像我这样第一次经历这种事的人来说，这是在拿命在博弈，而对他们来说，这是日常工作。他们很聪明，知道两周是一个完美的博弈点。如果沉默时间太长，你就会适应那种极端压力下的生活，反而变得无所畏惧，等他们再回来时你可能依然会说「不」。他们非常擅长这种心理战。这种压力是无法习惯的，它对心理是极大的挑战。

Chamath：你最终是如何说服自己接受这些最终协议条款的？

CZ：经过多轮艰苦谈判，我们最终达成了共识。我接受了关于违反《银行保密法》的单一指控，其本质是「未能履行注册义务」，这虽然属于联邦罪行且性质严肃，但在历史上从未有人因此被判入狱。

Chamath：这项指控听起来更具技术性。在美国媒体的认知中，普遍认为这涉及洗钱、教唆犯罪以及未能执行 KYC 与反洗钱。大众的认知与实际的法律指控之间是否存在关联？它们是等同的，还是相互独立的？

CZ：我可以试着阐述一下我的理解。首先需要声明，我并非法律专业人士，这仅代表我作为外行人的理解，可能存在偏差。我的理解是这样的：第一层：违反《银行保密法》。这是最基础的一层，即未能履行注册义务。Binance 在未向美国相关监管机构注册为金融服务公司的情况下，为美国用户提供了服务。

第二层：KYC 与 AML 程序不完备。即使公司未注册，也应具备完善的反洗钱程序。人们往往认为合规与否是非黑即白的，但现实中它关乎执行的力度、使用的系统以及投入的人力。

第三层：明知且协助非法交易。这是更高层级的指控。如果反洗钱程序不严密，可能会漏掉不法分子，但这并不代表公司是故意协助。

第四层：个人直接处理非法交易。例如查理·史瑞姆为「丝绸之路」处理交易的案例。我个人从未直接处理过任何交易，这完全不在我的业务范围内。

最终达成的共识是：Binance 未能按规注册，且 KYC/AML 程序存在薄弱环节。对于这两点，我们愿意接受罚款并达成和解。在法律层面，仅凭这两项指控，无其他附加罪名而在美国历史上被判入狱的先例至今为零。然而，政府当时试图增加两项所谓的「加重处罚指控」（第 3 和第 4 层），声称我个人协助了非法交易。

Chamath：他们能否指证具体的交易记录或证据？

CZ：不能，他们拿不出证据。他们试图将公司层面发生的某些疏漏强加于我个人。法庭最终断然驳回了这两项加重指控。但在我前往美国之前，我们商定会在庭审中就此进行辩论。基于法律咨询，我当时认为最坏的情况也不过是像 BitMEX 的 Arthur Hayes 那样，被判处六个月的居家监禁，而他的情节（直接接触客户）显然比我严重得多。因此我当时充满信心，认为前往美国解决问题是最佳选择。

Chamath：所以你的策略是承认基础指控，并在法庭上驳回第 3、4 层指控。你抵达美国，进入法庭，随后发生了什么？

CZ：细节非常多。第一天是进行认罪答辩，相关条款早已由双方庞大的律师团队反复推敲和润色。

Chamath：顺便问一下，你当时住在哪里？家人陪在你身边吗？

CZ：我住在西雅图市中心的一家酒店里。我的姐姐和母亲陪着我，但我没让孩子来，因为他们要上学。我的合伙人也有公司要管理，而我当时已不再负责 Binance 的运营，所以我不想让他分心。认罪答辩结束后，律师们开始就保释条件进行辩论。我的律师认为我应该被允许返回阿联酋等待三个月后的判决，政府则辩称我可能会潜逃，要求我滞留美国，但承诺不会限制我在美国境内的行动。

最初，治安法官批准我返回阿联酋，但政府随即提起上诉。我的律师说，在他 40 年的职业生涯中，从未见过政府针对保释条件提起上诉。他认为这种做法表现得过于激进，可能会引起法庭反感，反而对我们有利。然而结果出人意料，两周后法庭裁定政府胜诉，我被迫滞留美国三个月。三个月期满后，政府又申请了三个月的延期。

Chamath：在那六个月里，你见到孩子了吗？

CZ：没有，我不想让他们看到这种场面。在那段时间里，我在美国境内旅行，或是住在姐姐家里，尽量让自己保持平和的心态。

Chamath：2024 年 4 月 30 日是你的宣判日。

CZ：是的。宣判前一周，政府提交了量刑建议，要求判处 36 个月监禁，这超出了所有法律指南建议上限的两倍。与此同时，参议员伊丽莎白·沃伦在电视上再次向加密货币宣战，并致信司法部，信中充斥着对该行业的偏见。

宣判那天，法官先是肯定了我的贡献和为人，但随后说出了那个转折词——但是。律师们在法庭上展开了激烈辩护，正是那次辩论，让政府试图强加给我的那两项核心指控被法庭彻底驳回。法官确认我并未接触过那些交易，也不知情。

联邦监狱内部生活是什么样？

Chamath：所以最终判决是四个月监禁，你当时作何反应？

CZ：最初很难接受。我担心的不是四个月的时长，而是我的个人安全。宣判后，各大媒体纷纷报道称，我是「有史以来进入美国监狱最富有的人」。

Chamath：媒体的这种报道会让你成为众矢之的。

CZ：完全正确。我的律师和监狱咨询师都警告我，如此高的知名度会让我成为监狱里勒索的首要目标。

Chamath：什么是监狱咨询师？

CZ：这是一个专门的行业，通常由前狱警或前典狱长组成。他们会教你监狱里的生存规则：比如如何生活，如何面对挑衅。他们告诉我，如果第一天有人表现得异常友好，千万不要接受他们的任何东西，因为这通常意味着未来要付出十倍的代价。我也咨询了一些曾入狱服刑的人。美国的监狱系统非常庞大，关押着 200 万人，政府每年在监狱上的投入甚至超过了教育。每个监狱都有自己的潜规则。我最终意识到，无论得到多少建议，我终究要独自去面对这一切。

Chamath：你说你在 4 月 30 日被宣判。那么你是什么时候开始服刑的？

CZ：一般来说，被宣判之后，当事人并不会立刻知道自己会被送往哪里、进入哪一所监狱。法院通常会提出两项推荐意见，之后你会收到一封通知信。

Chamath：也就是说，你可能当时还在酒店或其他地方，等到某个日期就必须去报到，按要求入狱。

CZ：是的。但我的情况有些特殊，法官裁定我不需要接受任何形式的监管，这在同类案件中相当少见。因此我不需要按期去报到，只需要等待一封寄到我妹妹家的信——那是我向法院登记的联系地址。

实际上，司法部在其申请中要求对我实施「预先羁押」，也就是在香港就将我控制并带走；我猜他们希望获得那张「押解照片」，用于公关宣传。

但法官明确表示：他不构成风险，不存在潜逃风险，也不会危害社会，因此没有必要采取那种方式。法官还特别补充了一句：我不需要监管。后来我才知道，这在法律意义上很关键。这也解释了为什么我服刑结束后没有缓刑、没有假释，也无需接受任何监督。对我来说，这段经历里确实有一些出乎意料的法律细节。

Chamath：那段时间你是怎么度过的？恐惧吗？有没有发生过严重的事情？

CZ：幸运的是，并没有出现特别糟糕的意外。整体体验当然非常痛苦，但没有遭受身体伤害，也没有卷入打斗，更没有遭遇真正意义上的勒索。入狱前，我的监狱顾问反复提醒我：进去之后不要加入任何帮派，尽量保持低调，独来独往，少说话，不要卷入纷争。但我走进监狱大门的第一分钟，一个狱警就对我说：「你需要一点保护。太平洋岛裔那边在招人，你可能想加入他们。」这句话是我刚跨过门槛就听到的。

Chamath：他是对你说的？

CZ：是的，我当时完全不明白这意味着什么。入监的第一天流程极其繁琐：一系列手续、脱衣搜身……之后你会被带到你所属的监区。那里大概有 200 名囚犯：三排牢房，每排约 20 间，相对而立，有三层楼，底部是公共活动区。你走进去的一刻，几乎能感受到所有人的目光都落在你身上。

后来我才意识到，监狱会按种族与族裔进行分组管理：华裔归华裔，白人归白人，黑人归黑人；拉丁裔、墨西哥裔、西语系人群也会归为一组。这样做反而能显著减少冲突，相近的文化与生活习惯更容易相处。

比如穆斯林囚犯有固定礼拜时间和作息，也会被安排到更便于协调的组别。狱方事实上默许并鼓励这种分组，因为它能降低斗殴概率。而一旦组与组之间出现摩擦，首先会在组内层级里协调解决：如果你和其他组的人发生冲突，这就不再是个人矛盾，而是组与组的问题，会由各自的代表出面交涉。

Chamath：听起来像工会代表。

CZ：某种程度上很像。他们会坐下来协调，说「你先退一步，我们把问题解决掉」。这背后有一整套运行机制和层级结构。只不过我在进去之前完全不知道这些。

我记得我刚到监区，一个看起来半华裔、半亚裔的人走过来对我说：「我叫 Chino，欢迎加入我们。」他用的词是「car」。我当场愣住：我应该握手吗？不握会不会出问题？这算不算被「拉入帮派」？当时脑子里一团乱。那个人其实是菲律宾与德国混血。由于亚裔人数不多，监狱往往把「看起来属于亚洲」的人都归到同一组，甚至会把原住民、太平洋岛民，包括夏威夷人也并入同一组。

在那 200 人里，我们这个亚洲组只有 6 个人。我被关进的是低安全级别监狱，按我的案件性质，本应进入更低一级的最低安全级别监狱，通常是白领犯罪者所在的区域。但因为我不是美国公民，他们把我安排在低安全级别监狱，而那里的主要囚犯类型是毒品相关犯罪。这段经历非常强烈、也非常荒诞，我在即将出版的书里会详细写到这一部分。

Chamath：你出狱后做的第一件事是什么？

CZ：好好洗个澡，吃一顿像样的饭。监狱里的淋浴间很小，大概就这么一个盒子般的空间。门像西部酒吧那种半截门，只能遮住中间部分，腿和头都露在外面。更糟糕的是，你很难在不碰到墙壁的情况下完成淋浴。出狱后的第一次洗澡，最明显的奢侈感就是终于不必再贴着墙、在逼仄空间里凑合。

饮食方面，水果极少，优质蛋白也极少；碳水化合物却很多——面包、面粉制品、油炸食品一大堆，蔬菜很少，蛋白很少，完整的新鲜水果更是几乎见不到。我可能好几个月都没见过一整颗水果。出狱后看到一盘水果，我第一反应是，这简直是一种久违的奢侈。

Chamath：你出狱后是不是马上就离开美国了？

CZ：我从监狱大门出来到登上飞机离开，大概只用了 26 分钟。

Chamath：那一刻你在想什么？你会不会觉得我能理解他们为什么这么做，某些部分或许合理，但也有一些明显的过度执法让感我到冤屈？还是你会觉得这完全是一场政治性构陷，极其不公，为什么会发生在我身上？你当时内心的独白是什么？

CZ：关于认罪协议、法律条款等细节，我有一些发言限制，不能展开。

Chamath：我只是问你情绪上的感受。

CZ：从情绪上说，我只希望这一切尽快结束。并且当我刚出狱时，仍然是拜登政府时期，大选还未发生，胜负也未可知，美国政策走向仍然不明朗。

Chamath：你是 2024 年 5 月 30 日入狱的，对吧？

CZ：对。我在 2024 年 5 月 30 日入狱，四个月后，也就是 9 月 27 日完全出狱。大选在 11 月。

Chamath：顺便说一句，那时你已经在美国待了一年，也一年没见到孩子了。

CZ：所以当时我唯一的念头就是，让这一切结束。我也做好心理准备，如果政策继续沿着原来的方向走，加密行业仍将承受持续的高压，我们只能在那样的环境里继续生存下去。

离开 Binance 后的生活与新事业

Chamath：你回到外面之后，是否也逐渐接受了一个事实，你不能再继续管理 Binance，这也是认罪协议的一部分？

CZ：是的，我后来接受了。离开管理岗位非常艰难，我确实为此哭过。上一次我真正哭得这么厉害，还是几年前父亲去世的时候。

但回到正常生活一段时间后，我反而对「不再管理 Binance」感到某种程度的轻松：我拥有更多自由时间。如果是我主动退下来，外界可能会说「他撑不住了」；但现在的情形是「我不能继续做」，这不完全是个人选择，至少不再是一种「精力不济」的叙事。

而且过了一段时间我也意识到：人生还有很多有价值、有意义的事可以投入。我整体上处在非常幸运的位置，有资源，也有足够的资金去支持我想推动的项目与事业，比如 Giggle Academy、免费教育等。

Chamath：我也想聊 AI 和这些新项目。但在此之前，我们再把赦免这部分讲清楚：你是怎么开始申请赦免、又是如何得到赦免的？你具体做了什么？

CZ：说实话，我觉得几乎没人真正知道赦免流程是什么，因为它看起来并没有固定流程。我的理解是你需要找一位律师，由律师撰写请愿书，把论点写清楚，为什么你应当被赦免、为什么你遭受了过度起诉、你的品行与过往如何等。

Chamath：那赦免的本质是什么？是承认过度起诉吗？

CZ：赦免的效果是把你恢复到正常人的法律状态，相当于抹平原先的负担。至于「为什么被考虑赦免」，原因可以很多。

Chamath：归根结底，是总统在阅读请愿书后行使自由裁量权？

CZ：大概是这样。宪法赋予美国总统赦免权，条文本身也没有写得很细。至于具体如何运作，更多取决于当时的政治与社会环境，以及总统个人的判断。

Chamath：也就是说，它更多体现的是当下的社会规范与政治气候，以及总统如何解读这些因素。

CZ：我认为是的。历史上很多总统会在任期最后一天集中赦免。拜登则在任期中段就开始赦免，而且还出现了「预先赦免」。

Chamath：预先赦免确实很新颖，大概是从疫情期间开始被广泛讨论的。

CZ：他甚至给自己的儿子做过一段时间范围的预先赦免，在一个很少被公开讨论的时期。总之，在我看来，并不存在一个清晰、固定、透明的程序。总统理论上可以按自己的意志行使赦免权。

我只知道：递交请愿之后，你就只能等待。白宫有负责赦免事务的人，我记得叫 Alice Johnson，她曾经坐过很多年牢，写过一本很不错的书，我读过。

律师会不断去问：「有没有进展？有没有反馈？」但往往得不到任何更新。然后某一天，事情就发生了。关于赦免流程，我所能说的也就到此为止，我怀疑外界也很少有人真正弄清它的运作机制。

Chamath：很多人会本能地想你为了拿到赦免，肯定做了些什么，我希望你能把这件事说清楚。

CZ：我没有做什么，也谈不上做了任何操作。但我认为，从现实角度看，如果没有赦免，Binance 进入美国、以合规方式开展业务会非常困难。因为我是 Binance 以及 Binance US 的最终受益人，没有赦免的话，业务在美国会受到极大限制。

如果美国想成为全球加密之都，就很难把行业里最大的流动性池排除在外，也不可能让美国用户无法接触到最大的市场与生态。而 Binance 既是最大的流动性中心之一，也是最大的加密生态之一。因此我的猜测是新总统本身是亲加密的总统，他也有过被去银行化和被针对的经验。

Chamath：他自己谈过去银行化的感受，被系统性针对是什么体验。

CZ：不只是去银行化，他还背负过 34 项刑事指控。我在狱中看电视时就看到这个消息，甚至有一项指控的细节是：他把文件带进浴室阅读，听起来荒诞至极。我认为，他亲身经历了拜登司法部的强硬与激进，这种体验可能让他更容易产生共情。某种程度上，这也许对我获得赦免有帮助。

Chamath：你现在如何安排自己的时间？

CZ：我依然相当忙碌。我在做 Giggle Academy，一个免费的教育平台；我也会为一些国家提供咨询，帮助它们制定更合理的加密监管政策；我也参与投资，关注区块链、AI 等方向，我们有一个很活跃的投资团队。

Chamath：这些是在 Binance 内部做，还是外部？

CZ：在 Binance 外部，属于 YZi Labs 的范畴。此外，我也会为 BNB Chain 生态里的部分创业者提供辅导与支持。总的来说，事情不少。

Chamath：说说 Giggle Academy，它到底是什么？

CZ：我的设想是教育内容完全可以被数字化，并通过移动端彻底交付。

Chamath：为什么这件事重要？

CZ：因为现实里有一组非常残酷的数据，全球大约有 7 亿到 8 亿成年人不识字，其中三分之二是女性；此外还有大约 5 亿儿童无法入学。两者相加大约是 12 亿人处在教育体系之外。

Chamath：这相当于全球人口的 12% 到 13%。

CZ：而这些人大多生活在极度贫困地区，要么附近没有学校，要么负担不起学费。即便有学校，质量也往往不理想。传统教育体系的机制是把学生「拉齐到平均水平」：一个班那么多人，教学进度只能照顾到「中间值」。

Chamath：那你们的软件形态是什么？

CZ：就是手机或平板上的一个 App。我的判断是结合游戏化设计、人类心理机制，以及 AI 能力，一个 App 就可以免费提供所需的教育内容。

Chamath：你看过类似 Alpha School 的模式吗？你怎么看？

CZ：我觉得 Alpha School 很好，做得很出色。但它成本高，难以普及到最需要的人群。

Chamath：你看过 Timeback 吗？

CZ：我没有深度使用过，但我见过他们的创始人和一些核心团队。他们解决的是「让既有教育体系变得更好」的问题；我解决的是另一个端的问题，「让教育变得可获得」，两者方向不同。

Chamath：所以你的目标是尽可能大规模地传播，你设想里会有学校吗？

CZ：不会，我不想做学校，我希望所有人都通过同一个 App 学习。

Chamath：我注意到你们的软件很强调奖励机制，徽章之类。我当时的直觉是：这像一串「面包屑」，很容易走向代币化、赚取激励、支付体系……我是在过度联想吗？

CZ：不是，你的联想很自然。我其实认真思考过很久，很长一段时间里，我都刻意抵制给 Giggle Academy 发代币。确实，发行代币有很多好处，可以做 learn-to-earn，可以激励教师，也能激励内容生产。但问题在于，以我的身份，一旦发行代币，外界注意力很可能迅速从「教育」转向「投机」：大家会去买币、炒币、刷任务拿币。平台上到底是真孩子在学，还是在刷激励，会变得难以分辨。

我希望 Giggle Academy 是真正的免费教育平台，而不是一个披着教育外衣的代币项目。只要引入代币，所有人都会把焦点放在代币上。

Chamath：老实说，Giggle 听起来很棒，但我也承认我的原始直觉就是往那个方向想了。

CZ：几乎所有人都会这么想，这也说明这种路径太显眼了，但我希望它最终被理解为教育项目，而不是加密投机项目。

Chamath：所以你的计划是你个人持续出资，让它扩张并普及？

CZ：原本是这样。但后来出现了一件出乎意料的事，有一个社区项目通过 memecoin 的方式，向我们捐赠了大约 1200 万美元。坦白说，到目前为止我在整个项目上大既只花了 300 万到 400 万美元。结果反倒变成了「钱难以花出去」：把钱花出正向影响，比想象中要难得多。

Chamath：对，带来正向影响的花钱本质上是一件完全不同的事情。

CZ：确实非常难。但我的计划仍然是只要需要，我会持续资助，直到实现目标，把教育内容彻底数字化，用游戏化、足够黏性的方式交付给最需要的人。

Chamath：我想插一个 AI 的问题。你说 AI 是你人生里的第三个支柱，你看到的是一次巨浪式的周期变化。AI 最有意思的一点在于，当你把视角下探到英文以下、进入 embedding 以及 embedding 层，你会发现那是一种机器可读语言，并不是英文本身。信息密度很高，非常适合智能体。它可以在其中穿行、加密查询、执行任务，带来生产力上的巨大跃迁。那也意味着智能体会成为商业活动的参与者，需要支付体系。你也提过在不久的将来，它可能成为加密货币最大的使用者。你能给我们描述一下这个愿景吗？

CZ：我认为逻辑其实很直接，很快，我们每个人身后都会有成百上千，甚至更多的智能体在后台为我们工作。它们会进行交易、会调度资金。比如你想听这期播客，你的团队可以按某种商业模式收取几分钱的费用，当然你也可以设计更复杂的模式。

Chamath：别只收几分钱，CZ。

CZ：当然（笑）。我的意思是无论采用哪种模型，都会存在大量自动化的微支付与结算需求。我们以前就讨论过智能体替我们买票、订餐、订酒店。今天还没有完全实现，但未来一定会实现。更重要的是智能体的交易频次可能是人类的百万倍。它们不可能通过传统银行体系完成这一切。银行的合规流程也根本无法承载这种规模与速度。你无法对「智能体」做 KYC，这在逻辑上就不成立。

Chamath：而且智能体的交易量和交易频率，会让传统网络系统晕头转向。

CZ：没错，传统体系根本支撑不了。再比如投资与交易，今天你打开交易 App，看着 K 线，点价格、输入数值、点红绿按钮，这完全不该是最终形态。更合理的界面应当是「把你稳定币资产的 10% 转换成 BNB。」至于如何执行，大仓位就分批、分时，小仓位就直接市价，这些都应当在后台自动完成，智能体可以替我们完成这些操作。

Chamath：那今天最可行、最现实的智能体支付系统是什么？

CZ：我不确定，目前还没有哪一种体系是显著成熟的。

Chamath：你是说具体的加密项目？理论上智能体可能用哪个？

CZ：这还很早，我不想点名任何具体项目，免得带来不必要的价格波动。但确实有很多团队在做，尤其最近 AI 智能体社交网络这类概念升温后，相关方向更热了，我相信会逐步走到那一步。

Chamath：再问一个更宏观的问题，当你看到很多围绕言论自由的讨论时，在加密世界里，隐私扮演什么角色？我对比特币最大的疑虑之一是它缺乏可替代性，这会妨碍它达到大规模普及；同时它也缺乏隐私。很多人认为这可能是阻碍比特币走向无处不在的最大问题。你怎么看隐私的重要性？

CZ：我认为隐私在社会中具有基础性地位。正如你说的，比特币以及大多数加密货币的隐私能力都不足。比特币最初被设计为假名化，但现实是链上的每一笔交易都可追踪，尤其当你把中心化交易平台的 KYC 引入后，追踪难度会进一步降低。人

们常把隐私问题简化为「有人会用它做非法之事」，但实际上隐私有大量正当且必要的用途。举个例子：如果你用链上地址支付某家酒店，外界只要知道酒店的收款地址，就可能推断出你入住的位置，这会直接威胁人身安全。

这也是为什么人们不会在网上公开家庭住址；在一些国家，泄露他人住址甚至属于违法行为。当然，执法部门追查犯罪是合理需求，我并不反对。但隐私的基础性价值仍然存在。行业未来必须认真推进隐私能力的演进，而这恰恰是当前很少有人真正投入的方向。确实有一些隐私币，但体量和影响力都不大。

Chamath：说说你的书吧。

CZ：进展还可以，但写书永远比我预想的更耗时。我在狱中开始起草，只是为了让自己有事可做，不至于一直闲着。我用一种非常简陋的终端打字，把稿子发给助理。出狱后，我发现内容已经足够支撑一本书，于是决定继续完善。

但编辑极其耗时，每一轮修改都可能要两三周。现在全书大约 9.5 万字，差不多 300 页，而且我同时在编辑英文版和中文版，所以周期被进一步拉长。这本书的目的，首先是把故事讲清楚。外界对我、对 Binance、对整个行业有太多误解，也存在很多负面报道。包括与政治相关的一些叙事也很复杂，这些不会成为我书里的重点。我更希望读者能理解我是谁、我经历了什么，以及从我的视角看，这家公司在某种意义上是什么。

Chamath：这本书对你的孩子来说也很重要吗？

CZ：我认为是重要的。孩子当然更愿意站在我这一边，他们也知道媒体叙事不全然准确，但我没有机会用如此细致的方式把来龙去脉完整讲给他们听。书能承载更多细节，帮助他们理解我无法在日常对话里解释清楚的部分。尽管书里不可能写尽一切，但我会写到我能写的程度。

Chamath：你希望孩子成为什么样的人？

CZ：我希望他们健康、快乐，以他们自己的方式定义人生。如果他们满足于做一个普通人，我也完全接受；如果他们想创业、做公司，也很好；如果他们想成为艺术家，或者投身人道主义与公益事业，同样很好。无论他们选择什么，我都希望自己能成为支持他们的人。

Chamath：这和你父母对你的期待像吗？

CZ：很像。我的父母从不强迫我走某条路，他们甚至不像一些典型的中国父母那样要求孩子必须当医生、律师、工程师之类。他们对我的要求很朴素，不要伤害自己，也不要伤害别人；不要吸毒，不要犯罪，不要做让别人受伤的事，仅此而已。

Chamath：我觉得很多人听完会产生一种想法——这其实是高度赞美，如果环境不同，「那个人可能也会是我」。我们往往把成功神话化，仿佛它坚不可摧、遥不可及，是一种天降奇迹。但并不是这样。因为和你相处之后，我相信听众也能感受到，你其实就是个很普通的人。

CZ：是的，我确实是个普通人，很多人都这么说。

Chamath：这反而有一种价值，当你做的是自己喜欢的事，时间会自然流逝。你不断学习、不断尝试，抬头一看，又有新的问题、新的方向。你能对那些心里想着「那也许会是我」的人说几句吗？

CZ：当然。第一，我就是个普通人。我并不认为自己特别聪明，但成功并不需要天赋异禀。你当然不能太差，但也不必极端聪明。更重要的是原则、价值观、情绪管理等方面。

此外，运气也非常关键。对多数人来说，很多外部处境并非你能立即改变的；你能做的往往是改变自己。如果你每天推动自己一点点，不需要过度用力。逼得太狠会倦怠、会燃尽，反而走不远。更好的节奏，是长期可持续的「略高于舒适区」的努力，比如 110% 到 130% 的投入强度，在你能坚持的前提下。如果你能坚持 30 年，再叠加一点运气，你大概率会过得不错，也许不会成为亿万富翁，但通常会拥有相当体面的生活。

Chamath：你觉得有必要打破一个迷思吗，成为亿万富翁并不是人们想象的那样？

CZ：是的，非常有必要。金钱只是人生蜘蛛网图中的一条轴，当你达到足够水平后，再多并不会让你更幸福。真正影响幸福感的维度还有很多：健康、家庭、价值观、贡献感、正向影响，这些内在回报往往更重要。

当你钱足够以后，更多的钱带来的增益极低；但健康状况如何？家人是否安好？你是否能够自由支配时间？你是否把时间投入在真正想做的事上？你是否能与自己想在一起的人共度生活？这些都更关键。如果家人都健康，那已经是一份巨大的礼物。

心理健康同样重要：如何应对压力、保持稳定。我也很幸运，心态相对稳定。与其执着于金钱，不如在这些维度上持续提升自己。很多人只追逐金钱，却牺牲了其他一切：拼命工作，失去自由时间，忽略家庭，健康在十年、二十年后显著下滑。更讽刺的是，他们在追逐的过程中也并不享受，为了得到一件「得到之后也不需要那么多」的东西，耗尽了人生。

Chamath：他们甚至连奔向目标的过程都不快乐，只是机械地耗着。

CZ：所以我其实也很感恩不再需要管理 Binance，我终于有了更多时间。过去我当然享受创业与经营，但在其他生活维度上，我做得并不好。现在我可以把精力重新分配。

Chamath：CZ，感谢你来到《All-In》播客。

CZ：谢谢邀请，很高兴参与。
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最新消息，2 月 11 日，比特币矿业陷入严峻阶段，单位算力收益跌至约 35 美元/PH 的历史低位。受市场大幅回调影响，比特币价格自 2025 年 10 月 12.6 万美元高点回落逾 50%，目前徘徊在 6 万美元区间。

在此背景下，全网平均单枚比特币完全生产成本约为 8.7 万美元，较当前市价高出约 45%，为 2022 年熊市以来首次出现大面积「水下运行」。CryptoQuant 将当前阶段定义为「投降阶段」，表现为老旧矿机加速关停、全网算力明显收缩。受此影响，MARA Holdings、Riot Platforms 等上市矿企本周股价跌幅超过 20%，资金流向黄金等更为稳健的传统资产。

与此同时，北美矿业重镇（尤其是得州）遭遇严寒风暴，部分矿场被迫限电以保障民用电网稳定。叠加矿工退出，全网在 2 月 9 日迎来约 11% 的历史性难度下调。然而，由于币价跌幅过大，难度调整带来的盈利修复效果有限。

行业「矿工盈亏可持续指数」降至 21，显示除少数低电价、高效率运营商外，大多数矿工利润空间已被完全压缩。对于电价高于每度 0.05 美元或仍使用旧型号矿机的企业而言，此次难度下调难以扭转全面停机风险。

为应对「2026 年矿业寒冬」，头部企业正加速向人工智能（AI）和高性能计算（HPC）转型。IREN、Core Scientific 已将部分数据中心电力容量转向承载生成式 AI 业务，以获取更稳定的长期合约收入。Bitfarms 近期更宣布全面退出比特币挖矿业务，专注 AI 战略转型。
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比特币上周价格一度触及 6 万美元。在收益递减模型下，这绝不是简单的噪音。市场正在触碰整个四年周期与对数增长框架中最脆弱的环节。

当比特币周期顶部的涨幅已被大幅压缩，如果再出现历史级别的深度回调，其经典周期的吸引力将彻底失效。

这不是预测，这是数学规律。

周期顶部涨幅正在压缩

比特币各周期历史顶部：

· 2013 年：~1,242 美元
· 2017 年：~19,700 美元
· 2021 年：~69,000 美元
· 2025 年：~126,000 美元

周期顶部之间的涨幅倍数：

· 1,242 → 19,700 = 15.9 倍
· 19,700 → 69,000 = 3.5 倍
· 69,000 → 126,000 = 1.8 倍（史上最弱）

这个 1.8 倍 就足以说明一切。和历史相比，本轮周期的上涨空间已经微乎其微。这种形态无法承受大幅下跌，否则，比特币的增长将彻底走平。

这 1.8 倍的涨幅，就是当前市场的核心真相，相较于历史水平，比特币如今的上行空间已极度狭窄。这种周期形态已无法承受大幅回撤，否则比特币的长期增长势头将彻底陷入停滞。

纯数学约束公式

定义：

· m = 周期峰值倍数 = 本轮周期峰值 ÷ 上一轮历史高点

· d = 从峰值的回撤比例（小数形式）

那么，下一轮周期的底部相对水平，等于本轮峰值涨幅倍数乘以回撤后剩余的价格比例。

如果要让下一轮周期的底部不低于上一轮历史高点，需满足以下条件：

代入当前周期数据计算，上一轮历史高点 ≈ 69000 美元、本轮周期峰值 ≈ 126000 美元，由此可得出：

本轮峰值倍数 ≈ 1.8 倍，如果要维持牛市结构完好，最大允许回撤约为 44% 而目前，比特币的回撤幅度已突破这一临界值。

从约 12.6 万美元跌至 6 万美元，比特币的回撤幅度已超过上述 44% 的「安全上限」。

这意味着，如果上一轮历史高点本应作为结构性底部支撑，当前市场已在强行突破这一支撑，倒逼市场给出最终结论。

5.5 万美元是关键生死线

如果比特币跌至 5.5 万美元，将出现两个关键信号：

· 回撤幅度达 56%，远超 44% 的允许上限

· 底部价格将比上一轮历史高点（6.9 万美元）低 20%

一旦价格持续低于 5.5 万美元，就意味着市场认可：在本轮仅 1.8 倍涨幅的弱周期中，周期底部可大幅低于上一轮历史高点。

其后续影响将是：如果下一轮周期仍维持 1.8 倍的涨幅倍数，比特币价格将从 5.5 万美元涨至 9.9 万美元，长期增长势头将陷入停滞。这本质上是增长模型的结构性失效，市场必须做出改变。

这就是当前的核心矛盾：比特币的收益空间已大幅压缩，但波动率却未同步下降。依旧是剧烈波动的行情，顶点涨幅却大幅缩水，这样的周期模式根本无法持续。

5.5 万美元附近的技术支撑

从技术层面来看，5.5 万美元中段具备极强的结构性支撑，主要包括：

· 3000 日趋势线（跨度超过 8 年）

· 2022 年周期低点的成交量加权均价（VWAP）

· 上一轮周期历史高点（6.9 万美元）的支撑延伸

我们不妨思考：一种以「长期超高收益」为核心信仰的资产，为何会跌破这套积累多年的三重结构性支撑？尤其是在 ETF 等便捷投资渠道已正式落地的背景下，这样的走势与长期增长趋势完全相悖。

风险调整收益的悬崖

这一矛盾让整个比特币的周期逻辑变得非黑即白：如果周期峰值倍数持续萎缩，而回撤幅度却未按比例缩小，比特币的风险收益比将彻底恶化：

· 四年周期的潜在上行空间仅为 20% 至 50%

· 下行空间却仍可能达到 50%

· 周期交易将彻底失去意义。

面对这一困局，市场只有三条出路：

· 波动率大幅收缩（走向荣耀）

· 四年周期框架彻底失效（走向毁灭）

· 出现全新的需求驱动力，重置增长曲线，终结涨幅倍数持续衰减的趋势

ETF 是市场最常提及的潜在驱动力，但实际上 ETF 已正式落地。如果要真正重置增长曲线，更需要三类力量：大规模的结构性资金配置、主权国家层面的采用，或是持续且对价格不敏感的刚性需求。

扎心的现实：为何本轮周期如此不同

2017 年我进入加密市场时，整个行业充满了希望与创新活力，人们坚信这些区块链网络能为世界带来真正的解决方案。

近九年过去，我们却很难断言，有任何一个大型加密生态系统，真正实现了与当初承诺相匹配的、可持续的主流实用价值。

本轮周期收割了无数参与者，绝大多数代币几乎毫无表现。越来越多的人开始认清市场的真相：对绝大多数加密资产而言，这本质上就是一场 PVP 游戏，参与者依靠杠杆、清算和资金轮动，从其他参与者身上获取收益，而非依靠资产本身的价值增长。

市场的筛选法则从未失效：长期来看，绝大多数加密货币终将归零。而比特币，连同加密领域的少数优质资产，仍有机会跳出这一宿命，实现真正的价值突破。

荣耀与毁灭的抉择

荣耀之路

比特币实现「破圈升级」：波动率大幅收缩，回撤幅度远低于历史水平，上一轮历史高点区域重新成为稳固的结构性支撑。尽管周期峰值倍数缩小，但资产的稳定性显著提升，风险收益比大幅优化，真正成为可持续的长期投资标的。

毁灭之路

四年周期框架彻底失效。并非比特币本身消亡，而是维系其多年的周期逻辑不再成立。波动率仍维持历史高位，但收益空间持续压缩，上一轮历史高点不再发挥底部支撑作用，过往的增长通道沦为历史遗迹。未来比特币仍可能出现阶段性上涨，也可能继续获得应用落地，但曾经的周期规律将不再是市场的主导规则。

重置之路

全新的需求驱动力强势出现，彻底打破涨幅倍数衰减的模型，重塑比特币的增长曲线。这可能来自大规模的结构性资金配置、主权国家的广泛采用，或是机构资金的被动买入形成长期支撑。

另外的隐患：协议层的长期考验

这并非当前影响市场的核心因素，但值得长期关注：从长远来看，比特币必须证明自身能够在协议层实现进化，尤其是具备抗量子能力。量子问题的核心，关乎比特币的所有权安全与协议升级协调，而非挖矿本身。早期比特币（如中本聪持仓）的安全性，才是真正的潜在威胁。

如果比特币希望成为一种长期存续的资产，最终必须通过「在不破坏市场信任的前提下完成协议升级」这一考验。这就像一个背景计时器，目前尚未触发，但始终是比特币长期发展的重要隐患。

简单的判断标准

如果洗盘结束后，比特币重新站上并站稳 6.9 万美元：周期结构得以保留，走向荣耀仍有较大可能。

如果比特币价格维持在 5.5 万美元至 6.9 万美元区间：市场处于最大压力期，周期模型接受最终考验。

如果比特币价格持续低于 5.5 万美元：在 1.8 倍峰值倍数的弱周期背景下，出现结构性破位，市场格局大概率发生根本性转变。

结论

比特币无法长期同时具备两个特质：低涨幅资产、高回撤资产。如果风险调整收益仍有意义，两者就不可能长期共存。

当前比特币触及 6 万美元附近，正是市场在实时测试这一生死边界。一旦价格跌破 5 万美元区间，所有争论都将结束，市场将给出最终的宣判，要么走向荣耀，要么坠入毁灭。
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导读： 当 OpenClaw 和 Claude Code 掀起的新一轮 AI 代理热潮席卷社交媒体时，作者敏锐地嗅到了类似于 2021 年 NFT 时代的疯狂气息。
本文剖析了社交媒体如何放大技术叙事、华尔街如何因“AI 杀死软件”的偏见而进行无差别抛售，以及为何像 Salesforce 和 ServiceNow 这样的巨头在交出惊人答卷后仍被市场错杀。
作者认为，我们正处于一场伟大革命的“中期游戏”，所有的极度乐观与极度恐慌，都是在试图提前透支那个尚未到来的终局。
全文如下：
这一波 OpenClaw 和 Claude Code 的热潮让我想起了 NFT 时代的歇斯底里。
新技术的出现伴随着实用性，同时在时代精神中产生了文化与叙事的共鸣。就像每一种在恰当时机捕捉到集体想象力的技术一样，它正通过同样的“扭曲机器”被加工——正是这台机器，曾将一张张猴子的 JPEG 图片变成了一个价值 400 亿美元的资产类别。
模式如出一辙：真正的创新降临，早期采用者发现了真正的价值。随后，社交层接管了一切——突然间，对话脱离了技术本身，变成了关于“站队”的表演。
宣称“这就是未来”成了圈内人的标志。撰写指南、深度思考（Think pieces）以及夸大现状价值能获得社交层面的肯定。观点的复利增长速度甚至超过了技术本身。
（我保证，稍后会有一个关于金融市场的观点）。
认知扭曲机器
X 让情况变得更糟。社交媒体越来越多地被视为现实的合法透镜，而它弯曲了事实的图像。
音量最高的声音并不具有代表性——他们是在为奖励这种行为的观众表演“坚定的信念”。每个主流平台都靠参与度运行，而参与度奖励极端。「这很有趣且有用」不会被广泛传播，「这改变了一切，你的工作要丢了」才会。
一百个转发并说“这改变了一切”的推文并不是信号，而是回声。回声被误认为是共识，共识被误认为是真相，而真相又被误认为是可投资的理论。
吉拉德（Girard）要是看到这景象肯定会大显身手。当足够多的人对某种结果进行“信仰表演”时，表演本身就会被混淆为支持该结果的证据。NFT 时代确凿地证明了这一点：人们不想要 JPEG，他们想要的是“想要别人都想要的东西” [1]。
什么是真实的？
最新的模型能力令人惊叹——远比 NFT 惊人，后者除了投机和文化信号外几乎没有实际能力。
我每天都在使用这些工具。它们以具体、可衡量的方式提高了我的效率。底层模型确实令人印象深刻，改进的轨迹非常陡峭。当我对比六个月前和今天能用这些工具做的事情时，这种增量是巨大的。
而且，更广泛的潜力是无穷的。AI 辅助编程、研究、分析、写作——这些不是假设的用例，它们正在发生，并为善用它们的人创造真正的价值。
我不想成为 1998 年那个鄙视互联网的人。这不是重点，我非常长期看好 AI。 重点在于时间表，以及潜力与现状之间的鸿沟。
什么还不是真实的
不——Claude 不会立即催化社会动荡。这并不意味着人类不再需要界面来管理工作。这也不意味着 Anthropic 已经赢得了 AI 战争。
思考一下那些最让人屏息的观点实际上要求你相信什么：企业软件——数十年来积累的工作流、集成、合规框架和机构知识——会在几个季度内而非数年内被取代？按席位计费的模式一夜暴毙？年营收超过 100 亿美元、毛利率 80% 的公司会因为一个聊天机器人能写一段函数就人间蒸发？ [2]
Wedbush 的 Dan Ives 直截了当地指出： 「企业不会为了迁移到 Anthropic、OpenAI 等公司而彻底推翻过去几百亿美元的软件基础设施投资」 [3]。而比任何人都更有理由鼓吹 AI 颠覆力的黄仁勋（Jensen Huang）则称“AI 取代软件”的概念是“世界上最不合逻辑的事情” [4]。
那些最积极宣布“终局”（Endgame，感谢 @WillManidis 让这个词流行起来）的人，往往是那些能从你的“深信不疑”中获益最多的人：粉丝量、咨询单、订阅费、会议邀请。激励结构奖励那些对时机不负任何责任的大胆预测。
市场的镜子
对我来说有趣的是：市场也在牌桌的另一头犯同样的错误。
Anthropic 在 1 月 30 日发布了其 Claude Cowork 插件，不到一周时间，软件、金融服务和资产管理类股票就有 2850 亿美元蒸发了 [5]。
软件 ETF——$IGV——今年下跌了 22%，而标普 500 却在上涨。110 个成份股中有 100 个处于亏损状态。RSI 指数触及 16，这是 2001 年 9 月以来的最低读数 [6]。
对冲基金正疯狂做空软件股并持续加仓 [7]。叙事逻辑是：AI 杀死 SaaS（软件即服务）。每一家按席位收费的软件公司都是“行尸走肉”。
这种抛售是不分青红皂白的。那些受 AI 影响风险特征完全不同的公司，都被当成了同一种交易对标 [8]。 当指数中 110 个名字有 100 个都在下跌时，市场已经不再做分析了，它正沉溺在叙事的高潮中。
注：自我开始撰写本文以来，复苏可能已经开始。
倒掉洗澡水，也丢了孩子
看看那些被认为面临灭顶之灾的公司内部到底发生了什么。
Salesforce 的 Agentforce 收入同比增长 330%，年化收入超过 5 亿美元，并产生了 124 亿美元的自由现金流。远期市盈率为 15 倍。他们刚刚发布了 2030 财年 600 亿美元的营收目标 [9]。这并不是一家被 AI 颠覆的公司——这是一家正在构建 AI 企业交付层的公司。
ServiceNow 的订阅业务增长了 21%，营业利润率扩大到 31%，并授权了 50 亿美元的股票回购。他们的 AI 套件 Now Assist 年合同价值（ACV）达到 6 亿美元，目标是年底突破 10 亿美元 [10]。然而其股价已从高点回落了 50%。
这些名字是否该因为风险而适度下调估值？也许。但聪明人早在几年前就开始定价这一点了。 正如许多比我聪明的人所指出的：这种抛售要求你同时相信“AI 资本支出正在崩溃”以及“AI 强大到足以摧毁整个软件行业” [11]。这两件事不可能同时成立。选一个吧。
识别真实的风险
会有些公司被真正取代吗？是的。
提供标准化单一工作流的工具性解决方案（Point solutions）是脆弱的。如果你的整个产品只是建立在非自有数据之上的界面层，那你就有麻烦了。LegalZoom 下跌了 20%——对于这类公司，担忧是有实质内容的 [12]。当 AI 插件可以自动进行合同审查和保密协议（NDA）分类时，向传统供应商支付同样功能的价值主张就变得难以防御。
但那些拥有深度集成、自有数据和平台级根基的公司则完全是另一回事。Salesforce 深入到了每一家财富 500 强公司的技术栈中。ServiceNow 是企业 IT 的记录系统（System of record）。Datadog 基于消耗的模式意味着更多的 AI 计算会直接转化为更多的监控收入——他们的非 AI 业务增长实际上加速到了同比增长 20% [13]。
因为“AI 杀死软件”而抛售数字基础设施，就像因为大楼正在拔地而起而抛售建筑设备股一样荒谬。
我们曾经历过这些
2022 年的 SaaS 崩盘具有启发性。该板块下跌了 50% 以上。远期营收倍数的中位数从 25 倍掉到了 7 倍——低于疫情前的水平 [14]。而那期间财报表现一直很好。随后的反弹非常显著——纳斯达克在 2023 年上涨了 43%。诚然，当时的诱因更多是利率冲击而非基本面恶化。
2025 年 1 月的 DeepSeek 恐慌更近。英伟达因担忧廉价的中国 AI 模型会让整个 AI 基础设施建设变得毫无意义而暴跌，但随后完全收复失地 [15]。那次恐惧在结构上与今天如出一辙：单一产品发布触发了对整个行业的生存危机式重新评估。
许多观察家将当下时刻与互联网泡沫破裂的早期阶段进行了直接类比——科技股下跌，而消费必需品、公用事业和医疗保健股上涨 [16]。但关于互联网泡沫破裂有一点：亚马逊曾下跌了 94%，然后成为了世界上最重要的公司之一。市场试图在游戏进行到一半时就为“终局”定价，这创造了历史上最伟大的买入机会之一。
德意志银行（Deutsche Bank）的 Jim Reid 说了一句大实话： 「在现阶段识别长期的赢家和输家，几乎纯属瞎猜」 [17]。
我敢打赌他是对的。而这种不确定性——即承认我们还不知道结局如何——正是这种无差别抛售成为错误的原因所在。
终局谬误
X 上的炒作商人和华尔街的恐慌卖家在棋盘的两端犯了同样的错误。
一群人说 AI 已经赢了，未来已至，所有的机构和工作职能从现在开始重写。另一群人说 AI 已经杀死了软件，订阅收入已死，100 亿美元的自由现金流不重要了，因为商业模式已过时。
双方都在游戏还有很多步要走的时候就跳到了“终局”。 我们现状与技术远景之间的鸿沟，将被混乱的、渐进的、特定于具体公司的进步所填补。一些软件公司将整合 AI 并变得更强大；少数会真的被取代；大多数会适应——这种适应过程缓慢、不均衡，且不适合发推特。
实际的轨迹比炒作或恐慌所暗示的更具波动性，也更不具确定性。从现在开始能做得好的人，将是那些能够忍受这种模糊性的人，而不是那些急于抓住一个过早定论的叙事的人。
伟大的经营者总能找到出路。
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