Źródło: VanEck 12月Bitcoin ChainCheck; tłumaczenie: Złota Gospodarka
Główne punkty artykułu:
DAT wykorzystuje okazję do zakupu po spadkach, gdy inwestorzy ETF w Bitcoinie wycofują się, a firma DAT zwiększyła swoje udziały o 42000 BTC (to największy zakup od lipca 2025 roku).
Kapitulacja górników może oznaczać odbicie: moc obliczeniowa sieci spadła o 4% (największy spadek od kwietnia 2024 roku), co historycznie jest sygnałem wzrostowym.
Podział "diamentowych rąk": średnioterminowi posiadacze (1-5 lat) sprzedają, podczas gdy długoterminowi posiadacze (>5 lat) pozostają bierni.
Ramka GEO (globalna płynność, dźwignia ekosystemu, aktywność on-chain) służy do oceny potencjału cenowego BTC
Wnioski: Ostrożny optymizm
Wydajność i zmienność Bitcoina w grudniu
Bitcoin przeszedł kolejny bolesny miesiąc, a cena spadła o 9%, a zmienność osiągnęła najwyższy poziom od kwietnia 2025 roku (30-dniowa zmienność > 45). Cena Bitcoina osiągnęła dno 22 listopada, kiedy to cena wynosiła około 80 700 dolarów, co spowodowało spadek 30-dniowego wskaźnika względnej siły (RSI) do około 32. Osłabienie woli spekulacyjnej doprowadziło do spadku rocznej stopy procentowej kontraktów wieczystych Bitcoina do 5%, a minimalnie nawet do 3,7%. Dla porównania, roczna stopa procentowa wynosiła 7,4%. Większość wskaźników on-chain Bitcoina wykazuje słabe wyniki, moc obliczeniowa spadła (spadek o 1%), dzienne opłaty transakcyjne (w dolarach) spadły (spadek o 14%), a liczba nowych adresów również utknęła w martwym punkcie (spadek o 1%).
DAT zwiększa swoje zasoby, podczas gdy ETF się wycofują
Jednym z pozytywnych postępów w ciągu ostatnich 30 dni jest przyspieszenie zakupu BTC przez firmy BTC DAT (Digital Asset Trust). Od połowy listopada do połowy grudnia DAT kupował na dołkach, zwiększając swoje zasoby o 42 000 BTC (wzrost miesięczny o 4%), co zwiększyło całkowity stan posiadania do 1 090 000 BTC. To największy zakup Bitcoinów przez DAT od 128 100 BTC (wzrost miesięczny o 15%) od 16 lipca do 15 sierpnia 2025 roku.
Z powodu wielu DAT, których mNAV spadło poniżej 1.0, w ciągu ostatnich 30 dni większość zakupów Bitcoinów (29 400 sztuk) została dokonana przez Strategy. Strategy może kupić Bitcoiny, emitując akcje zwykłe, ponieważ ich mNAV jest wyższy niż 1. W przyszłości uważamy, że wiele strategii DAT polegać będzie na tym, aby nie emitować więcej akcji zwykłych, lecz korzystać z funduszy pozyskanych z emisji akcji uprzywilejowanych do zakupu Bitcoinów. Na przykład, japońska firma DAT Metaplanet przeprowadzi głosowanie akcjonariuszy 22 grudnia 2025 roku, aby zdecydować, czy wyemitować akcje uprzywilejowane w celu sfinansowania zakupu Bitcoinów i wydatków operacyjnych. Niestety, nastroje inwestorów ETF dotyczące Bitcoinów osłabły, a ilość posiadanych Bitcoinów spadła o 120 punktów bazowych, osiągając 1,308,000 sztuk.
Długoterminowi posiadacze BTC sprzedają tokeny nowym posiadaczom
Zróżnicowanie zachowań długoterminowych i średnioterminowych posiadaczy BTC
Śledzenie czasu posiadania Bitcoina od ostatniego transferu jest ważnym wskaźnikiem nastrojów posiadaczy. Ogólnie rzecz biorąc, jeśli token nie jest przenoszony przez długi czas (ponad kilka lat), wskazuje to, że posiadacze mają długoterminowe zaufanie do przyszłości Bitcoina. Gdy starsze tokeny są przenoszone, natychmiast dołączają do najnowszej grupy posiadaczy, uważamy, że ta częsta rotacja może sugerować zbliżający się szczyt cenowy w krótkim/średnim okresie. Jednak ze względu na zmiany inflacji Bitcoina oraz wpływ wcześniejszych zachowań transferowych posiadaczy tokenów, różne tokeny wchodzą do starszych grup w różnym tempie, co czyni ten wskaźnik bardziej skomplikowanym. Dodatkowo wielu długoterminowych posiadaczy może rotować swoje salda, aby skorzystać z bezpieczeństwa i płynności oferowanej przez ETP i DAT. Ponadto niektórzy posiadacze mogą rotować adresy lub migrować do nowszych, bardziej bezpiecznych portfeli.
Z obserwacji on-chain wynika, że płynność tokenów średnioterminowych wzrasta, z dużym spadkiem saldo tokenów trzymanych przez 1-2 lata (-900 bps/miesiąc), 2-3 lata (-1250 bps/miesiąc) i 3-5 lat (-550 bps/miesiąc). Natomiast długoterminowi posiadacze wydają się stabilni, z jedynie drobnymi wahania: 5-7 lat (+27 bps/miesiąc), 7-10 lat (-18 bps/miesiąc) i ponad 10 lat (+50 bps/miesiąc). Jeśli spojrzymy na szerszą perspektywę, obserwując saldo tokenów trzymanych przez ponad 6 miesięcy, zauważymy, że saldo tokenów ogółem spadło o 190 bps. Dlatego widzimy bardziej złożoną sytuację: większa grupa „długoterminowych” posiadaczy (czyli posiadaczy tokenów, których saldo nie zmieniło się w ciągu ostatnich 6 miesięcy) zmniejsza swoje saldo. Jednak tokeny najdłużej trzymane nie wydają się podążać za tym trendem, co oznacza, że pierwsi posiadacze nie sprzedają. Obecnie uważamy, że krótkoterminowi/średnioterminowi traderzy cykliczni sprzedają tokeny, podczas gdy inwestorzy długoterminowi, którzy są optymistycznie nastawieni do Bitcoina, nadal je trzymają.
Cena równowagi dla S19 XP ASIC
Rentowność górników BTC i trend mocy obliczeniowej
Jednym z pilnych problemów, przed którymi stoi Bitcoin, jest zrównoważony rozwój infrastruktury wydobywczej Bitcoina. Górnicy Bitcoina stają w obliczu poważnych strukturalnych presji: mechanizm „halvingu” nagród za bloki Bitcoin skraca dochody mniej więcej co cztery lata, podczas gdy od 2020 roku moc obliczeniowa rośnie w tempie około 62% rocznie. Dlatego górnicy Bitcoina muszą nieustannie zwiększać moc obliczeniową poprzez wydatki kapitałowe, aby nadążyć za wzrostem sieci. Aby wydobycie było opłacalne, cena Bitcoina musi być wystarczająco wysoka, aby zrekompensować spadek podaży i wzrost mocy obliczeniowej. Ostatnia słabość cen Bitcoina znacznie obniżyła rentowność wydobycia, a spadająca cena równowagi jest silnym wskaźnikiem tego trendu. W grudniu 2024 roku cena równowagi dla koparki z 2022 roku (S19 XP) wynosiła około 0,12 dolarów, a do grudnia 2025 roku (na 15 grudnia) spadła do 0,077 dolarów.
Chociaż moc obliczeniowa Bitcoina wzrosła o około 10 razy od 2020 roku, w ciągu ostatnich kilku miesięcy wystąpił strategiczny spadek. Moc obliczeniowa sieci, mierzona 30-dniową średnią ruchomą, spadła o 4% w ciągu ostatnich 30 dni, co stanowi największy spadek od kwietnia 2024 roku. Moc obliczeniowa Bitcoina osiągnęła historyczny szczyt na początku listopada, a zazwyczaj oczekujemy, że moc obliczeniowa spadnie podczas znacznych korekt cenowych Bitcoina. Ostatnio wiele czynników również wpłynęło na szybkość wydobycia, w tym wiadomości o zamknięciu 1,3 GW koparek w chińskich kopalniach Bitcoina pod nadzorem rządu w Xinjiangu. Może to być spowodowane tym, że kopalnie przeznaczają część energii na potrzeby sztucznej inteligencji, co może prowadzić do zmniejszenia mocy obliczeniowej Bitcoina o 10%. Szacuje się, że blisko 400 000 jednostek wydobywczych zostało wyłączonych. Pomimo słabej rentowności, wielu górników nadal kontynuuje wydobycie, ponieważ wierzą w przyszłość Bitcoina. Aby wspierać długoterminową moc obliczeniową sieci Bitcoin, uważamy, że do 13 krajów prowadzi wydobycie wspierane przez swoje centralne rządy.
Dlaczego spadek mocy obliczeniowej może być korzystnym czynnikiem
Wielu entuzjastów Bitcoina obawia się, że ciągły spadek mocy obliczeniowej może sugerować, że przyszłość branży wydobywczej stoi pod znakiem zapytania. Oczywiście może to prowadzić do sprzedaży Bitcoina, co pogarsza sytuację ekonomiczną górników i prowadzi do negatywnego wpływu na cenę Bitcoina. Jednak niektóre dowody empiryczne sugerują, że spadek mocy obliczeniowej może być wręcz korzystną wiadomością dla długoterminowych posiadaczy.
Porównując zmiany mocy obliczeniowej Bitcoina od 2014 roku w ciągu 30 dni oraz oczekiwane stopy zwrotu w ciągu następnych 90 dni, odkryliśmy, że gdy moc obliczeniowa Bitcoina maleje, prawdopodobieństwo dodatniej stopy zwrotu jest wyższe niż w przypadku jej wzrostu (65% do 54%). Jednocześnie odkryliśmy, że gdy moc obliczeniowa Bitcoina maleje, średnia oczekiwana stopa zwrotu w ciągu 180 dni jest około 30 punktów bazowych wyższa niż przy wzroście mocy obliczeniowej (+20,5% do 20,2%).
Patrząc w przyszłość, uważamy, że wiele strategii DAT polegać będzie na rezygnacji z emisji akcji zwykłych na rzecz wykorzystania funduszy ze sprzedaży akcji uprzywilejowanych do zakupu BTC. Dodatkowo, gdy kompresja mocy obliczeniowej trwa dłużej, pozytywne zyski w przyszłości będą częstsze i większe. Od 2014 roku, w 346 dniach, w których wzrost mocy obliczeniowej w ciągu 90 dni był ujemny, prawdopodobieństwo pozytywnych 180-dniowych zysków BTC wynosiło 77%, a średnia stopa zwrotu wynosiła +72%. Poza tym, prawdopodobieństwo pozytywnych 180-dniowych zysków BTC wynosi około 61%, a średnia stopa zwrotu wynosi +48%.
Dlatego historycznie kupno BTC w okresach, gdy wzrost mocy obliczeniowej przez 90 dni jest ujemny (a nie w jakimkolwiek innym czasie), zwiększa oczekiwaną stopę zwrotu w ciągu 180 dni o 2400 punktów bazowych.
