Auteur : Cycle Capital

Revue des sujets d'actualité du marché

[Vents arrière macro récents]

L’inflation s’est ralentie dans tous les domaines : les deux derniers mois ont montré une nette tendance à la baisse. L'IPC américain est devenu négatif pour la première fois en quatre ans en juin, et la croissance annuelle de base a atteint un nouveau plus bas en plus de trois ans. Selon GS, ces deux secteurs connaîtront une tendance à la baisse au cours des deux prochaines années. L’inflation immobilière s’accélère et ralentit.

Marché du travail : La moyenne mobile sur quatre semaines des inscriptions initiales au chômage a augmenté d'environ 10 % depuis avril, ce qui indique que le marché du travail s'est légèrement affaibli, mais qu'il reste globalement dans un état relativement équilibré et stable.

Indice de surprise économique : il s'est maintenu à un niveau bas au cours des deux derniers mois, ce qui indique que les données économiques récentes ont été inférieures aux attentes.

Indice des conditions financières : affichant une tendance continue à l’assouplissement, le niveau est le plus souple depuis fin 2022.

Le contexte ci-dessus est sans doute le genre de scénario que les marchés d’actifs à risque adorent, car les investisseurs s’attendent à ce que la Fed prenne des mesures pour soutenir l’expansion économique. Au fil du temps, les inquiétudes concernant l'inflation à la fin du premier trimestre se sont révélées exagérées. Même si l'inflation du secteur des services est restée supérieure au niveau cible de la banque centrale, l'inflation des biens a considérablement diminué.

À mesure que le dollar américain s’affaiblit et que la Réserve fédérale commence à réduire les taux d’intérêt, les marchés émergents et les crypto-monnaies pourraient en bénéficier, en l’absence de récession. Si un atterrissage en douceur devrait se transformer plus tard en un atterrissage brutal, passez rapidement des actifs risqués en actions aux obligations.

[La saison des rapports financiers du deuxième trimestre est stressante]

Le marché se concentre actuellement sur la saison des résultats qui vient de commencer. Les attentes du marché pour le trimestre en cours sont très optimistes. Il peut être difficile d'atteindre le niveau de surprise précédent. Il est donc très possible de constater une réalisation de bénéfices dans le secteur. commutation au cours du processus d’annonce de ce trimestre.

Wall Street s'attend à ce que les bénéfices du S&P 500 au deuxième trimestre augmentent de 8,9 % sur un an, ce qui est nettement supérieur aux 5,9 % du dernier trimestre. La dernière fois qu'une croissance des bénéfices aussi élevée a été enregistrée, c'était au premier trimestre 2022, lorsque la Réserve fédérale a commencé à augmenter les taux d'intérêt. Le taux de croissance des bénéfices à cette époque était de 9,4 %. est toujours le résultat après abaissement. Fin mars, les analystes tablaient globalement sur une croissance des bénéfices de 9,1 %.

De plus, à en juger par la réaction à court terme du marché au premier trimestre, il est très évident que l'augmentation des bonnes surprises n'est pas aussi bonne que la diminution des mauvaises surprises - les sociétés avec des surprises positives par BPA voient le cours de leurs actions augmenter légèrement en moyenne. inférieure à la moyenne quinquennale. Les sociétés ayant enregistré des surprises négatives en matière de BPA ont vu le cours de leurs actions baisser en moyenne légèrement supérieure à la moyenne sur cinq ans.

Comme le montrent les performances du premier trimestre :

  • Dans la fourchette des surprises de BPA « inférieures à -40 % », la variation moyenne du cours de l'action était de -6,5 %.

  • Dans la fourchette de surprises du BPA de « 0 % à 5 % », la variation moyenne du cours de l'action a été de -1,2 %.

  • Dans la fourchette de surprises par BPA de « 5 % à 20 % », la variation moyenne du cours des actions a été de 1,7 %.

  • Dans la fourchette de surprises du BPA de « 20 à 40 % », la variation moyenne du cours des actions a été de 2,7 %.

À en juger par la réaction du marché des valeurs financières publiée au deuxième trimestre, les résultats sont pires que ceux du premier trimestre :

Récemment, le marché a commencé à remettre en question la rentabilité de l'IA. Les discussions se sont multipliées. Par exemple, Goldman Sachs a récemment publié un rapport intitulé « IA générative : trop de coûts, peu d'avantages ? » », dans lequel de nombreux experts se montrent profondément sceptiques quant au potentiel économique de l’IA générative. Il s’agit du rapport le plus pessimiste sur l’IA que j’ai vu au cours de la dernière année, et il mérite d’être savouré attentivement.

Par conséquent, à mesure que les grandes valeurs technologiques sortent du creux de leurs performances en 2022, à l’exception des sociétés de matériel informatique comme Nv ou Tesla, il est de moins en moins probable qu’elles puissent encore rester fortes après la publication du rapport financier. Un meilleur résultat est que le changement de secteur passe du Mag7 au 493 (NDX a pris un retard de 6,3 % la semaine dernière par rapport au R2K, l'une des pires performances relatives des dix dernières années), ou bien le battage médiatique peut passer de l'IA à l'IA. compétitions de branche. Route, y compris les robots humanoïdes et la conduite autonome.

Du point de vue du marché de consommation, le marché des robots humanoïdes présente évidemment d'énormes perspectives, même supérieures à celles de l'IA, car l'IA ne fera guère payer plus cher les consommateurs finaux, du moins dans un avenir proche, tandis que les robots ne deviendront probablement pas une partie de chaque foyer. Il y a de nouveaux articles essentiels qui doivent être achetés, et maintenant nous attendons juste que le « moment iPhone » apparaisse.

Selon les statistiques de Goldman Sachs, les investisseurs s'intéressent actuellement aux grandes technologies dans l'ordre suivant : NVDA > AMZN > MSFT > AAPL > GOOGL > META.

[Boeing plaide coupable]

Boeing a accepté la semaine dernière de plaider coupable dans deux affaires pénales impliquant le 737 Max. Le contexte de ces deux affaires est qu'en octobre 2018 et mars 2019, deux avions de ligne Boeing 737 MAX 8 se sont écrasés respectivement en Indonésie et en Éthiopie, tuant au total 346 personnes. L'enquête a souligné que la cause de l'accident était liée à la vulnérabilité de conception de sécurité du nouveau système logiciel de ce modèle. Lorsque Boeing a demandé une certification de frais d'essai auprès de la FAA, il a délibérément dissimulé ce risque et n'a pas réussi à renforcer la formation des pilotes, ce qui a conduit à l'accident aérien. Selon des documents judiciaires déposés dimanche soir, Boeing a officiellement admis avoir délibérément dissimulé des risques de sécurité lors de sa demande de certification de l'avion Max par la FAA et était coupable de complot en vue de frauder le gouvernement américain. La société est prête à être sanctionnée.

Boeing risque des amendes pouvant atteindre 487,2 millions de dollars, mais c'est le maximum autorisé par la loi et le montant réel sera déterminé par un juge. Depuis que Boeing a conclu un accord de suspension des poursuites avec le ministère de la Justice en 2021, a payé une amende pénale de 243,6 millions de dollars et a indemnisé les familles des victimes de 500 millions de dollars, une deuxième amende pénale de 244 millions de dollars doit cette fois être payée. Après avoir subi cet incident, l'entreprise a également dû dépenser des sommes considérables pour remédier à ses problèmes de conformité et de sécurité internes. Elle a nécessité un investissement d'au moins 455 millions de dollars sur trois ans et serait également supervisée par un contrôleur de conformité indépendant pendant trois ans. De toute évidence, ce niveau de punition rend beaucoup de gens mécontents. Beaucoup de gens disent que 244 millions équivaut à la valeur de deux 737max pour une entreprise aussi grande que Boeing, et que la valeur d'une vie n'est que de 700 000. D'un point de vue stratégique, la fabrication mondiale de gros avions est essentiellement monopolisée par Boeing et Airbus. De toute évidence, les États-Unis ne rendront pas Boeing trop malheureux.

Cependant, du point de vue de l'investissement, cela signifie que Boeing a épuisé toutes ses lacunes et que la reprise de la valorisation est une bonne chose. Cette scène est quelque peu similaire au plaidoyer de culpabilité et à l’amende de Binance en novembre 2023. Par la suite, le BNB est passé de 200 $ US à un maximum de 720 $ US.

[Le marché parie sur une victoire républicaine en novembre]

Le marché des produits dérivés est désormais très pessimiste à l'égard de Biden. Après le débat du 27 juin, la probabilité prévue d'une victoire de Trump est passée de 40 à 50 % au début de l'année à environ 60 %. La probabilité que le Parti républicain remporte la Chambre des représentants, le Sénat et le Président (sweep) a également augmenté et est actuellement d'environ 50 %. La probabilité de victoire de Biden est tombée en dessous de 20 % :

Il convient de noter que Goldman Sachs a cité les données de la plateforme de prédiction de crypto-monnaie Polymarket, qui reflètent l’utilité croissante des applications de crypto-monnaie à mesure qu’elles « sortent du cercle ».

Points suivants :

  • Alors que les attentes d'une réduction des taux d'intérêt par la Réserve fédérale se stabilisent progressivement, l'attention des investisseurs institutionnels se déplace de la croissance et de la politique monétaire vers la politique.

  • L'accent est mis sur les changements dans la possibilité que Trump entre en fonction, et les questions des investisseurs se concentrent sur les tarifs douaniers, les politiques fiscales nationales et les changements réglementaires que l'administration Trump pourrait mettre en œuvre.

  • Après l’entrée en fonction de Trump, des augmentations tarifaires significatives devraient profiter aux entreprises axées sur le marché intérieur plutôt qu’à celles ayant des activités internationales. Les droits de douane devraient légèrement freiner la croissance du PIB américain, et leur impact sur les prix des importations chinoises pourrait également faire grimper l’inflation (à l’opposé de l’environnement dans lequel la Fed souhaite réduire les taux d’intérêt). Le graphique ci-dessous montre que les anticipations d’inflation du marché et la probabilité de Trump de remporter les élections ont récemment suivi une tendance à la hausse et pourraient être davantage liées à l’avenir :

  • Le marché n’a pas beaucoup évolué avec la politique ces derniers temps et semble avoir sous-estimé l’incertitude des élections américaines. Même si la probabilité d’une victoire républicaine est élevée, la possibilité d’un changement de candidat démocrate augmente également rapidement.

  • Les investissements dans les équipements professionnels sont au point mort et les entreprises pourraient retarder des projets, tels que l'approbation de licences d'exploration pétrolière et gazière ou d'usines de fabrication de batteries étrangères, par crainte des changements de politique de la nouvelle administration. Cette incertitude politique rend les entreprises plus prudentes en matière d’investissement.

(Comme indiqué ci-dessus, malgré de solides performances économiques et des niveaux records du marché boursier et des bénéfices des entreprises, l'investissement en équipements professionnels (en termes réels) est inférieur aux niveaux de 2019. Bien que l'investissement fixe non résidentiel, y compris les structures et la propriété intellectuelle, ait enregistré de meilleurs résultats, il est toujours 8 points de pourcentage en dessous de la tendance pré-pandémique. La principale amélioration est due au soutien gouvernemental de 1 000 milliards de dollars par le biais de la loi sur la production incitative de semi-conducteurs (CHIPS) et de la loi sur la réduction de l'inflation (IRA).

  • Une victoire républicaine pourrait conduire à une extension des réductions d’impôts et à une augmentation des dépenses budgétaires, même si les détails doivent encore être clarifiés, ce qui serait le plus positif dans l’immédiat pour les actions.

La volatilité implicite à la hausse et à la baisse sur le marché des options SPX est faible :

Industries touchées par les changements de politique

  • Politiques en matière d'énergies renouvelables et d'environnement : si Trump est réélu, on s'attend à ce que les politiques environnementales soient assouplies, ce qui pourrait être bénéfique pour les titres énergétiques traditionnels, tout en pouvant exercer une pression sur les titres d'énergies renouvelables.

  • Technologie et Big Data : L’industrie technologique pourrait faire l’objet d’une surveillance antitrust plus souple sous l’administration Trump, et les grandes entreprises technologiques, en particulier, pourraient en bénéficier.

Styles d'investissement et stratégies de marché

  • Croissance vs valeur : Dans l’environnement de marché actuel, les actions de croissance continueront probablement d’attirer l’attention des investisseurs, en particulier dans les secteurs de la technologie et de la consommation. Cependant, en fonction de changements spécifiques de politique, les actions de valeur peuvent également montrer du dynamisme dans certains secteurs, tels que les valeurs financières et industrielles.

  • Actions sensibles aux taux d'intérêt : ce groupe d'actions peut présenter une volatilité importante en raison de leur forte sensibilité aux variations des taux d'intérêt, compte tenu des changements possibles dans la politique économique et les taux d'intérêt.

[Wall Street et le monde des changes devraient être « reconnaissants » envers la Chine.]

La Chine est dans un état de déflation et les mesures politiques ont également accru sa capacité de production excédentaire. Le plus grand exportateur mondial de biens exporte la déflation. Son effet d’entraînement a contribué à une diminution du taux d’inflation sous-jacente des matières premières d’environ 0,5 point de pourcentage et à une réduction du taux d’inflation sous-jacente en Europe et aux États-Unis d’environ 0,1 point de pourcentage. Bien que l’effet global soit modeste, cela pourrait donner aux banques centrales européennes et américaines plus de marge de manœuvre pour réduire les taux d’intérêt cette année, ce qui serait bon pour les actions et les cryptomonnaies.

Le graphique ci-dessous démontre clairement la part de marché importante de la Chine dans plusieurs produits d’exportation clés. Outre les secteurs manufacturiers traditionnels qui occupent encore une place importante, comme l'électroménager (59%), l'habillement et le textile (38%) et l'ameublement (33%). En outre, les capacités de fabrication et le niveau technique de la Chine dans les domaines de haute technologie se sont considérablement améliorés, avec des parts de marché dans les domaines des batteries lithium-ion et des semi-conducteurs photosensibles (appareils photo, énergie solaire) atteignant respectivement 51 % et 53 %. :

La Chine a adopté depuis de nombreuses années un modèle de croissance économique axé sur les investissements, qui peut rapidement accroître sa capacité de production et son agrégat économique à court terme. Le graphique ci-dessous montre que les investissements en capital fixe de la Chine représentent une proportion nettement plus élevée du PIB que les dépenses de consommation. Cela montre que beaucoup d’argent est investi dans la construction de nouvelles usines, l’achat d’équipements et l’expansion des lignes de production. Ce modèle pourrait dépasser la croissance de la demande du marché.

Bien que la capacité de production de la Chine ait rapidement augmenté, la croissance économique mondiale a ralenti, en particulier après la crise financière mondiale, et la demande mondiale n'a pas progressé au même rythme. Cela a empêché une grande partie de la capacité de production chinoise d'être pleinement utilisée, aggravant encore la situation de surcapacité.

Les secteurs à forte intensité de capital comme l'acier, le charbon, la chimie et l'immobilier sont particulièrement élevés. Ces secteurs connaissent une croissance particulièrement rapide, mais ils sont aussi les plus sujets à une offre excédentaire.

Le graphique ci-dessous montre que le niveau des dépenses en capital de la Chine est près de 10 points de pourcentage supérieur à celui des autres grandes économies. En termes de dollars américains, il dépasse de loin celui des États-Unis et de la zone euro, de plus de 85 %. Un surinvestissement motivé par des politiques peut facilement conduire à une allocation inefficace des ressources, avec une grande quantité de fonds et de ressources investies dans des domaines de production inefficaces, voire inefficaces, alors que ces ressources auraient pu être utilisées dans des industries ou des domaines plus productifs. À long terme, cette allocation inefficace des ressources pèsera sur le potentiel de croissance global de l’économie.

Le PPI de Morgan Stanley Chine prévoit que la déflation prendra fin au second semestre 2025.

Le marché des taux d'intérêt américain s'est montré très sensible aux surprises inflationnistes cette année, le rendement du Trésor à 10 ans fluctuant de 80 points de base au cours des trois jours précédant et suivant la publication de l'IPC.

Même si le marché est convaincu que l’inflation ralentira au second semestre 2023, la hausse inattendue de l’inflation a ébranlé cette confiance, entraînant une forte réaction du marché. Le graphique ci-dessous montre qu'après le second semestre 2023, la réaction du marché aux attentes d'un ralentissement de l'inflation a été modérée, mais sa réaction inattendue à la hausse de l'inflation a été brutale :

La réaction violente du marché à la hausse de l'inflation peut être due à une focalisation excessive sur les données à court terme, ignorant les considérations de saisonnalité, l'ampleur de l'inflation, les tendances à long terme et les fondamentaux économiques réels. En outre, les attentes en matière d’ajustement des politiques des banques centrales pourraient également être suramplifiées. Si l'on considère ces facteurs ensemble, la réaction du marché ne semble pas tout à fait raisonnable. L'impact déflationniste de la Chine exercera une pression à la baisse sur l'IPC de base américain, et cette tendance devrait se poursuivre à l'avenir.

Même si la part de la Chine sur le marché américain diminue, la valeur en dollars des exportations nettes augmente, de sorte que la croissance des exportations chinoises est susceptible d'augmenter sa demande de dette américaine, et non de la réduire.

La figure 97 montre que le montant de la dette américaine détenue par la Chine et ses agents a diminué, mais pas aussi fortement que prévu. La figure 98 montre qu’à l’exception de la Chine, la demande de dette américaine de la part des autres pays asiatiques a augmenté, compensant en partie la baisse de la demande de la Chine.

[BTC est rarement à la traîne]

Si nous prenons l’échantillon depuis le début de l’année, le rapport risque-récompense du Bitcoin est nettement inférieur à celui des actions américaines. Une telle situation est rare dans l’histoire. Principalement en raison de la forte baisse inattendue du mois dernier, début juin, le cours du BTC depuis le début de l'année était encore de 1,8, ce qui était supérieur au 1,7 du SPX.

[Signaux pouvant provoquer une erreur de lecture...]

Historiquement, certains indicateurs économiques ont été considérés comme des signaux fiables pour prédire les récessions, mais dans ce cycle, ces règles semblent être enfreintes. Par exemple:

  • Inversion de la courbe des rendements : La courbe des rendements des bons du Trésor à deux et dix ans est inversée depuis deux ans, traditionnellement considérée comme un précurseur d'une récession, mais l'économie américaine n'est toujours pas en récession.

  • Masse monétaire (M2) : M2 a fortement chuté fin 2022, ce qui annonce habituellement un ralentissement économique, mais l’économie reste solide.

  • Indice ISM : Bien que l'indice ISM ait été négatif au cours de 19 des 20 derniers mois, l'économie n'est pas entrée en récession.

  • Règle de Sahm : lorsque le taux de chômage augmente de 0,5 point de pourcentage par rapport à son plus bas niveau, cela signale généralement une récession. Bien que le taux de chômage soit passé de 3,4% à 4,1%, principalement en raison d'une augmentation de l'offre de main-d'œuvre plutôt que d'une diminution de la demande, le taux de chômage actuel reste faible.

L’économie américaine a connu une situation similaire dans les années 1990, lorsque de nombreux signaux de récession traditionnels sont apparus. Toutefois, l’économie n’est pas tombée immédiatement en récession, mais a connu une longue période d’expansion. Cela suggère que des signaux similaires dans l’histoire n’ont pas toujours signifié une récession immédiate et que les conditions économiques actuelles peuvent être similaires.

[BlackRock BUIDL dépasse les 500 millions de dollars américains, MakerDao prévoit d'allouer 1 milliard de liquidités aux actifs de la dette américaine]

Bien que le RWA n’ait jamais été un sujet brûlant, l’industrie fait des progrès constants.

Selon Etherscan, BlackRock BUIDL a été lancé il y a moins de quatre mois et détient actuellement 502,8 millions de dollars d'obligations du Trésor tokenisées.

Cette étape a été franchie après que la société de tokenisation RWA Ondo Finance a acheté davantage de BUIDL et l'a utilisé comme actif de support pour son jeton OUSG.

La plateforme de prêt crypto MakerDAO, le protocole derrière le stablecoin DAI de 5 milliards de dollars, a dévoilé la semaine dernière de nouveaux plans pour investir 1 milliard de dollars de ses réserves dans des produits tokenisés du Trésor américain. Les principaux acteurs du secteur, notamment BUIDL, Superstate et Ondo Finance de BlackRock, font la queue pour postuler à la proposition. 1 milliard de dollars signifie une augmentation de 55 % de la taille du jeton RWA de la dette américaine existante !

Du point de vue des revenus, la conversion d'un milliard d'actifs payant des intérêts (4,5 à 5 %) signifie un revenu supplémentaire de 40 à 50 millions de dollars par an, ce qui représente près de la moitié du revenu actuel. Selon la méthode d'évaluation du PE, cela représente un revenu supplémentaire de 40 à 50 millions de dollars par an. est un avantage évident. Cependant, il est également possible de convertir des actifs existants d’ici là. Si tel est le cas, il n’y aura aucun avantage financier direct, mais cela ne fera que réduire le risque de conservation sous-jacente. Cependant, cela peut constituer un changement clé pour Maker, qui souhaite sortir de son propre cercle restreint et se lier aux grandes institutions traditionnelles.

Aperçu des flux de fonds et du sentiment

La proportion de positions courtes sur les actions américaines a légèrement augmenté en juin, approchant son plus haut niveau en quatre ans, mais le niveau global n'est toujours pas élevé (il peut atteindre 3 à 4 % aux moments les plus élevés) :

L'analyse par BofA des positions CTA dans différents indices boursiers et des prévisions pour les cinq prochains jours de bourse montre que les positions du S&P 500 ont un score Z proche de 2, indiquant des positions plus élevées. Le score NDXZ est proche de 1, ce qui est moyen à élevé. La position Russell 2000 est relativement neutre, avec une forte probabilité de hausse.

Les fonds Big A orientés vers le nord ont acheté 15,9 milliards de yuans cette semaine, atteignant un sommet de 11 semaines, annulant quatre semaines consécutives de ventes nettes.