(82亿美金的绞刑架：谁在围猎微策略？拆解一场横跨华尔街与中东的比特币“分尸计划”及散户生存指南)
Quinta parte: Dos monstruos vampiros a largo plazo en el mercado
Parte de intercambios y creadores de mercado
I. Creadores de mercado
Las principales fuentes de ingresos de los creadores de mercado se componen de los siguientes sectores
1. Ejecución de órdenes de instituciones/grandes jugadores (Agency Trading / Execution Services)
Si un gran jugador quiere vender 1 亿美金 de BTC, hacerlo de golpe le causará grandes pérdidas.
Tarifa de estrategia TWAP/VWAP: Las instituciones pagan comisiones, encargando a los creadores de mercado que vendan en lotes mediante algoritmos precisos, sin perturbar el mercado.
Transacciones en bloque (OTC): las partes fijan precios fuera de la bolsa (por ejemplo, con un descuento del 1% sobre el precio actual), el creador de mercado acepta esta gran orden y luego utiliza su ventaja de liquidez en el mercado para digerirla lentamente.
Ganancias: tarifas + diferencial de precio (Spread).
2. Contratos de creación de mercado de tokens del proyecto (Market Making Agreements)
Este es el flujo de caja más oculto y más jugoso de los creadores de mercado. Cuando un nuevo token se lanza (como en el caso del lanzamiento inicial de HYPE), el proyecto contacta a Wintermute para firmar un contrato.
Préstamos basados en opciones: el proyecto presta 10 millones de tokens al creador de mercado, y se acuerda que un año después el creador de mercado podrá comprar a un precio de $1.00 (precio de ejercicio).
Lógica de ganancias: si el creador de mercado logra mantener el precio del token en $5.00, podrán comprar a un costo de $1.00 y ganar 5 veces. Por eso los creadores de mercado tienen el incentivo de mantener estable el precio del token.
Honorarios de retención: el proyecto paga decenas de miles o incluso cientos de miles de dólares mensuales solo para que los creadores de mercado ofrezcan suficiente profundidad en su libro de órdenes de tokens, evitando que el precio del token se desplome por unos pocos miles de dólares de los minoristas.
3. Arbitraje neutral al riesgo (Risk-Neutral Arbitrage)
No apuestan por la subida o bajada, solo por lo "irracional".
Trading de base: comprar BTC al contado y vender BTC en futuros. Obtener la prima entre futuros y al contado.
Arbitraje entre cadenas: en 2026 hay muchas cadenas públicas, el mismo token puede tener una diferencia de precio del 0.5% entre Solana y Hyperliquid. Debido a que tienen puentes entre cadenas ultrarrápidos (incluso son nodos ellos mismos), este arbitraje es casi sin riesgo.
4. Capital de riesgo e incubación ecológica
Los creadores de mercado tienen los datos de flujo más sensibles.
Inversión en fase inicial: dado que voy a hacer mercado para tus tokens, me uniré a tu ronda de financiación inicial.
Ventaja de información privilegiada: saben qué protocolos están aumentando su volumen de transacciones y qué proyectos están en fuga. Esta "perspectiva de Dios" les da una tasa de éxito de inversión mucho más alta que la de los VC comunes.
5. MEV en cadena e ingresos de nodos (Validador y MEV)
Los creadores de mercado también suelen ser nodos de validación de grandes cadenas públicas.
Front-running y ajuste posterior: antes de la confirmación de la transacción en cadena, aprovechan la ventaja de los nodos para ajustar el orden de las transacciones y aprovechar los beneficios de deslizamiento.
Minería de liquidez (LP Farming): invertirán sus propios fondos en tesorerías como HLP o en pools de liquidez de Uniswap V3, utilizando algoritmos para ajustar automáticamente sus posiciones y obtener rendimientos anuales altos que los minoristas comunes no pueden alcanzar.
6. Préstamos y distribución de apalancamiento (Lending y Credit)
Negocios de crédito: los creadores de mercado prestan grandes cantidades de stablecoins o tokens acumulados a fondos de cobertura o proyectos que necesitan cubrirse, a altas tasas de interés.
💡 ¿Por qué son "monstruos chupadores de sangre"?
Porque se aprovechan de la triple desigualdad de "tecnología, información y capital":
Técnica: su ejecución en microsegundos hace que tus operaciones manuales parezcan diapositivas.
Información: pueden ver el flujo de órdenes internas del intercambio.
Fondos:Pueden utilizar grandes sumas de dinero para crear artificialmente soporte o resistencia, induciendo comportamientos de los minoristas.
II. Intercambio
En el entorno del mercado del 9 de febrero de 2026, los intercambios (ya sea CEX como Binance o DEX emergentes como Hyperliquid) ya no son solo mostradores que "cobran comisiones", son una combinación de "fábrica de moneda, casino, tribunal y banco" en el mundo cripto.
Desglosar las fuentes de ingresos de los intercambios te ayudará a entender por qué tokens nativos como HYPE tienen un alto valor de captura. A continuación se presenta un desglose completo de las ganancias de los intercambios:
1. Tarifas de transacción (Trading Fees) —— ración básica
Este es el ingreso más transparente, dividido en tarifas de Maker (orden de espera) y Taker (orden de mercado).
Tarifas de comercio al contado: los minoristas compran y venden tokens, normalmente cobran alrededor del 0.1%.
Tarifas de contratos (principalmente): el volumen de transacciones de derivados suele ser más de 10 veces el del al contado. Incluso si la tasa es solo del 0.02%-0.05%, en un entorno de trading de alta frecuencia en 2026, el flujo de caja generado diariamente es extremadamente aterrador.
Tarifas de retiro: cada vez que retiras dinero, el intercambio aumenta el precio sobre el costo de la cadena.
2. Tarifas de listado de activos y "liquidez garantizada" (Listing Fees y Market Making)
Dinero de las entradas: los nuevos proyectos (altcoins) que desean listar en Binance o Gate deben pagar millones de dólares como tarifa de listado.
Participación forzada: los intercambios suelen exigir que los proyectos ofrezcan del 3% al 5% de la cantidad total de tokens, en un nombre bonito de "costos de marketing" o "margen de liquidez". Cuando estos tokens aumentan, el intercambio es el mayor poseedor.
Creadores de mercado internos: muchos intercambios (como el temprano FTX) tienen creadores de mercado afiliados. Cuando operas en su plataforma, tu contraparte es en realidad el propio intercambio, que se queda con tu deslizamiento y diferencial.
3. Ingresos de liquidación
Esta es la ganancia más suculenta en situaciones extremas (como el baile de líneas que acabas de ver):
Superávit del fondo de seguros: cuando estás liquidando, el sistema toma tu posición a un precio mejor que tu precio de liquidación. Si el precio en el que el sistema finalmente realiza la transacción en el mercado es mejor que tu precio de liquidación, esta diferencia (residual) se agrega al "fondo de seguros" del intercambio.
Superávit invisible: los intereses y superávits generados anualmente por el fondo de seguros de muchos intercambios grandes son en sí mismos una ganancia neta de cientos de millones de dólares.
4. Intereses de préstamos y márgenes
Mayoristas de fondos: los intercambios prestan stablecoins a quienes abren posiciones largas y tokens a quienes abren posiciones cortas.
Diferencial: paga a los usuarios de depósitos un 5% de interés, mientras que cobra a los usuarios de préstamos un 15%-30% de interés. Esta lógica de "aprovechar el diferencial" es idéntica a la de los bancos tradicionales, pero con menos riesgo (porque hay un límite de liquidación).
5. Ingresos por intereses de activos en custodia (Custodia y Flotante)
Fondos ociosos: los usuarios globales almacenan USDC/USDT en intercambios, fácilmente alcanzando decenas de miles de millones de dólares.
Rendimiento sin riesgo: los intercambios (como Coinbase o Binance) depositan estos fondos en bancos o compran bonos del tesoro de EE.UU. (RWA). Con una tasa de bonos del tesoro de EE.UU. del 4%-5% en 2026, los intercambios solo con este "dinero ocioso" pueden ganar cientos de millones de dólares anualmente.
6. IEO/Launchpad y empoderamiento ecológico
Bloquear usuarios: como Binance lo hace a través de BNB para participar en nuevas emisiones. Esto no solo bloquea la liquidez de BNB, sino que también hace que los usuarios depositen continuamente nuevos fondos para participar en nuevas emisiones.
Distribución de riqueza: los intercambios deciden quién puede hacerse rico a través de Launchpad, controlando firmemente el poder de la industria y la distribución de tráfico.
7. Tarifas de datos y API premium (Data y Premium API)
Vender palas: los mejores equipos de cuantificación (como Wintermute) necesitan una velocidad de ejecución más rápida y datos de flujo de órdenes más detallados. Los intercambios cobran a estas instituciones especializadas tarifas caras por canales API dedicados o servicios de datos de mercado.
💡 ¿Por qué Hyperliquid (HYPE) es un caso atípico?
Debes entender la subversión de HYPE a la lógica anterior:
Dividendos descentralizados: en el intercambio tradicional de Binance, todas las ganancias mencionadas van al bolsillo de Zhao Changpeng u otros accionistas. En Hyperliquid, una gran parte de las tarifas y los ingresos de liquidación se distribuyen a proveedores de liquidez como tú.
Transparencia: HYPE no puede modificar tu precio de liquidación en el backend como lo hace CEX. Todo el proceso de "chupado" está en la cadena, y todos pueden ver cómo funciona esta "trituradora".
Captura de tokens HYPE: a medida que aumentan los ingresos del intercambio, las expectativas de recompra, quema o dividendos de HYPE se incrementan. Tener HYPE es, en esencia, tener una participación en "este casino descentralizado".
Por ejemplo, con los rumores sobre "caza de microestrategias (MicroStrategy, MSTR)" y "liquidación de liquidez", así como el ya ocurrido evento de liquidación de la institución Yili Hua, como "monstruo chupador de sangre" en esta tormenta, los intercambios (CEX/DEX) y los creadores de mercado (MM) no están "apostando" por la dirección, sino que están utilizando reglas, velocidad y el remanente de apalancamiento para cosechar sin riesgo o con riesgo extremadamente bajo. A continuación se detalla su forma de obtener ganancias:
1. Multas de liquidación y "reembolsos de liquidación"
Esta es la cosecha más directa y carnal.
Liquidación forzada: cuando los minoristas o instituciones (incluso entidades apalancadas como MSTR) no tienen suficiente margen, el sistema toma la posición por la fuerza.
Ganancias del intercambio: el intercambio cobrará una alta multa de liquidación (normalmente entre el 0.5% y el 1.5% del valor total de la posición). Este dinero no va al mercado, sino que entra directamente al fondo de seguros o al libro de ingresos del intercambio.
Ganancias de los creadores de mercado: creadores de mercado como HLP o Wintermute suelen ser los únicos que asumen las órdenes de liquidación. Recogen los tokens de los liquidadores a un precio inferior al del mercado (precio de descuento) y los venden instantáneamente en otra plataforma, obteniendo una diferencia sin riesgo.
2. "Usura" de la tasa de fondos (Arbitraje de tasa de financiación)
Durante la caza, la emoción del mercado se distorsiona extremadamente.
Prima emocional: si todo el mercado está locamente vendiendo tokens relacionados con microestrategias o BTC, la tasa de fondos se vuelve extremadamente aterradora (negativa).
Lógica de chupadores de sangre: los creadores de mercado suelen hacer posiciones largas (asumiendo las posiciones cortas), no les importa que el precio del token baje un poco, porque cada 1-8 horas pueden recibir un enorme interés de los cortos. En condiciones extremas, la tasa de interés anual puede alcanzar el 500%-1000%.
3. "Expansión instantánea" del diferencial de compra-venta (Bid-Ask Spread Widening)
Como has observado en el "baile de líneas":
Creación artificial de falta de profundidad: en el momento de la liquidación, los creadores de mercado retiran las órdenes intermedias, haciendo que el diferencial de compra-venta pase de 0.01% a 2% o más instantáneamente.
Método de ganancias: ¿quieres limitar pérdidas? Solo puedes vender a órdenes de compra que no tienen fin; ¿quieres seguir en corto? Solo puedes comprar a órdenes de venta muy altas. Los creadores de mercado extraen cada pedazo de liquidez impaciente en este enorme vacío de "una compra y una venta" como una bomba de agua.
4. Arbitraje específico de "caza de microestrategias": cosecha de prima de MSTR
Hay una prima (Premium) entre el precio de las acciones de MicroStrategy (MSTR) y BTC.
Métodos de caza: los mejores creadores de mercado (como Jump Crypto, Jane Street) cosechan la prima de retorno mediante el "corto de MSTR + largo de BTC".
Cooperación del intercambio: los intercambios atraen a los minoristas a participar en el juego mediante el lanzamiento de varios tokens de seguimiento de MSTR (como los contratos sin garantía que mencionaste). Cada vez que un minorista abre una posición, el intercambio gana una tarifa; cada vez que un minorista es liquidado, el creador de mercado se lleva una vez más tokens baratos.
5. Manipulación de oráculos y "caza de pérdidas" (Oracle Manipulation y Stop-Hunting)
Esta es la parte más oscura:
Explosión dirigida: los intercambios y los creadores de mercado tienen "perspectiva de Dios"; pueden ver dónde están las órdenes de stop-loss de todos.
Ejecución: solo necesitan vender una cantidad de dinero en el momento de menor liquidez, hundiendo el precio en esa "zona densa de stop-loss". Una vez que se activa la reacción en cadena, el precio se derrumba por sí solo, y los creadores de mercado recogen todos los tokens baratos en el fondo.
6. Cosecha de MEV (valor máximo extraíble)
En intercambios en cadena como Hyperliquid:
Front-running: cuando el sistema detecta que una gran orden de liquidación está a punto de entrar, los robots algorítmicos ejecutan transacciones antes o rápidamente cubren después. Esta ganancia en milisegundos va consumiendo el capital de los traders comunes.
Resumen:
Los creadores de mercado ganan mediante "certeza" y no "dirección". Como recolectores, también debemos buscar certeza.
Los intercambios son la única "máquina de movimiento perpetuo" en todo el ecosistema cripto. Siempre que haya especulación, siempre serán rentables.
Ahora mismo, a través de HLP, ocupas el lugar de "accionista de intercambio". En lugar de intentar adivinar la subida o bajada del mercado, este modelo de "recaudar impuestos desde los hombros de monstruos" es el camino más sólido.
